经济走势跟踪
The  Pursuit  of  Economic  Trends

2005年第46期（总第579期）                    2005年6月28日（星期二）

          国家社会科学基金重大项目《社会主义市场经济中经济周期基本理论和实践研究》课题组
          中国社会科学院B类重大课题《经济走势跟踪与研究》课题组
          中国社会科学院经济研究所与海通证券有限公司《经济走势跟踪》联合课题组


经济热点分析

全球房价正形成历史最大泡沫

全球房市出现历来最大泡沫
        英国《经济学家》（The  Economist）周刊6月18日出版的一期杂志发表的题为“The  danger  of  a  global  house-price  collapse”的文章警告，全球房价一路飙涨，正形成历史上最大的房市泡沫，目前情况已经超出了上世纪20年代和90年代的股市泡沫，一旦破灭，将重创全球经济，灾情也是空前巨大。根据《经济学家》杂志发布的统计，过去五年，发达国家的楼市总值由30万亿美元升至超过70万亿美元，升幅相当于各国国内生产总值的100%，这也是有史以来全球最大的一次资产泡沫。
        这次楼市泡沫比上世纪90年代后期全球股市泡沫（历时五年、升幅是国内生产总值的80%），及上世纪20年代后期的美国股市泡沫（占国内生产总值的55%）更加膨胀，是有史以来最大的。
        该杂志最近还公布了新一季楼价指数，数据来自借贷公司、地产公司和国际统计，涵盖20个国家和地区，结果半数国家和地区的楼价继续飙升，升幅达到10%以上。其中美国楼价比去年同期上升了12.5%；在欧洲，法国和西班牙的升幅最高，分别达到15%和15.5%。
        飙升的房价大大推动了世界经济的发展。一旦房价下跌，情况将如何？《经济学家》杂志以美国为例指出，美国房价已升至危险的高度，最有力的证据也许就是过去一个月来，美国几乎每一家报纸和杂志的前页都大量刊登了购房热方面的文章。
        全球房市发烧主要有二个原因，首先是利率维持在历史低点，购屋者踊跃贷款买屋，另一个原因是，投资人在股市崩盘后，对股票失去信心，转向报酬率较具吸引力的房地产市场。
        根据《经济学家》对全球20国的调查，今年第一季度全球房价涨幅最大的是南非，达23.6%，其次是香港19%，西班牙15%，法国也有15%，中国则是增加了9.8%，少数例外的是日本下跌了5.4%，德国下跌了1.3%。如果以1997年到2005年来看，南非房价增幅244%，为世界第一，其次是爱尔兰，达192%，英国也涨了154%，西班牙是145%，日本则逆势下跌28%。
        另据美联社报道，在过去几个月里，油价飙涨也使得产油国资金充裕，这些国家的多余资金，有不少也流入了房地产市场。
        在情势一片大好之下，一些国家担心日本1990年底初发生的房地产泡沫爆破，酿成经济大灾难的局面重现，已经采取行动，包括小幅调涨贷款利率抑制房地产价格的飙涨态势。据英国Halifax银行的一项调查，英国今年4月至5月份的房地产价格上扬5.7%，是四年来的最低点。在200年7月，英国房地产价格的涨幅达到22.1%的最高点。
        在澳洲，经过政府的调节之后，目前房价已经趋于稳定。不过，在美国及亚洲不少国家，房地产市场蓬勃发展的同时，也出现了一些泡沫即将爆破的迹象。令人担忧的是，一旦房市崩溃，以家庭开支维持增长动力的美国经济将受制，其他国家的经济也将同样难逃一劫。
        如果房价大幅下挫，而贷款利率又上扬的话，业主将难以偿还贷款。美国房价在今年4月份同比上涨了15.1%，也导致贷款者花招百出以吸引客户。这些新颖的贷款，包括了调整式贷款，即贷款者初期缴交较低利息。这些风险较高的贷款已经引起美联储的关注，并担心在利率突然上涨，或是房价突然下跌时，将使房地产市场溃不成军。
        哈佛大学联合中心的房价研究发现，将近三分之一的美国家庭花费家庭总收入的30%来买房子，另外有八分之一的美国家庭投入在房子的资金占了总收入的一半之多！
        美国经济与环球需求增长息息相关，如果美国经济受到房市下挫冲击，全球经济也将因此受到牵连。

全球房地产市场是否将产生连锁反应？
        《亚洲华尔街日报》最近也对亚洲房地产市场的情况进行了报导和分析。报导说，泰国的曼谷的金海岸房产发展有限公司（Golden  Land  Property  Development  PLC.）的35层的Sky  Villas公寓楼接近售磬之后，公司又推出了一个更为奢华的住宅项目Infinity，再现了罗马的观光圣地西班牙台阶，一栋经过修葺的故居里是温泉健身中心，小区里还有仿制的威尼斯运河。尽管部分单元售价超过了百万美元，但不到3个月，新项目就售出了近90%。
        这个项目并不在拉斯韦加斯或迈阿密等房地产市场火爆异常的美国城市，而是在泰国的曼谷。曼谷的房价正在大幅飙升，银行按揭贷款急剧增加，开发商不断地在这个城市里树立里一栋栋眩目抢眼的楼群。
        报导说，对于一个1997年房地产市场跌入低谷的城市来说，这样的转变令人惊叹，同时也表明了此轮房地产繁荣的一个重要特点：全球性。有些地方房地产市场之火爆甚至超出了美国最疯狂的市场。
        根据国际清算银行、Economy.com和《华尔街日报》等收集的市场数据，过去三年法国的房地产价格涨了48%，巴西33%，南非则接近一倍。仅去年，香港的房价就涨了19%，保加利亚涨48%。在中国、澳大利亚、英国和西班牙，虽然有些地方的房价已有放缓迹象，但仍然如火如荼。
        美国人热衷于搜寻意大利翁布里亚地区的城堡，伦敦人急切地购买保加利亚海滩边的房产，欧洲人则在靠近南非港口城市德班的印度洋边寻找自己梦想中的家园。在曼谷，在这个城市的房地产泡沫破灭后的第八年，金海岸公司正在向海外买主积极推广，承诺“提供一个梦幻般的美丽环境”。“有庞大的资金在这里寻找投资机会，”金海岸公司出生在肯尼亚首都内罗毕的首席执行长利卡特·当吉表示。
        报导分析说，低利率显然是此轮房地产繁荣的推进剂。但其它因素也不容忽视，包括全球资本流动的增加、国内外银行加大放贷力度以及大小投资者疯狂的搜索、希望能找到优于股票和债券的投资对象。现在，经济学家的问题是：国际金融体系中催生了曼谷到波士顿的这轮房地产繁荣的环节，是否也会带来全球泡沫的破灭。
        如果房地产价格普遍下跌，就会对金融体系发起挑战，因为全球有太多的银行和投资者都以不断上涨的利率和价格大批接受了按揭贷款和买入房地产。同时，个人的支出能力也会受损，因为现在许多财富都系于房地产。
        经济学家们常常说，房地产的交易要比股票或石油复杂，房价总是受地区因素影响，如一个地区的土地供应量以及地区就业趋势。“美国国内的房地产市场有很大的差异性，并不能把一个地方的供应简简单单就转移到另一个地方，”Fed主席格林斯潘日前在国会表示，“事实上，各个地方的房地产市场只是松散的连在一起。”
        但越来越多的经济研究质疑这个理论。虽然地区因素对房地产价值的构成至关重要──迈阿密的房地产价格涨幅要高于田纳西州的孟菲斯，德国和日本的房地产则在下跌，但经济学家们开始承认全球因素也不容忽视。在20世纪七、八十年代的写字楼繁荣和泡沫破灭后，研究人员首次发现商业房地产市场具有全球模式。现在，他们认为这也会出现在住宅房地产市场上。
        国际货币基金组织(IMF)的经济学家特伦斯(Marco  Terrones)在去年写就的一份研究报告中称，全球40%的房地产价格波动是受那些影响超出国境的因素所推动，如利率和经济增长。“正如房地产价格的上涨基本上是一个全球现象一样，”特伦斯表示，“房地产价格的下跌也可能呈现高度同步，并对全球经济活动带来相应影响。”
        在一些地方，房地产价格已呈现放缓、甚至下跌的迹象。例如，在澳大利亚，2002年和2003年房地产价格上涨了大约60%。但此后，只有小幅上涨。在英国、荷兰和韩国，房地产价格也失去了强劲的上涨势头。在世界上其它许多地方，监管机构都在尽力为房地产热降温。例如，中国政府对购买不到两年的房地产出售征收5.5%的税后，房地产中介的销售额开始放缓。
        大多数经济学家依然相信房地产市场放缓如果真的到来，也会被全球经济轻松消化，不会对整体经济增幅构成影响。的确，此轮房地产繁荣的全球化可能有助于分散相关风险。但有些经济学家并不那么确定。“我担心当房地产市场真的放缓时，可能出现全球经济的衰退，”耶鲁大学教授、《非理性繁荣》(Irrational  Exuberance)的作者罗伯特·希勒(Robert  Shiller)表示。
        耶鲁大学就是全球化如何体现在房地产这类地区性资产上的一个典型。为了实现投资组合的多元化，耶鲁大学130亿美元捐赠资金的管理人员越来越多地将目光投向美国以外地区以及传统的股票和债券以外的投资品种。去年11月，耶鲁大学投资办公室的高级董事Dean  Takahashi敲响了罗马尼亚首都布加勒斯特的证交所开盘钟声。之后，他告诉当地媒体，耶鲁大学将扩大其在罗马尼亚的2000万美元投资，包括对一些房地产项目的投资。
        报导还指出，推动房地产繁荣全球化的并非是资本自由流动一已之力。人口自由流动也是一个因素。41岁的纽约管理人士普莱特就将希望寄托在了未来将涌入意大利的外来人口。他和几个朋友以及同事正在协商以区区500多万美元购买意大利翁布里亚地区一栋12世纪的城堡。普莱特和他的合伙人打算将这个城堡分割成20个单元，出售给那些搭乘廉价航班来意大利旅游的伦敦人。他说，他会给自己保留一个单元，因为他和意大利籍妻子也经常前往这个地区。“如果你现在投资意大利，你可能会听到很多人说意大利经济如何的不景气，”普莱特说，“但我们并不担心意大利经济究竟如何，对我们来说更重要的是1,000英里以外的英国经济如何。”
        全球范围内富余的、喜欢旅行的阶层崛起，应能让普莱特更具信心。根据美林和Capgemini的研究，截至2004年年底，全球有830万人的金融资产达到或超过100万美元，高于2000年的700万人。
        在个人和机构投资者热衷于投资房地产的时候，银行批出的按揭贷款也越来越多。根据国际清算银行的数据，欧元区12个成员国自2000年末以来按揭贷款的年增幅为8%，高于企业贷款5%的年增幅。美国按揭贷款的增幅为11%，日本为6%，同期两个国家的企业贷款均呈现萎缩。在英国，按揭贷款的增幅为20%，而企业贷款为8%。
        一些报导称，银行也变得更愿意承担具有一定风险的贷款了。欧洲央行对贷款部门主管4月份的一项调查发现，过去4个季度欧洲许多银行放松了房地产贷款的放贷标准。由于竞争加剧，许多银行降低了按揭贷款的利润率，稍稍放低了贷款/价值比率要求。对于波兰和匈牙利贷款部门主管的调查有类似的结果。
        “贷款行和投资者必须谨慎，要进行适当的风险管理。否则，他们可能受到冲击，”花旗集团高级副董事长罗德斯表示。相比20世纪80年代和90年代罗得斯协助集团扭转债务危机时，他认为，如今银行的管理大为改善，资本也更为充足了，但他对房地产泡沫的担忧还是日益加深了。
        按揭贷款和企业贷款的迥异表现，彰显了目前房地产繁荣下的暗流。90年代科技泡沫破灭后的第5年，全球的企业投资仍相对温和。例如，在美国，企业在工厂和设备方面的投资2004年占国内生产总值(GDP)的10.4%，低于80年代和90年代11.5%的平均水平。在德国，这个比例稍高于11%，较90年代的15%大幅下降。
        “即使是在经济快速发展的亚洲，太多数国家也还没有恢复到80年代末、90年代初的投资速度，更不要说90年代中期的泡沫水平了，”哈佛大学经济学家、国际货币基金组织前首席经济学家罗格夫(Kenneth  Rogoff)表示。在90年代末的大举投资后企业投资复苏缓慢，出现了Fed理事伯南克所谓的“全球储蓄过剩”，促使大量金融资产四处寻找投资目标。这有助于保持低利率，并推高房地产价值。
        其它一些因素也推动了全球储蓄过剩。油价的飙升已导致石油生产国出现庞大的贸易顺差，许多石油生产国正在通过购买债券和房地产将这些资金返回世界经济体系。而且，在2001年的经济衰退后以及经济复苏依然不确定的情况下，许多央行保持了相对宽松的货币政策，这也增加了金融体系的流动资金。
        因此，债券收益率低的不仅仅是美国；德国、法国、日本、英国和加拿大的债券收益率都低于5%。这降低了个人的按揭支付，提高了居民购房能力。债券收益率如此之低，也推动投资者进入房地产市场。股市也让人避之不及。道琼斯全球股票指数今年迄今下跌1%，过去12个月上涨11%，过去5年跌12%。一位投资管理公司的经理人指出，投资者不知道把钱投到哪里。
        在泰国，泰国最大的银行盘谷银行(Bangkok  Bank)提供按揭贷款，头三年的固定利率为5.25%，比美国的5年期可调整按揭利率高不了多少。结果：泰国的按揭贷款在90年代末大幅下跌后，每年增幅超过20%。
        泰国的房地产热在几年前还是不可想象的。当时，泰国多家银行不愿放贷，房地产开发商数量从90年代鼎盛时期的4000家减少至不到100家。在1997年至2002年晚些时候，泰国没有推出一个大的单元住宅项目，政府官员不得不强制国内的国有银行发放更多的贷款。
        目前，曼谷正在开发的单元大概有1.4万套，这个城市现有的单元数量不到10万套。过去两年，在建的单户型独立住宅的数量大幅增加了近80%。一些分析师已开始担心，曼谷最热门一些地区的单元住宅可能出售给了投机人士，这些人倾向于短期内转售套利。曼谷的Sukhumvit国际高端小区的单元住宅平均价格2003年上涨了34%，2004年又涨18%。
        由于担心90年代的房地产泡沫破灭重演，泰国央行规定银行对大面积住宅的贷款总额不得超过房价的70%，而且银行必须将大型项目在央行进行登记。监管机构也开始在公开场合谈论可能存在房地产泡沫。因此，许多分析师预计泰国可能不会再次出现严重的房地产泡沫破灭。
        在上次的房地产低潮期，金海岸房产公司几乎全军覆没。拯救它的是当吉，这个加拿大人当时是香港的一个房地产顾问。通过摩根士丹利、索罗斯等外国投资者，他筹集了1亿美元，对公司进行了资本重组。
        如今，金海岸在曼谷郊区在建或接近完工的独立房屋大约有2500栋，在中心商务区计划建设或最近完工的住宅单元有600套。其最精心打造的项目就是中心城区的Infinity项目，这个项目的公寓将配置可270度观看城市景色的Jacuzzi按摩浴缸。该公司表示，自从3月中旬首次推出这个项目来已12次上调价格，原因就是需求旺盛。大约30%的单元出售给了外国人，许多人认为泰国的豪华公寓项目比上海、伦敦或纽约等地的高价公寓具有更好的价值。
        “美国或英国可能存在房地产泡沫，”美国管理人士Gilbert  N.  Wong表示，但“曼谷没有泡沫”。他认为，曼谷的房价相比东京或香港并不贵，而且当地的个人收入在增加，因此迟早需求也会上升。
        《亚洲华尔街日报》最后说，对于房地产繁荣来说，利率上升或全球房地产买家的信心改变将是两大威胁。在曼谷，并没有太多迹象显示这一现象正在抬头。“我认为，美国已到了房地产繁荣周期的顶峰，”当吉表示，但过去几年刚开始复苏的亚洲房地产业才刚开了个头。                                    （完）
（责任编辑：王砚峰）
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