经济走势跟踪
The Pursuit of Economic Trends
2009年第78期（总第1000期） 2009年10月23日（星期五）
中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
经济热点
中国经济也难逃厄运？
经济学家谢国忠为英国《金融时报》撰稿指出，美国经历过1929年的大萧条，日本经历过1989年的衰退，东南亚则经历过1997年的危机。若干年后，中国是否也将面临一个类似的灾难时刻？
这个问题不仅对于那些眼下投资亚洲的人至关重要，对于范围更大的全球市场亦是如此。因为当全球投资者步履蹒跚地走出此次金融危机之际，许多人坚信这样一个观点：中国的繁荣，是这个冰冷世界中的一线希望之光。
问题在于，历史经验表明，这种乐观看法很大程度上可能选错了对象。
金融市场有这样一种习惯：当经济迅速发展时让自身陷入狂热，结果导致灾难。这最终宣告了市场的总体无效。问题是，在经济迅速发展时期，极端乐观与流动性泛滥独特地结合在一起。
经济发展会催生非同一般的乐观情绪——特别是在中国这样的大国——这有着多方面的原因。没有什么东西能像看着经济蛋糕不断变大那样，呈现出人类的动物精神。因此，购买股票等风险资产，以表达自己对未来的乐观看法，是自然而然的事情。
问题在于，市场竞争往往会压低资本回报率，并将经济发展的成果奉予员工和消费者，而非投资者。资产价格高企促使企业过度投资，这将压低资本回报率。这正是投资者之所以往往在经济迅速发展时期战绩不佳的原因。
较低的收入基数和有利的人口统计学状况，有助于推动经济成功地增长。由于收入增加部分的高储蓄率，上述两个因素往往会造成流动性过剩。在城市化进程中，尽管生产率正从农业水平转向工业水平，但消费习惯仍然带有农村性质——也就是说，必需品之外的东西仍被视为奢侈品，并被减至最低水平。劳动生产率上升和消费偏好之间日益扩大的差距，会导致流动性过剩，从而催生泡沫。
中国的计划生育政策带来了最大的人口红利，但可能会让中国成为当代最容易产生泡沫的国家。中国地方政府的收入依赖于房地产市场，这使得形势更为严峻。每隔大约5年时间进行换届选举的地方政府官员，在活跃房地产市场、从而将地方政府收入最大化方面有着强大的动机。这种政治动机为巨大的房地产泡沫埋下了种子。
同样，中国股市仍将处于估值过高的状况，尽管在出现恐慌和暂时流动性短缺时，股市估值水平有时会有所下降。较低的资本回报率加之股价高企，意味着企业会转而通过股市、而非消费者获取利润。
然而，当企业通过股市获得利润，而不是为股市创造利润时，这就变成了一个负和游戏（negative sum game）。它需要持续不断的流动性流入作为支撑。这就是高增长和高储蓄率之所以至关重要的原因。
另一方面，这种市场实质上为资本形成提供了补贴。资本补贴会导致产能过剩和资本回报率低下。正因如此，低盈利能力、高资产价格和高经济增长率能够共存。实际上，它们也必须共存。
无疑，中国的经济发展将成为未来一二十年最为重要的经济事件。但这种半永久性的泡沫局面，使得金融投资者参与其中的难度极大。
“买入并持有”的做法根本行不通。价值投资之所以行不通，是因为价值投资者投资决策的基础，是市盈率和市净率降至某个水平之下。
中国股市从未达到过这样的水平。如果你是沃伦•巴菲特，那么你可以制造自己的泡沫。他去年买入了抱负远大的电动汽车制造商比亚迪的部分股权。此后该股已上涨8倍。如果你不是沃伦•巴菲特，那么我建议你“低吸高抛”。问题是要找出何处是高位，何处是低位。
当经济高速增长最终难以为继时，灾难就将来临。当有利的人口统计学趋势恶化，或城市化进程结束时，都可能出现这种局面。当出现上述两种情况之一、或两种情况同时出现时，流动性或储蓄不再增长。到那个时候，股市就再也得不到补贴。
中国距离最后的灾难时刻可能还有十年时间。到那时，生于1950年至1978年婴儿潮时期的中国人中，有一半已经退休。中国的城市化速度将约为目前的一半。好的消息是，到那时，中国将成为一个发达国家。而坏消息是，到时候中国不再会有廉价资金，来支撑被高估的资产价格。
（FT，2009.10.19）
国际经济
热钱弃美转投新兴股市
据香港《商报》报道，研究机构EPFR Global周四（10月22日）称，过去的一周，新兴股市基金的资金流入量达到了今年高位，货币市场和美国股市基金则遭到赎回。新兴债市基金也从投资者对收益的偏好中尝到甜头，上周的资金流入量创下EPFR于2001年开始统计该项数据以来的最高水平。
据 EPFR的数据，截至10月14日的一周中，投资者总计赎回了281亿美元货币市场基金。相似的是，尽管道琼工业指数重回10000点水平，但美国股市基金在上周的资金流失量也达到34.9亿美元。另一方面，EPFR数据显示，全球新兴股市基金笑纳21亿美元资金，与此同时，欧洲、中东及非洲（EMEA）股市基金吸收3.58亿美元资金，双双创下单周资金流入新高。EPFR追踪全球各地的基金，合计资产总值达10万亿美元。
EPFR指出，投资者大举买进新兴股市基金，因为“第三季财报开局良好，且中国最新的贸易数据也不错，使得美国和欧洲对大宗商品以及其它新兴市场出口产品的需求增长的希望获得支撑”。
专门投资于金砖四国－－巴西、俄罗斯、印度和中国－－的基金的资金流入数量尤为巨大。
EPFR表示，专注于投资金砖四国或俄罗斯市场的股票型基金上周的资金流入量创下年内最高，而仅投资巴西或中国市场的基金的资金流流入量则创下今年第二高。
EPFR表示，新兴债市基金的资金流入速度“继续加快”，自9月第二周以来的每周平均流入量达到近9亿美元。
EPFR提到，相比之下，2009年第二季和第三季的每周平均资金流入量则分别为8300万美元和2.83亿美元，并表示近几周来资金流入重点从本币债市基金重新回到硬通货债市基金之上。
EPFR表示，其它主要的债券型基金也吸引了资金流入。上周美国债市基金的资金流入量连续第十周超过20亿美元，而全球债市基金的资金流入量则连续第五周超过10亿美元。
（香港《商报》，2009.10.22）
巴克莱：全球经济年内不会现双底衰退
据香港《文汇报》报道，巴克莱财富亚洲策略师Manpreet Gill 10月22日表示，全球经济复苏动力强劲，预计年底前不会出现明显的“双底衰退”迹象，在这个关键阶段，他建议投资者重新分配资产比重。他认为今年第四季应减少新兴市场股票的比重，因为年初至今已大幅回升；同时大量增持日本除外的亚太区发达市场，如香港、新加坡、澳洲及新西兰；并减持美国大型股，转而增持中小型股票。
Manpreet Gill指，本季度投资者应留意落后于市场复苏步伐的地区，即波幅较小、风险指数较低的市场。他又指出，虽然港股已从低位大幅反弹，但仍落后于A股升幅，所以看好港股未来走势。他预计，明年底港股或见24000点。
对于昨日中国内地刚公布的经济数据，Manpreet Gill认为第三季经济增长8.9%符合该行预测，他相信内地经济会继续增长，年底前应该不会加息，不过可能会适度调整货币政策。他续称，由于印度有通胀迹象，所以预计亚洲区内最早加息的国家将是印度和韩国。
此外巴克莱财富还建议投资者减持债券，指企业债券自从去年11月强劲回升以来，违约风险已升至高位，债券息差尚处于合理水平。该公司认为投资者在偏重股票投资的同时，亦需改变过往增持通胀挂钩债券的取向，令投资组合取得平衡。
（香港《文汇报》，2009.10.23）
欧元区重申强势美元重要性
据香港《商报》报道，欧元区财长会议10月19日在卢森堡召开。在会后的记者会上，欧洲央行行长特里谢、欧元集团主席容克以及各国财长均重申了强势美元的重要性。另外，各国财长还在会上达成共识，若经济增长呈现出持稳迹象，欧盟可以考虑在2011年从目前的宽松货币政策中退出。
欧洲央行行长特里谢在当天表示，赞同美国财长盖特纳的强势美元立场，并关注美国对于强势美元的声明。特里谢重申，外汇市场过度波动不利于经济和金融稳定。欧元集团主席容克也表示，和欧洲央行持有相同立场，欧元区16国对欧元的强势感到担忧。法国财长拉加德指出，欧元区需要强势美元，并补充道，欧元区各国财长都一致重申了美元强势的重要性。
欧元区财长还达成共识，同意若11月3日欧盟执委会新的经济预估显示，欧元区16国经济可以在不依赖政府的支持下，在明后两年实现增长的话，各国将在2011年开始大力削减预算赤字。
“这是我们的共识，即如果2011年经济复苏的预期成真，就应当开始退出策略，”欧元集团主席容克在记者会上说。容克表示，欧盟执委会新的经济预估在11月初公布，将可作为进一步讨论退出政府刺激措施一事的基础。他还表示，当局应逐步收回欧元区的货币刺激措施。
（香港《商报》，2009.10.21）
日本央行：经济风险仍高 暂需坚持宽松货币政策
据新加坡《联合早报》报道，日本央行副总裁西村清彦警告，日本经济面临的风险仍高，这意味央行暂时需坚持其宽松货币政策。他在神户对企业领袖发表讲话时表示，物价波动回归至合意水准需要很长一段时日，不仅日本如此，其他主要经济体也一样，并重申了防止通缩冲击日本经济的必要。
他说：“我们主要的预期是，日本经济会按趋势继续温和增长，不过经济前景的不确定性仍高居不下。最大的风险来自海外经济体。”
西村清彦说：“如果就业情况因资产负债表的调整而继续恶化，而且对需求构成压力，那全球经济可能放缓。若新兴经济体的增长比预期迅速，对资源的需求升高可能推高商品价格，这就可能使发达国家的贸易条件恶化，并使它们陷入类似滞胀的情况。”
关于日本央行支持企业融资的紧急措施，他表示央行将在月底的或以后的政策会议上，决定是否延长这些措施至12月以后。
上周面临来自一些内阁各部长的压力，日本央行暂缓决议退出对企业融资的支撑措施。这些部长担心，快速退出企业融资紧急支撑措施，将损及刚刚摆脱60年来最严重衰退的日本经济。
（新加坡《联合早报》，2009.10.21）
亚洲可能积聚新的资产泡沫
据《华尔街日报》报道，在2008年严重的信贷危机之后，很难想像金融市场会很快产生新一轮泡沫，不过参加本周由旧金山联邦储备银行主办的亚洲大会的官员和经济学家担心的正是这一点。他们担心亚洲的股市和楼市将出现泡沫。
中国大陆、香港、印度、印尼、新加坡、韩国、台湾和泰国的股市今年涨幅都远超过了40%。房价也在上涨。（俄罗斯和拉美的走势也是如此。）由于这些国家和地区的货币升值，以美元计算的涨幅会更高，有些情况下甚至涨了一倍。较3月份低点的百分比涨幅更是让人吃惊。
得益于陷入困境的发达国家经济体的央行实施的低利率，投资者享受着诱人的时光，以低息借入，用贷款增持证券和其他投资，特别是在那些经济和货币看起来处于上行的地方。比如，借入美元，用美元买进印尼或巴西的股票，这样你就能大赚一笔。（至少在巴西本周对外资的流入实施了限制之前，你能赚到钱。）
美联储理事沃尔什在10月20日举行的旧金山联邦储备银行会议上主持了好几个小组讨论。他几乎对每一个上台发言的人、还有一些没有上台的人都会问，他们如何看待亚洲等地的资产价格的“融化”。信贷危机迫使全球的央行重新思考如何应对泡沫的威胁。很多年来，泡沫都被视为是让央行束手无策的麻烦；央行能做的只是在泡沫破裂后，通过降息来帮助减轻经济受到的冲击。
在去年的大幅抛售之后，现在就说亚洲和过去几个月中的大部分反弹可以被视为是正常化的，还为时过早。此外，央行行长对下次泡沫出现时该如何应对也没有一个一致意见。
新加坡金融管理局董事总经理王瑞杰给出了一个经过深思熟虑的答案，可能会让这一地区的投资者警惕起来。他说，现在亚洲的情况让人担心。他更倾向于使用权力来监管金融机构，而不是利用加息这样迟钝的措施来遏制投机。
（WSJ，2009.10.22）
国内与港台经济
中国“迫切”需要收紧货币政策
据英国《金融时报》10月22日报道，中国银行业一名高层人士警告称，中国“迫切”需要收紧货币政策，以防今年出台的大规模刺激措施助长股市和楼市泡沫。招商银行的董事长秦晓在英国《金融时报》撰文表示，政府不应担心经济出现“轻度减速”。“货币政策决不能忽视资产价格走势，”他写道。“因此，中国货币政策迫切需要从宽松转向中性。”这一坦率得不寻常的警告见报之际，适逢中国10月22日将公布第三季度国内生产总值（GDP）数据。预计相关数据将证实中国经济快速复苏，分析师们预测，同比增长率将接近9%。
根据英国《金融时报》和独立经济学家进行的计算，若计入政府引导的银行放贷，中国刺激措施的规模可能相当于今年GDP的15%至17%，在主要经济体中高居首位。
今年，中国政府利用自己对国内各大银行的控制，策划了银行放贷的大幅增长。今年头九个月的银行新增贷款比去年同期高出149%，达到8.65万亿元人民币。这些投资中有相当大一部分流向基建项目。M2货币供应量同比增长29.3%。庞大的投资计划使评论人士出现两极分化。一部分人预测将出现通胀，他们警告称，过度的银行贷款正导致股价和楼价飙升。而其他人则主张，大举放贷将加剧产能过剩，助长通缩压力。
中国国务院10月21日晚发出第一个明确信号，表明正考虑收紧货币政策。国务院称，货币政策应着眼于一方面管理通胀预期，另一方面保障稳定增长。这是自去年全球经济危机影响中国以来，中国政府首次提到通胀。
“这是你可料到的、官方在开始收紧政策之前首先会说的话，”渣打银行驻上海经济学家王志浩（Stephen Green）说。但他表示，在明年2月中国春节之前，不太可能出台上调利率或控制放贷的措施。野村国际经济学家木下智夫10月21日在一份报告中表示，如果中国在放松金融市场管制的同时，继续大举放贷，就可能制造一个资产泡沫，类似于日本在上世纪80年代的情况。
《华尔街日报》10月23日的报道也分析，中国第三季度经济继续加速增长，中国政府从明年开始转变其刺激性经济政策的可能性加大，因为政府已经开始把注意力转向产能过剩和通货膨胀风险。第三季度中国经济增长速度达8.9%，政府官员的话也显得越来越有底气。国家统计局新闻发言人李晓超10月22日表示，今年实现全年GDP增长8%的目标是有把握的，是没有悬念的。第三季度 GDP增幅分别超过第二季度的7.9%和第一季度的6.1%，这同时也促使最高决策者发出中国目前正在重新考虑经济发展优先次序的暗示，尽管这个转变不会那么突然。
（综合信息）
中国消费者的需求究竟有多大？
英国《金融时报》报道，在至少10年来最大外部危机冲击中国经济的整个期间，最令人意外的现象之一是，中国的消费者需求明显保持强劲。在2009年头三个季度，整体零售额按实值计算增长了16.5%，比去年危机爆发之前至少高出两个百分点。
目前中国政府坚称，它希望把经济增长模式转向更大的国内需求，而许多外国政府也敦促中国减轻对出口的依赖。在此之际，对中国乃至全球经济在危机过后的命运来说，消费者支出都是十分关键的。
高涨的零售数据带来三个问题。这种增长是真实的吗？它能够持续吗？它是否反应了真正的经济平衡调整，即减轻对投资和出口的依赖？
尽管官员们昨日（10月22日）对零售数据再次攀升大肆宣扬，但经济学家们对相关数据表示怀疑。问题之一是，中国国家统计局的官方数据中，包括一些政府部门的采购，由于大力度的刺激支出，这方面的采购今年肯定会激增。
若干政府经济学家对消费者需求旺盛的说法予以淡化。8月份中国央行在一份报告中表示，城市居民对自己收入的“感受”处于1999年以来的最低水平。与此同时，国家统计局副局长许宪春撰文指出，实际消费增长远低于整体增长率。
即使增长率被夸大，但仍有来自特定行业的充分证据表明，消费者需求更强了，尤其是在农村地区。
对于需求上升能否持续，有些人表示怀疑。他们指出，政府出台了多项一次性的鼓励消费措施，包括向农村居民提供补贴，鼓励他们购买“白色家电”，以及减免小排量汽车的购置税。汽车业咨询公司JD Power认为，明年中国汽车销量增幅将大幅降至2%到3%。
不过，更为持久的力量也在发挥作用。近年来，中国政府增加了在农村地区的医疗和教育支出，并且正开始建立农村养老金制度。
与此同时，随着数以百万计的城市居民进入4000至6000美元的收入档次，随着他们的消费习惯从只买必需品转向购买汽车等比较昂贵的物品，中国城市的消费者需求正得到提振。
中国官员表示，这种消费者需求正帮助中国经济进行调整，减轻对出口的依赖。他们指出这样一个事实，即中国今年经常账户盈余占国内生产总值（GDP）的比例，很可能会大幅降低。
不过，最新数据显示，公共投资是近期反弹的主要推动力量。美国麻省理工学院（MIT）的中国经济专家黄亚生表示，在政府刺激支出出台之前，消费仅占中国GDP的约33%，在全球主要经济体中是最低的。
中国领导层通过增加社会性支出，已开始修复上世纪90年代留下的一些损害，当时，农村收入几乎没有增长。“但是，对社会性转移的注重太大了，而对真正能够提高收入的经济自由化不够重视，”黄亚生表示。还有，他补充说，中国仍必须摆脱“投资迷恋”。
（FT，2009.10.23）
台湾9月份失业率回跌
据新加坡《联合早报》报道，台湾9月份失业数据出炉，虽然仍旧维持高档，却是下半年来的首度回跌，最新失业率6.04%。而近期台湾官方接连公布两份ECFA（经济合作架构协议）的评估报告，皆强调将为本地带来为数可观的就业机会。
尽管两岸协商签署ECFA的确切时程尚未明朗化，台湾内部对于落实协议的整体利益看法依旧分歧，但台湾官方预估ECFA带动来年经济增长表现，态度显得十分乐观，近期的政策论述，则是加强聚焦对台湾就业市场的正面助益。
行政院主计处日前公布经济增长率数据，今年第二季的当地生产总值（GDP）虽然负增长7.54%，但下半年将从第三季的负3.52%，转为第四季的5.49%，而明年度GDP预估，将回升至3.92%。
此外，中华经济研究院的近期报告，也将台湾明年度的GDP从3.69%大幅上修至4.65%。宝华经济研究院以及瑞银、渣打等三家机构，所持看法相同，预估GDP在3.2%到4.1%之间。
行政院劳委会近日公布一份ECFA对就业市场的分析结果，引发社会高度关注，报告强调签署协议将有利本地就业环境，不仅可增加10万到13万个就业规模，GDP可望上升到0.7%到0.82%；若不签台湾将减少4万7000个工作机会，GDP下降0.18%。
不过最早提出官方报告的经济部，所呈现的就业市场影响数据，就比劳委会多上一倍，达25万至26万个工作机会，GDP达1.65%。
这项差异被在野党质疑有夸大之嫌，而经济部解释，这是因为双方个别采取静态与动态仿真推估，产生结果差异。
劳委会的报告显示，ECFA受益最大的行业是行销服务业，至少增加4.6万个就业机会，占整体的三分之一强，其次是知识密集服务业，达2.3万个，以及高科技制造业与其它服务业的1.5万个。
若两岸ECFA不能签署，各行业都会受到影响，传统制造业首当其冲，高科技制造业、行销服务业则居二、三位。
台湾9月份的失业人数66.1万人，较上月减少1.1万人，较上月下降0.09%。负责统计的主计处评估表示，台湾失业高峰期已过，失业情势趋于稳定。
（新加坡《联合早报》，2009.10.23）
××××××××××××××××××××数据速报××××××××××××××××××
全球主要股市2009年10月23日收盘点：
道琼工业：9972.18；纳斯达克：2154.47；标普五百：1079.60；英国FT100：5142.57；法国CAC30：3808.24；德国 DAX：5740.25；日经225：10282.99；上证综合：3107.85；香港恒生：22589.73；台湾加权：7649.28；新加坡海指：2715.34；越南指数：615.68；俄罗斯RTS：1461.30；巴西BVSP：65058.84；印度BSE30指数：16810.81
全球汇价及主要商品期货价2009年10月23日收盘价（伦敦铜为10月22日）：
欧元/美元：1.5008；英镑/美元：1.6306；美元/日元：92.0600；美元/人民币：6.8286；美元/港币：7.7502；纽约交易所（COMEX）黄金期货（09年12月交割）：1056.400美元/盎司；NYMEX轻原油（09年12月）：80.500美元/桶；伦敦金属交易所（LME）铜（3月期）：6595美元/吨；CBOT小麦期货（09年12月）：5.472元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：3043.00
（摘编：李彦松；责任编辑：王砚峰）
2009年第78期（总第1000期） 2009年10月23日（星期五）
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2009年第78期（总第1000期） 2009年10月23日（星期五）
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中国经济也难逃厄运？
经济学家谢国忠为英国《金融时报》撰稿指出，美国经历过1929年的大萧条，日本经历过1989年的衰退，东南亚则经历过1997年的危机。若干年后，中国是否也将面临一个类似的灾难时刻？
这个问题不仅对于那些眼下投资亚洲的人至关重要，对于范围更大的全球市场亦是如此。因为当全球投资者步履蹒跚地走出此次金融危机之际，许多人坚信这样一个观点：中国的繁荣，是这个冰冷世界中的一线希望之光。
问题在于，历史经验表明，这种乐观看法很大程度上可能选错了对象。
金融市场有这样一种习惯：当经济迅速发展时让自身陷入狂热，结果导致灾难。这最终宣告了市场的总体无效。问题是，在经济迅速发展时期，极端乐观与流动性泛滥独特地结合在一起。
经济发展会催生非同一般的乐观情绪——特别是在中国这样的大国——这有着多方面的原因。没有什么东西能像看着经济蛋糕不断变大那样，呈现出人类的动物精神。因此，购买股票等风险资产，以表达自己对未来的乐观看法，是自然而然的事情。
问题在于，市场竞争往往会压低资本回报率，并将经济发展的成果奉予员工和消费者，而非投资者。资产价格高企促使企业过度投资，这将压低资本回报率。这正是投资者之所以往往在经济迅速发展时期战绩不佳的原因。
较低的收入基数和有利的人口统计学状况，有助于推动经济成功地增长。由于收入增加部分的高储蓄率，上述两个因素往往会造成流动性过剩。在城市化进程中，尽管生产率正从农业水平转向工业水平，但消费习惯仍然带有农村性质——也就是说，必需品之外的东西仍被视为奢侈品，并被减至最低水平。劳动生产率上升和消费偏好之间日益扩大的差距，会导致流动性过剩，从而催生泡沫。
中国的计划生育政策带来了最大的人口红利，但可能会让中国成为当代最容易产生泡沫的国家。中国地方政府的收入依赖于房地产市场，这使得形势更为严峻。每隔大约5年时间进行换届选举的地方政府官员，在活跃房地产市场、从而将地方政府收入最大化方面有着强大的动机。这种政治动机为巨大的房地产泡沫埋下了种子。
同样，中国股市仍将处于估值过高的状况，尽管在出现恐慌和暂时流动性短缺时，股市估值水平有时会有所下降。较低的资本回报率加之股价高企，意味着企业会转而通过股市、而非消费者获取利润。
然而，当企业通过股市获得利润，而不是为股市创造利润时，这就变成了一个负和游戏（negative sum game）。它需要持续不断的流动性流入作为支撑。这就是高增长和高储蓄率之所以至关重要的原因。
另一方面，这种市场实质上为资本形成提供了补贴。资本补贴会导致产能过剩和资本回报率低下。正因如此，低盈利能力、高资产价格和高经济增长率能够共存。实际上，它们也必须共存。
无疑，中国的经济发展将成为未来一二十年最为重要的经济事件。但这种半永久性的泡沫局面，使得金融投资者参与其中的难度极大。
“买入并持有”的做法根本行不通。价值投资之所以行不通，是因为价值投资者投资决策的基础，是市盈率和市净率降至某个水平之下。
中国股市从未达到过这样的水平。如果你是沃伦•巴菲特，那么你可以制造自己的泡沫。他去年买入了抱负远大的电动汽车制造商比亚迪的部分股权。此后该股已上涨8倍。如果你不是沃伦•巴菲特，那么我建议你“低吸高抛”。问题是要找出何处是高位，何处是低位。
当经济高速增长最终难以为继时，灾难就将来临。当有利的人口统计学趋势恶化，或城市化进程结束时，都可能出现这种局面。当出现上述两种情况之一、或两种情况同时出现时，流动性或储蓄不再增长。到那个时候，股市就再也得不到补贴。
中国距离最后的灾难时刻可能还有十年时间。到那时，生于1950年至1978年婴儿潮时期的中国人中，有一半已经退休。中国的城市化速度将约为目前的一半。好的消息是，到那时，中国将成为一个发达国家。而坏消息是，到时候中国不再会有廉价资金，来支撑被高估的资产价格。
（FT，2009.10.19）
国际经济
热钱弃美转投新兴股市
据香港《商报》报道，研究机构EPFR Global周四（10月22日）称，过去的一周，新兴股市基金的资金流入量达到了今年高位，货币市场和美国股市基金则遭到赎回。新兴债市基金也从投资者对收益的偏好中尝到甜头，上周的资金流入量创下EPFR于2001年开始统计该项数据以来的最高水平。
据 EPFR的数据，截至10月14日的一周中，投资者总计赎回了281亿美元货币市场基金。相似的是，尽管道琼工业指数重回10000点水平，但美国股市基金在上周的资金流失量也达到34.9亿美元。另一方面，EPFR数据显示，全球新兴股市基金笑纳21亿美元资金，与此同时，欧洲、中东及非洲（EMEA）股市基金吸收3.58亿美元资金，双双创下单周资金流入新高。EPFR追踪全球各地的基金，合计资产总值达10万亿美元。
EPFR指出，投资者大举买进新兴股市基金，因为“第三季财报开局良好，且中国最新的贸易数据也不错，使得美国和欧洲对大宗商品以及其它新兴市场出口产品的需求增长的希望获得支撑”。
专门投资于金砖四国－－巴西、俄罗斯、印度和中国－－的基金的资金流入数量尤为巨大。
EPFR表示，专注于投资金砖四国或俄罗斯市场的股票型基金上周的资金流入量创下年内最高，而仅投资巴西或中国市场的基金的资金流流入量则创下今年第二高。
EPFR表示，新兴债市基金的资金流入速度“继续加快”，自9月第二周以来的每周平均流入量达到近9亿美元。
EPFR提到，相比之下，2009年第二季和第三季的每周平均资金流入量则分别为8300万美元和2.83亿美元，并表示近几周来资金流入重点从本币债市基金重新回到硬通货债市基金之上。
EPFR表示，其它主要的债券型基金也吸引了资金流入。上周美国债市基金的资金流入量连续第十周超过20亿美元，而全球债市基金的资金流入量则连续第五周超过10亿美元。
（香港《商报》，2009.10.22）
巴克莱：全球经济年内不会现双底衰退
据香港《文汇报》报道，巴克莱财富亚洲策略师Manpreet Gill 10月22日表示，全球经济复苏动力强劲，预计年底前不会出现明显的“双底衰退”迹象，在这个关键阶段，他建议投资者重新分配资产比重。他认为今年第四季应减少新兴市场股票的比重，因为年初至今已大幅回升；同时大量增持日本除外的亚太区发达市场，如香港、新加坡、澳洲及新西兰；并减持美国大型股，转而增持中小型股票。
Manpreet Gill指，本季度投资者应留意落后于市场复苏步伐的地区，即波幅较小、风险指数较低的市场。他又指出，虽然港股已从低位大幅反弹，但仍落后于A股升幅，所以看好港股未来走势。他预计，明年底港股或见24000点。
对于昨日中国内地刚公布的经济数据，Manpreet Gill认为第三季经济增长8.9%符合该行预测，他相信内地经济会继续增长，年底前应该不会加息，不过可能会适度调整货币政策。他续称，由于印度有通胀迹象，所以预计亚洲区内最早加息的国家将是印度和韩国。
此外巴克莱财富还建议投资者减持债券，指企业债券自从去年11月强劲回升以来，违约风险已升至高位，债券息差尚处于合理水平。该公司认为投资者在偏重股票投资的同时，亦需改变过往增持通胀挂钩债券的取向，令投资组合取得平衡。
（香港《文汇报》，2009.10.23）
欧元区重申强势美元重要性
据香港《商报》报道，欧元区财长会议10月19日在卢森堡召开。在会后的记者会上，欧洲央行行长特里谢、欧元集团主席容克以及各国财长均重申了强势美元的重要性。另外，各国财长还在会上达成共识，若经济增长呈现出持稳迹象，欧盟可以考虑在2011年从目前的宽松货币政策中退出。
欧洲央行行长特里谢在当天表示，赞同美国财长盖特纳的强势美元立场，并关注美国对于强势美元的声明。特里谢重申，外汇市场过度波动不利于经济和金融稳定。欧元集团主席容克也表示，和欧洲央行持有相同立场，欧元区16国对欧元的强势感到担忧。法国财长拉加德指出，欧元区需要强势美元，并补充道，欧元区各国财长都一致重申了美元强势的重要性。
欧元区财长还达成共识，同意若11月3日欧盟执委会新的经济预估显示，欧元区16国经济可以在不依赖政府的支持下，在明后两年实现增长的话，各国将在2011年开始大力削减预算赤字。
“这是我们的共识，即如果2011年经济复苏的预期成真，就应当开始退出策略，”欧元集团主席容克在记者会上说。容克表示，欧盟执委会新的经济预估在11月初公布，将可作为进一步讨论退出政府刺激措施一事的基础。他还表示，当局应逐步收回欧元区的货币刺激措施。
（香港《商报》，2009.10.21）
日本央行：经济风险仍高 暂需坚持宽松货币政策
据新加坡《联合早报》报道，日本央行副总裁西村清彦警告，日本经济面临的风险仍高，这意味央行暂时需坚持其宽松货币政策。他在神户对企业领袖发表讲话时表示，物价波动回归至合意水准需要很长一段时日，不仅日本如此，其他主要经济体也一样，并重申了防止通缩冲击日本经济的必要。
他说：“我们主要的预期是，日本经济会按趋势继续温和增长，不过经济前景的不确定性仍高居不下。最大的风险来自海外经济体。”
西村清彦说：“如果就业情况因资产负债表的调整而继续恶化，而且对需求构成压力，那全球经济可能放缓。若新兴经济体的增长比预期迅速，对资源的需求升高可能推高商品价格，这就可能使发达国家的贸易条件恶化，并使它们陷入类似滞胀的情况。”
关于日本央行支持企业融资的紧急措施，他表示央行将在月底的或以后的政策会议上，决定是否延长这些措施至12月以后。
上周面临来自一些内阁各部长的压力，日本央行暂缓决议退出对企业融资的支撑措施。这些部长担心，快速退出企业融资紧急支撑措施，将损及刚刚摆脱60年来最严重衰退的日本经济。
（新加坡《联合早报》，2009.10.21）
亚洲可能积聚新的资产泡沫
据《华尔街日报》报道，在2008年严重的信贷危机之后，很难想像金融市场会很快产生新一轮泡沫，不过参加本周由旧金山联邦储备银行主办的亚洲大会的官员和经济学家担心的正是这一点。他们担心亚洲的股市和楼市将出现泡沫。
中国大陆、香港、印度、印尼、新加坡、韩国、台湾和泰国的股市今年涨幅都远超过了40%。房价也在上涨。（俄罗斯和拉美的走势也是如此。）由于这些国家和地区的货币升值，以美元计算的涨幅会更高，有些情况下甚至涨了一倍。较3月份低点的百分比涨幅更是让人吃惊。
得益于陷入困境的发达国家经济体的央行实施的低利率，投资者享受着诱人的时光，以低息借入，用贷款增持证券和其他投资，特别是在那些经济和货币看起来处于上行的地方。比如，借入美元，用美元买进印尼或巴西的股票，这样你就能大赚一笔。（至少在巴西本周对外资的流入实施了限制之前，你能赚到钱。）
美联储理事沃尔什在10月20日举行的旧金山联邦储备银行会议上主持了好几个小组讨论。他几乎对每一个上台发言的人、还有一些没有上台的人都会问，他们如何看待亚洲等地的资产价格的“融化”。信贷危机迫使全球的央行重新思考如何应对泡沫的威胁。很多年来，泡沫都被视为是让央行束手无策的麻烦；央行能做的只是在泡沫破裂后，通过降息来帮助减轻经济受到的冲击。
在去年的大幅抛售之后，现在就说亚洲和过去几个月中的大部分反弹可以被视为是正常化的，还为时过早。此外，央行行长对下次泡沫出现时该如何应对也没有一个一致意见。
新加坡金融管理局董事总经理王瑞杰给出了一个经过深思熟虑的答案，可能会让这一地区的投资者警惕起来。他说，现在亚洲的情况让人担心。他更倾向于使用权力来监管金融机构，而不是利用加息这样迟钝的措施来遏制投机。
（WSJ，2009.10.22）
国内与港台经济
中国“迫切”需要收紧货币政策
据英国《金融时报》10月22日报道，中国银行业一名高层人士警告称，中国“迫切”需要收紧货币政策，以防今年出台的大规模刺激措施助长股市和楼市泡沫。招商银行的董事长秦晓在英国《金融时报》撰文表示，政府不应担心经济出现“轻度减速”。“货币政策决不能忽视资产价格走势，”他写道。“因此，中国货币政策迫切需要从宽松转向中性。”这一坦率得不寻常的警告见报之际，适逢中国10月22日将公布第三季度国内生产总值（GDP）数据。预计相关数据将证实中国经济快速复苏，分析师们预测，同比增长率将接近9%。
根据英国《金融时报》和独立经济学家进行的计算，若计入政府引导的银行放贷，中国刺激措施的规模可能相当于今年GDP的15%至17%，在主要经济体中高居首位。
今年，中国政府利用自己对国内各大银行的控制，策划了银行放贷的大幅增长。今年头九个月的银行新增贷款比去年同期高出149%，达到8.65万亿元人民币。这些投资中有相当大一部分流向基建项目。M2货币供应量同比增长29.3%。庞大的投资计划使评论人士出现两极分化。一部分人预测将出现通胀，他们警告称，过度的银行贷款正导致股价和楼价飙升。而其他人则主张，大举放贷将加剧产能过剩，助长通缩压力。
中国国务院10月21日晚发出第一个明确信号，表明正考虑收紧货币政策。国务院称，货币政策应着眼于一方面管理通胀预期，另一方面保障稳定增长。这是自去年全球经济危机影响中国以来，中国政府首次提到通胀。
“这是你可料到的、官方在开始收紧政策之前首先会说的话，”渣打银行驻上海经济学家王志浩（Stephen Green）说。但他表示，在明年2月中国春节之前，不太可能出台上调利率或控制放贷的措施。野村国际经济学家木下智夫10月21日在一份报告中表示，如果中国在放松金融市场管制的同时，继续大举放贷，就可能制造一个资产泡沫，类似于日本在上世纪80年代的情况。
《华尔街日报》10月23日的报道也分析，中国第三季度经济继续加速增长，中国政府从明年开始转变其刺激性经济政策的可能性加大，因为政府已经开始把注意力转向产能过剩和通货膨胀风险。第三季度中国经济增长速度达8.9%，政府官员的话也显得越来越有底气。国家统计局新闻发言人李晓超10月22日表示，今年实现全年GDP增长8%的目标是有把握的，是没有悬念的。第三季度 GDP增幅分别超过第二季度的7.9%和第一季度的6.1%，这同时也促使最高决策者发出中国目前正在重新考虑经济发展优先次序的暗示，尽管这个转变不会那么突然。
（综合信息）
中国消费者的需求究竟有多大？
英国《金融时报》报道，在至少10年来最大外部危机冲击中国经济的整个期间，最令人意外的现象之一是，中国的消费者需求明显保持强劲。在2009年头三个季度，整体零售额按实值计算增长了16.5%，比去年危机爆发之前至少高出两个百分点。
目前中国政府坚称，它希望把经济增长模式转向更大的国内需求，而许多外国政府也敦促中国减轻对出口的依赖。在此之际，对中国乃至全球经济在危机过后的命运来说，消费者支出都是十分关键的。
高涨的零售数据带来三个问题。这种增长是真实的吗？它能够持续吗？它是否反应了真正的经济平衡调整，即减轻对投资和出口的依赖？
尽管官员们昨日（10月22日）对零售数据再次攀升大肆宣扬，但经济学家们对相关数据表示怀疑。问题之一是，中国国家统计局的官方数据中，包括一些政府部门的采购，由于大力度的刺激支出，这方面的采购今年肯定会激增。
若干政府经济学家对消费者需求旺盛的说法予以淡化。8月份中国央行在一份报告中表示，城市居民对自己收入的“感受”处于1999年以来的最低水平。与此同时，国家统计局副局长许宪春撰文指出，实际消费增长远低于整体增长率。
即使增长率被夸大，但仍有来自特定行业的充分证据表明，消费者需求更强了，尤其是在农村地区。
对于需求上升能否持续，有些人表示怀疑。他们指出，政府出台了多项一次性的鼓励消费措施，包括向农村居民提供补贴，鼓励他们购买“白色家电”，以及减免小排量汽车的购置税。汽车业咨询公司JD Power认为，明年中国汽车销量增幅将大幅降至2%到3%。
不过，更为持久的力量也在发挥作用。近年来，中国政府增加了在农村地区的医疗和教育支出，并且正开始建立农村养老金制度。
与此同时，随着数以百万计的城市居民进入4000至6000美元的收入档次，随着他们的消费习惯从只买必需品转向购买汽车等比较昂贵的物品，中国城市的消费者需求正得到提振。
中国官员表示，这种消费者需求正帮助中国经济进行调整，减轻对出口的依赖。他们指出这样一个事实，即中国今年经常账户盈余占国内生产总值（GDP）的比例，很可能会大幅降低。
不过，最新数据显示，公共投资是近期反弹的主要推动力量。美国麻省理工学院（MIT）的中国经济专家黄亚生表示，在政府刺激支出出台之前，消费仅占中国GDP的约33%，在全球主要经济体中是最低的。
中国领导层通过增加社会性支出，已开始修复上世纪90年代留下的一些损害，当时，农村收入几乎没有增长。“但是，对社会性转移的注重太大了，而对真正能够提高收入的经济自由化不够重视，”黄亚生表示。还有，他补充说，中国仍必须摆脱“投资迷恋”。
（FT，2009.10.23）
台湾9月份失业率回跌
据新加坡《联合早报》报道，台湾9月份失业数据出炉，虽然仍旧维持高档，却是下半年来的首度回跌，最新失业率6.04%。而近期台湾官方接连公布两份ECFA（经济合作架构协议）的评估报告，皆强调将为本地带来为数可观的就业机会。
尽管两岸协商签署ECFA的确切时程尚未明朗化，台湾内部对于落实协议的整体利益看法依旧分歧，但台湾官方预估ECFA带动来年经济增长表现，态度显得十分乐观，近期的政策论述，则是加强聚焦对台湾就业市场的正面助益。
行政院主计处日前公布经济增长率数据，今年第二季的当地生产总值（GDP）虽然负增长7.54%，但下半年将从第三季的负3.52%，转为第四季的5.49%，而明年度GDP预估，将回升至3.92%。
此外，中华经济研究院的近期报告，也将台湾明年度的GDP从3.69%大幅上修至4.65%。宝华经济研究院以及瑞银、渣打等三家机构，所持看法相同，预估GDP在3.2%到4.1%之间。
行政院劳委会近日公布一份ECFA对就业市场的分析结果，引发社会高度关注，报告强调签署协议将有利本地就业环境，不仅可增加10万到13万个就业规模，GDP可望上升到0.7%到0.82%；若不签台湾将减少4万7000个工作机会，GDP下降0.18%。
不过最早提出官方报告的经济部，所呈现的就业市场影响数据，就比劳委会多上一倍，达25万至26万个工作机会，GDP达1.65%。
这项差异被在野党质疑有夸大之嫌，而经济部解释，这是因为双方个别采取静态与动态仿真推估，产生结果差异。
劳委会的报告显示，ECFA受益最大的行业是行销服务业，至少增加4.6万个就业机会，占整体的三分之一强，其次是知识密集服务业，达2.3万个，以及高科技制造业与其它服务业的1.5万个。
若两岸ECFA不能签署，各行业都会受到影响，传统制造业首当其冲，高科技制造业、行销服务业则居二、三位。
台湾9月份的失业人数66.1万人，较上月减少1.1万人，较上月下降0.09%。负责统计的主计处评估表示，台湾失业高峰期已过，失业情势趋于稳定。
（新加坡《联合早报》，2009.10.23）
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全球主要股市2009年10月23日收盘点：
道琼工业：9972.18；纳斯达克：2154.47；标普五百：1079.60；英国FT100：5142.57；法国CAC30：3808.24；德国 DAX：5740.25；日经225：10282.99；上证综合：3107.85；香港恒生：22589.73；台湾加权：7649.28；新加坡海指：2715.34；越南指数：615.68；俄罗斯RTS：1461.30；巴西BVSP：65058.84；印度BSE30指数：16810.81
全球汇价及主要商品期货价2009年10月23日收盘价（伦敦铜为10月22日）：
欧元/美元：1.5008；英镑/美元：1.6306；美元/日元：92.0600；美元/人民币：6.8286；美元/港币：7.7502；纽约交易所（COMEX）黄金期货（09年12月交割）：1056.400美元/盎司；NYMEX轻原油（09年12月）：80.500美元/桶；伦敦金属交易所（LME）铜（3月期）：6595美元/吨；CBOT小麦期货（09年12月）：5.472元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：3043.00
（摘编：李彦松；责任编辑：王砚峰）
2009年第78期（总第1000期） 2009年10月23日（星期五）
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