经济走势跟踪
The Pursuit of Economic Trends
2004年第68期（总第503期） 2004年9月10日（星期五）
国家社会科学基金重大项目《社会主义市场经济中经济周期基本理论和实践研究》课题组
中国社会科学院B类重大课题《经济走势跟踪与研究》课题组
中国社会科学院经济研究所与海通证券有限公司《经济走势跟踪》联合课题组
经济热点
加息明朗化 股市将见底
加息的话题起于8月12日，当日国家统计局公布的7月份居民消费价格指数同比上涨5.3%；8月23日，周小川发表讲话，称尽管各项宏观调控政策措施逐步落实并已见成效，但当前总需求扩张及通胀的压力还没有明显减弱。周小川的讲话震动国债市场，这使央行要不要加息、会不会加息的话题再次成为市场的焦点。据《香港商报》报道，日前，业内人士指出，加息的证据有四点：
证据一：储蓄余额急降
央行公布的今年上半年的统计数据显示，城乡居民储蓄存款增幅持续下降。截至今年6月末，全国城乡居民储蓄存款月末余额为62195亿元，增长6.2%，增幅比上年底低5.4个百分点。今年上半年储蓄存款累计增加3487亿元，比去年同期少增2317亿元。居民的钱流到消费和住房支出中去了。观察家指出，居民储蓄利率的长期偏低，大大打击了居民的储蓄意愿，这对中国经济的长期发展是不利的。此外，居民手中的钱大量流向房地产消费，不但抬高了房价，扩大了房地产业的泡沫，而且对宏观调控带来不利影响。
证据二：宏观调控见底
今年4月开始的宏观调控已持续5个月，其效果如何呢挂6月、7月的国务院常务会议上，高层两次承认宏观调控已取得‘显着成效’，但在7月底，关于宏观调控的成果说法重新定位为‘初步的、阶段性的’。从高层语气的变化中可以看出，宏观调控的成效并没有达到预期效果。观察家认为，种种数据不但显示政府采取的控制过度投资的措施尚未使投资支出减少到可持续增长水平，还令加息预期升温。这也从一个侧面说明，宏观调控仅仅依赖行政手段来“管住土地、管紧信贷”，而没有市场化的手段与市场化的价格信号调整配合的话，其难度不但会加大，而且其效果也难以巩固和持续。
证据三：物价持续高烧
今年5月，央行行长周小川在回答为何不加息的问题时提到，因为通货膨胀率仍然较低，所以央行放缓加息，但假如CPI达到5%以上，会考虑；央行另一位副行长吴晓灵也提过，央行调息首要考虑CPI（消费价格指数）。
然而，央行的这一底线两次已经在6月和7月两次被超过。央行设定的基准一年期贷款利率水平是5.31%，物价涨幅达到5.3%，这意味着不但居民存款的负利率水平进一步加剧，而且也使银行的实际贷款利率基本为零——而这曾经是央行在宏观调控取得明显成效以前设定的加息与否的底絬。但最近有银行高层表示，CPI不是加息惟一考虑的因素。对此，观察家认为，这将使央行失信于民。
证据四：大市再跌屡创新低
尽管进入8月份股市利好频频，但大市仍是一跌再跌并屡创新低，且没有止跌迹象。对此，分析人士指出，问题就出在加息预期上。由于各种迹象都预示存在加息的可能，在正式消息未公布之前，投资者是不敢轻举妄动的。也就是说，什么时候加息明朗化，什么时候股市见底。
（香港商报，2004.09.07）
国际经济
研究机构降低美国经济预测
最近，摩根士丹利以能源价格高企及全球经济增长放缓为由，一个月内第二度调低美国今年下半年的经济增长预测。美国加州大学洛杉矶分校（UCLA）的一份报告亦指出，美国经济增长在可见的将来都会较为疲弱，如果消费者开支减弱，未来两年之内美国更可能陷入经济衰退的地步。
摩根士丹利经济分析员伯纳和格林洛在研究报告中，把美国今年下半年的经济增长预期，由原本的4.8%调降至4.2%。此前摩根士丹利在8月份已曾把经济增长预测由5%下调至4.8%。
伯纳和格林洛在致客户的研究报告中表示，能源价格高企和全球经济增长放缓这两个不利因素，进一步削弱美国的消费者支出和出口业务。两位分析员指出，本次调降美国经济增长预测，只是继其它证券商下调预测后的重整工作，所以此举并不代表对美国经济基本因素看法有所改变。
报告同时上调美国2005年的经济增长预测，主要因为能源价格回落，加上就业市场及资本开支的持续增长会为美国经济带来刺激，故把增长预测由原本的3.4%上调至3.8%。
另外，加州大学洛杉矶分校安德森预测报告（UCLA Anderson Forecast）则维持美国经济今年增长4.3%的预期不变，不过，报告中提出警告，持续了6年的消费者开支升势将会完结，经济增长状况将会因而变得虚弱。
经济分析员贝兹达里奇相信消费者开支增长已经见顶，他预期如果消费者真的减低开支，虽然机会不大，但美国在未来两年之内仍有可能步入经济衰退期。报告预期，美国经济继今年增长4.3%后，2005年及2006年就会放缓至3.3%，其后一直至2010年期间，每年的经济平均就只增长2.9%。
另一方面，国际货币基金组织（IMF）总裁拉托就认为，美国的经济增长在今年下半年及明年会继续强劲，但就需要注意庞大财政赤字所带来的风险。
（明报，2004.09.09）
美国增长将逐渐趋于稳定
根据《华尔街日报》9月份针对55位经济学者所做的问卷调查显示，学者们估计未来12个月美国就业市场新增的就业机会平均只有18.2万，低于一个月前预测的19.4万，也远比这些学者们5月份所预估的20.7万少。经济学者们对于GDP方面的预测也不如前几个月乐观。他们预计今年第三季度美国经济的增长有3.6%，第四季度可达4%；6月间的问卷结果显示，专家们当时预测今年美国的经济增长可达4.3%。
美国就业市场在过去几个月呈现大幅度的起落。3月间新增就业机会有35.3万，到了6月份竟然滑落到只有10万；不过，8月份又开始稍有起色，增加到14.4万，失业率也控制在5.4%，是2001年10月以来的最低点。
经济学者们指出，他们考虑下调经济指针的主要原因是国际油价上涨。上个月纽约期货市场的原油价格升到每桶50美元，造成企业及消费者对于经济前景的缺乏信心。虽然经济已在复苏之中，企业主管对于投资仍相当谨慎保守。
问卷调查的结果也显示，学者们认为，不论是布什连任总统还是民主党候选人克里当选，税法问题将是未来几年对于美国的整体经济及金融市场影响最大的政策；至于社会保险的问题，他们认为，如果布什继续执政，这方面的改革可能更有影响，而医疗保健的问题则是在克里执政下会有较大的变革。
另外，道琼斯在报道中表示，尽管人们对美国就业市场的预期一直是时好时坏，起伏不定。但到了8月份，就业数据已经逐步趋于稳定。今年美国经济状况的预期──无论是乐观还是悲观──都已大部分反映在人们对经济复苏能否带动就业增长的看法上。
在8月份就业报告发布后，人们得出的最基本结论也许是，就业市场并未疲软到成为大选最后阶段辩论焦点的程度，但也未强劲到可以证明经济正向更强劲、更能自我维系的阶段迈进。
美国总统经济顾问委员会为布什政府预期作准备时参考了当时可以获得的2003年12月5日的数据，即去年11月份的就业数据。布什政府预期包涵在《总统经济报告》中。该报告预计2004年非农就业人数将平均达到1.327亿人，当时估计2003年为1.301亿人，也就是说今年平均每月增长21.7万人。
事实上，今年前8个月就业人数增加了144万人。要达到净增长260万人的目标，即便考虑到去年9月、10月和11月修正后的5.5万人，今年余下4个月仍需每月增长29万人。反过来看，3-5月份的就业高峰期平均每月的新增就业人数为29.5万人。因此余下4个月每月增长29万人并非没有可能，但这似乎需要经济基本面比现在的状况有明显改善才行。
毫不奇怪，在薪水册显示就业略微疲软的同时消费者支出迟缓，而迄今为止消费支出一直是经济复苏的主要动力。薪水册显示的就业增长率（今年迄今平均每月为18万人）与经济增长率（3%-3.5%）基本相符。
对就业市场不好不坏的印象还来自于家庭调查。今年前8个月，家庭调查的就业人数增长120.2万人（每月增长15.025万），与薪水册显示的结果大体相当。此外，家庭调查数据不像薪水册调查那样会被修正。
但也有一个就业市场改善的迹象。失业率已经从2003年6月的6.3%降至5.4%。这与2000年第四季度的3.9%相比仍高出1.5个百分点，但无论如何已出现明显改善，回到了5%-5.5%这个被广泛认为是充分就业的区间之内。
（综合消息）
国内与港台经济
中国宏观调控找错了对象
据英国《金融时报》报道，有关中国政府“宏观经济调控”令中国企业陷入艰难境地的抱怨声不绝于耳。起初抱怨声很小，而且大多是私下抱怨，但现在这种抱怨正日渐激烈而公开。
私营企业正为无法获得足够的营运资金而被搅得心烦意乱。非法的地下钱庄生意兴隆，它们收取的利息比官方贷款利率多10个百分点。典当行也卷土重来。随着要求中央政府放松或调整其调控措施的压力加大，中国政府内部也对未来的政策选择展开争论，这已开始动摇过去几个月的一些政策宗旨，包括官方对提高利率的抵制。
政策制定者未作出任何公开的让步。据报道，中国人民银行行长周小川表示，宏观经济调控仍处于关键阶段，因此不能放松。“一方面，宏观经济政策已经取得初步的、阶段性的成效，但稍有放松就可能出现（投资）反弹，”中国人民银行网站援引周小川的话说，“当前在建规模仍很大，新开工项目很多，各地投资积极性仍比较高。”
中国在4月底实施了多种调控手段，以限制银行放贷、减轻通货膨胀压力，并抑制固定资产投资热潮，这种投资热潮可能会令钢铁、铝业、房地产和汽车制造等行业的泡沫膨胀。
宏观经济调控的另一个目标是，通过限制需求，缓解电力供应、交通运输能力等领域的瓶颈。作为过度投资的主要推动者，地方政府是调控的主要目标。但在中国实行调控近5个月来，中央政府只是部分获得了成功。从很大程度上说，在过度投资上罪责最小的企业和机关受到处罚，而罪魁祸首却得以逃脱，甚至没有受到一句谴责。
个中原因源于中国准计划经济的性质只改革了一半。当国有银行获令减少放贷目标时，它们决定拒绝给予贷款的，往往是些生气勃勃、能创造就业岗位的私营企业。国家信息中心的资深经济学家祝宝良说，这些银行却竭力维持给予长期客户的信贷，也就是那些大型国营企业。这些国有企业也是最大的投资者，这就意味着，虽然5、6月份的固定资产投资增长放慢，但在7月再度反弹。
政府决定允许银行在设定贷款利率上拥有更大的灵活性。这也造成了类似的影响，由于私营部门与国有银行的关系相对较弱，因此它们遭受的打击最大。“在贷款利率上给予更大的灵活性，初衷是限制一些大企业过度（投资），抑制一些经济领域的过热状况，并支持中小企业，（但这些意图）没有得到实现，”中国人民银行济南分行副行长李亚新最近在一份报告中写道。“实际上是造成了相反的结果，”“地下钱庄兴起，典当行红红火火，还有从员工手中集资的行为，足以说明资金已非常紧张。”
在国家统计局调查的3911家企业中，约有半数表示，它们发觉要获得营运资金存在困难。但分析师指出，援手或许就会出现。周小川在他的发言中表示，人行的所有支行都必须对企业的营运资金状况进行调查，尤其是“中小型”企业。
分析师表示，这种劝告是一种迹象，表明央行支持向企业提供营运资金，即使这意味着它要略微放松调控力度。“央行绝不会公开承认正在放松宏观经济调控，但事实上，央行别无选择，只能确保企业获得资金，”一位不愿具名的观察人士表示。
考虑到宏观调控存在明显的缺陷，有越来越多的政策顾问和官员建议说，中国应该采用自由市场工具来调控经济，同时提高利率。
（FT，2004.09.06）
中国GDP数据需要进行季度调整
英国《经济学家》杂志在一篇文章中认为中国的GDP数据缺少季节性的调整。文章说，直到20世纪90年代末期，中国政府有时甚至在某季度结束前，就发布该季度的GDP数据，这对于要了解其所发布数据的准确性，或是发掘官方的数据根本不具可信度，应能有所提示。杂志表示，“中国所发布经济数据的可信度，或许会稍微改善”，“但原始的官方资料，却无助于提供一些探索该国经济发展的线索，特别是对试图要寻找中国经济转折点的经济学家及投资人而言”。
该文指出，最大的一个问题，是中国官方所发布的数据，并没有经过季节性的调整。那意味中国的经济数据，所倚重的即是该国年度的经济增长率，“而该数据依其定义，倾向对于最新的经济变化，作出落后的反应”。和中国相较，美国及其它大多数发达国家，因为官方的数据，都经过季节性的调整，分析师因此得以据此比较每月及每季度的经济变化。
为了要能够清楚中国经济发展的状况，许多外资银行纷纷试图以自己的方式做出经季节调整的经济数据，却也因此突显了“中国经济放缓的速度，可能比官方所发布的数据，快上许多”。
《经济学家》以中国银行的放款为例指出，去年夏季，中国银行的年度放款增长逾 20%。虽然官方的数据，显示今年7月份银行的放款，已放缓到年率15.5%，然而雷曼兄弟的预测却发现，今年5-7月，中国的年度经济增长，经季节性调整后放缓到仅比前三个月增长10%。换言之，“中国去年为了冷却经济而实施的经济措施，已出现效果”。
杂志再拿中国官方发布的数据，和外资所做的估计比较，证明了中国工业生产放缓的情形相当明显。今年7月中国工业生产的年增率，自去年底的18%，放缓到仍旧强劲增长的15.5%。然而，由雷曼兄弟所发布经季节性调整的数据，却显示中国5-7月的工业增长，和前3个月相较，其年增率不及1%。即使雷曼兄弟已作出季节性的调整，中国工业生产的波动依旧过大，有过度夸大中国经济减速之嫌。“但中国的经济增长放缓的程度，确实已超过发布的数据”。
再举一例。该文以数年来，不断在整理中国经季节性调整的GDP数据的摩根大通为例指出，中国今年第二季度的经济增长，由第一季度的年增10.6%，大幅放缓到2.3%。但该银行的专家预期，“中国本季度的经济增长，将重返7.5%的大幅扩张时代”。
（钜亨网，2004.08.27）
中国股市低谷中的希望
中国国内股票市场上周一路无情下滑至五年低点，对于正竭力应付股市根深蒂固问题的监管者而言，此事或许有好的一面，尽管这点目前可能还不明显。
中国证监会已暂停了新股首次公开发行（IPO），也许要暂停到10月初，同时拟定法规，让市场在新股定价上扮演更重要的角色。新股发行价目前由行政命令设定，多数情况下定在一个人为压低的水平，以确保股价在上市日交易中飙升。这一程序扭曲了投资者的优先考虑事项。
自今年4月以来，许多公司的股价都随市场下挫，跌至发行价水平之下，或至少是上市日的收盘价之下，令长线投资者几乎丧失了持股动机。中国证监会正在起草一些规定，可能会采用传统的累计投标询价机制来设定部分新股的发行价，实际上等于确立了全部新股的基准价格。
中国股市的下跌有诸多原因，其中包括中央政府信贷紧缩政策影响的不确定性，以及今年源源不断的新股发行。中央的信贷紧缩政策旨在为一些经济领域降温。
新股发行通常会导致整体指数下跌，因为投资者会抛出现有股票，认购新股。许多分析师对股市下跌表示欢迎，称股价下跌反映了经济及市场所面临的问题。
股市低迷也迫使中国130多家证券公司进行一些非常急需的改革。由于营业额微薄，加之自有交易活动（有时可能是非法的）表现不佳，许多证券公司都债务缠身。最新倒闭的一家证券公司是深圳的汉唐证券，该公司此前曾与德意志银行洽谈组建投行合资企业事宜。据悉，德意志银行至少在6个月前就中断了与这家中国券商的高层会谈，目前正与其它潜在合作伙伴进行谈判。汉唐证券已被一家中国国有资产管理公司接管。
但现在股市深幅下跌，也许足以给监管者一个机会，来解决股市最大的结构性问题：国有股在大多数上市公司股权结构中占据多数。这些非流通的国有股常被称为“法人股”。传统上，这些股票的换手价往往大大低于市价。长期以来，这种差异逐渐损害了流通股的价格，因为它暗示着这些股票的价值应该低得多。但现在有迹象显示，一些公司的流通股和非流通股价格正在趋同。不同类的股票价格越接近，市场就越有可能形成一个公平价格。
驻香港研究中国股市的撰稿人侯伟表示，假如法人股比流通股更有价值，那监管机构就有更大的余地采取行动，来解决国有股比例过大的问题，并在市场上减持国有股。但他表示，到目前为止，中国证监会几乎没有显示任何迹象，表明它将采取决定性行动。“政府想对股市采取何种措施？如果它有数，它当然还没有说，”侯伟说，“最根本的问题是，你如何实现股票全流通。”
（FT，2004.09.09）
（以上信息均采自公开媒体报道，不代表本课题组意见，仅供读者研究参考。）
2004年第68期（总第503期） 2004年9月10日（星期五）
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The Pursuit of Economic Trends
2004年第68期（总第503期） 2004年9月10日（星期五）
国家社会科学基金重大项目《社会主义市场经济中经济周期基本理论和实践研究》课题组
中国社会科学院B类重大课题《经济走势跟踪与研究》课题组
中国社会科学院经济研究所与海通证券有限公司《经济走势跟踪》联合课题组
经济热点
加息明朗化 股市将见底
加息的话题起于8月12日，当日国家统计局公布的7月份居民消费价格指数同比上涨5.3%；8月23日，周小川发表讲话，称尽管各项宏观调控政策措施逐步落实并已见成效，但当前总需求扩张及通胀的压力还没有明显减弱。周小川的讲话震动国债市场，这使央行要不要加息、会不会加息的话题再次成为市场的焦点。据《香港商报》报道，日前，业内人士指出，加息的证据有四点：
证据一：储蓄余额急降
央行公布的今年上半年的统计数据显示，城乡居民储蓄存款增幅持续下降。截至今年6月末，全国城乡居民储蓄存款月末余额为62195亿元，增长6.2%，增幅比上年底低5.4个百分点。今年上半年储蓄存款累计增加3487亿元，比去年同期少增2317亿元。居民的钱流到消费和住房支出中去了。观察家指出，居民储蓄利率的长期偏低，大大打击了居民的储蓄意愿，这对中国经济的长期发展是不利的。此外，居民手中的钱大量流向房地产消费，不但抬高了房价，扩大了房地产业的泡沫，而且对宏观调控带来不利影响。
证据二：宏观调控见底
今年4月开始的宏观调控已持续5个月，其效果如何呢挂6月、7月的国务院常务会议上，高层两次承认宏观调控已取得‘显着成效’，但在7月底，关于宏观调控的成果说法重新定位为‘初步的、阶段性的’。从高层语气的变化中可以看出，宏观调控的成效并没有达到预期效果。观察家认为，种种数据不但显示政府采取的控制过度投资的措施尚未使投资支出减少到可持续增长水平，还令加息预期升温。这也从一个侧面说明，宏观调控仅仅依赖行政手段来“管住土地、管紧信贷”，而没有市场化的手段与市场化的价格信号调整配合的话，其难度不但会加大，而且其效果也难以巩固和持续。
证据三：物价持续高烧
今年5月，央行行长周小川在回答为何不加息的问题时提到，因为通货膨胀率仍然较低，所以央行放缓加息，但假如CPI达到5%以上，会考虑；央行另一位副行长吴晓灵也提过，央行调息首要考虑CPI（消费价格指数）。
然而，央行的这一底线两次已经在6月和7月两次被超过。央行设定的基准一年期贷款利率水平是5.31%，物价涨幅达到5.3%，这意味着不但居民存款的负利率水平进一步加剧，而且也使银行的实际贷款利率基本为零——而这曾经是央行在宏观调控取得明显成效以前设定的加息与否的底絬。但最近有银行高层表示，CPI不是加息惟一考虑的因素。对此，观察家认为，这将使央行失信于民。
证据四：大市再跌屡创新低
尽管进入8月份股市利好频频，但大市仍是一跌再跌并屡创新低，且没有止跌迹象。对此，分析人士指出，问题就出在加息预期上。由于各种迹象都预示存在加息的可能，在正式消息未公布之前，投资者是不敢轻举妄动的。也就是说，什么时候加息明朗化，什么时候股市见底。
（香港商报，2004.09.07）
国际经济
研究机构降低美国经济预测
最近，摩根士丹利以能源价格高企及全球经济增长放缓为由，一个月内第二度调低美国今年下半年的经济增长预测。美国加州大学洛杉矶分校（UCLA）的一份报告亦指出，美国经济增长在可见的将来都会较为疲弱，如果消费者开支减弱，未来两年之内美国更可能陷入经济衰退的地步。
摩根士丹利经济分析员伯纳和格林洛在研究报告中，把美国今年下半年的经济增长预期，由原本的4.8%调降至4.2%。此前摩根士丹利在8月份已曾把经济增长预测由5%下调至4.8%。
伯纳和格林洛在致客户的研究报告中表示，能源价格高企和全球经济增长放缓这两个不利因素，进一步削弱美国的消费者支出和出口业务。两位分析员指出，本次调降美国经济增长预测，只是继其它证券商下调预测后的重整工作，所以此举并不代表对美国经济基本因素看法有所改变。
报告同时上调美国2005年的经济增长预测，主要因为能源价格回落，加上就业市场及资本开支的持续增长会为美国经济带来刺激，故把增长预测由原本的3.4%上调至3.8%。
另外，加州大学洛杉矶分校安德森预测报告（UCLA Anderson Forecast）则维持美国经济今年增长4.3%的预期不变，不过，报告中提出警告，持续了6年的消费者开支升势将会完结，经济增长状况将会因而变得虚弱。
经济分析员贝兹达里奇相信消费者开支增长已经见顶，他预期如果消费者真的减低开支，虽然机会不大，但美国在未来两年之内仍有可能步入经济衰退期。报告预期，美国经济继今年增长4.3%后，2005年及2006年就会放缓至3.3%，其后一直至2010年期间，每年的经济平均就只增长2.9%。
另一方面，国际货币基金组织（IMF）总裁拉托就认为，美国的经济增长在今年下半年及明年会继续强劲，但就需要注意庞大财政赤字所带来的风险。
（明报，2004.09.09）
美国增长将逐渐趋于稳定
根据《华尔街日报》9月份针对55位经济学者所做的问卷调查显示，学者们估计未来12个月美国就业市场新增的就业机会平均只有18.2万，低于一个月前预测的19.4万，也远比这些学者们5月份所预估的20.7万少。经济学者们对于GDP方面的预测也不如前几个月乐观。他们预计今年第三季度美国经济的增长有3.6%，第四季度可达4%；6月间的问卷结果显示，专家们当时预测今年美国的经济增长可达4.3%。
美国就业市场在过去几个月呈现大幅度的起落。3月间新增就业机会有35.3万，到了6月份竟然滑落到只有10万；不过，8月份又开始稍有起色，增加到14.4万，失业率也控制在5.4%，是2001年10月以来的最低点。
经济学者们指出，他们考虑下调经济指针的主要原因是国际油价上涨。上个月纽约期货市场的原油价格升到每桶50美元，造成企业及消费者对于经济前景的缺乏信心。虽然经济已在复苏之中，企业主管对于投资仍相当谨慎保守。
问卷调查的结果也显示，学者们认为，不论是布什连任总统还是民主党候选人克里当选，税法问题将是未来几年对于美国的整体经济及金融市场影响最大的政策；至于社会保险的问题，他们认为，如果布什继续执政，这方面的改革可能更有影响，而医疗保健的问题则是在克里执政下会有较大的变革。
另外，道琼斯在报道中表示，尽管人们对美国就业市场的预期一直是时好时坏，起伏不定。但到了8月份，就业数据已经逐步趋于稳定。今年美国经济状况的预期──无论是乐观还是悲观──都已大部分反映在人们对经济复苏能否带动就业增长的看法上。
在8月份就业报告发布后，人们得出的最基本结论也许是，就业市场并未疲软到成为大选最后阶段辩论焦点的程度，但也未强劲到可以证明经济正向更强劲、更能自我维系的阶段迈进。
美国总统经济顾问委员会为布什政府预期作准备时参考了当时可以获得的2003年12月5日的数据，即去年11月份的就业数据。布什政府预期包涵在《总统经济报告》中。该报告预计2004年非农就业人数将平均达到1.327亿人，当时估计2003年为1.301亿人，也就是说今年平均每月增长21.7万人。
事实上，今年前8个月就业人数增加了144万人。要达到净增长260万人的目标，即便考虑到去年9月、10月和11月修正后的5.5万人，今年余下4个月仍需每月增长29万人。反过来看，3-5月份的就业高峰期平均每月的新增就业人数为29.5万人。因此余下4个月每月增长29万人并非没有可能，但这似乎需要经济基本面比现在的状况有明显改善才行。
毫不奇怪，在薪水册显示就业略微疲软的同时消费者支出迟缓，而迄今为止消费支出一直是经济复苏的主要动力。薪水册显示的就业增长率（今年迄今平均每月为18万人）与经济增长率（3%-3.5%）基本相符。
对就业市场不好不坏的印象还来自于家庭调查。今年前8个月，家庭调查的就业人数增长120.2万人（每月增长15.025万），与薪水册显示的结果大体相当。此外，家庭调查数据不像薪水册调查那样会被修正。
但也有一个就业市场改善的迹象。失业率已经从2003年6月的6.3%降至5.4%。这与2000年第四季度的3.9%相比仍高出1.5个百分点，但无论如何已出现明显改善，回到了5%-5.5%这个被广泛认为是充分就业的区间之内。
（综合消息）
国内与港台经济
中国宏观调控找错了对象
据英国《金融时报》报道，有关中国政府“宏观经济调控”令中国企业陷入艰难境地的抱怨声不绝于耳。起初抱怨声很小，而且大多是私下抱怨，但现在这种抱怨正日渐激烈而公开。
私营企业正为无法获得足够的营运资金而被搅得心烦意乱。非法的地下钱庄生意兴隆，它们收取的利息比官方贷款利率多10个百分点。典当行也卷土重来。随着要求中央政府放松或调整其调控措施的压力加大，中国政府内部也对未来的政策选择展开争论，这已开始动摇过去几个月的一些政策宗旨，包括官方对提高利率的抵制。
政策制定者未作出任何公开的让步。据报道，中国人民银行行长周小川表示，宏观经济调控仍处于关键阶段，因此不能放松。“一方面，宏观经济政策已经取得初步的、阶段性的成效，但稍有放松就可能出现（投资）反弹，”中国人民银行网站援引周小川的话说，“当前在建规模仍很大，新开工项目很多，各地投资积极性仍比较高。”
中国在4月底实施了多种调控手段，以限制银行放贷、减轻通货膨胀压力，并抑制固定资产投资热潮，这种投资热潮可能会令钢铁、铝业、房地产和汽车制造等行业的泡沫膨胀。
宏观经济调控的另一个目标是，通过限制需求，缓解电力供应、交通运输能力等领域的瓶颈。作为过度投资的主要推动者，地方政府是调控的主要目标。但在中国实行调控近5个月来，中央政府只是部分获得了成功。从很大程度上说，在过度投资上罪责最小的企业和机关受到处罚，而罪魁祸首却得以逃脱，甚至没有受到一句谴责。
个中原因源于中国准计划经济的性质只改革了一半。当国有银行获令减少放贷目标时，它们决定拒绝给予贷款的，往往是些生气勃勃、能创造就业岗位的私营企业。国家信息中心的资深经济学家祝宝良说，这些银行却竭力维持给予长期客户的信贷，也就是那些大型国营企业。这些国有企业也是最大的投资者，这就意味着，虽然5、6月份的固定资产投资增长放慢，但在7月再度反弹。
政府决定允许银行在设定贷款利率上拥有更大的灵活性。这也造成了类似的影响，由于私营部门与国有银行的关系相对较弱，因此它们遭受的打击最大。“在贷款利率上给予更大的灵活性，初衷是限制一些大企业过度（投资），抑制一些经济领域的过热状况，并支持中小企业，（但这些意图）没有得到实现，”中国人民银行济南分行副行长李亚新最近在一份报告中写道。“实际上是造成了相反的结果，”“地下钱庄兴起，典当行红红火火，还有从员工手中集资的行为，足以说明资金已非常紧张。”
在国家统计局调查的3911家企业中，约有半数表示，它们发觉要获得营运资金存在困难。但分析师指出，援手或许就会出现。周小川在他的发言中表示，人行的所有支行都必须对企业的营运资金状况进行调查，尤其是“中小型”企业。
分析师表示，这种劝告是一种迹象，表明央行支持向企业提供营运资金，即使这意味着它要略微放松调控力度。“央行绝不会公开承认正在放松宏观经济调控，但事实上，央行别无选择，只能确保企业获得资金，”一位不愿具名的观察人士表示。
考虑到宏观调控存在明显的缺陷，有越来越多的政策顾问和官员建议说，中国应该采用自由市场工具来调控经济，同时提高利率。
（FT，2004.09.06）
中国GDP数据需要进行季度调整
英国《经济学家》杂志在一篇文章中认为中国的GDP数据缺少季节性的调整。文章说，直到20世纪90年代末期，中国政府有时甚至在某季度结束前，就发布该季度的GDP数据，这对于要了解其所发布数据的准确性，或是发掘官方的数据根本不具可信度，应能有所提示。杂志表示，“中国所发布经济数据的可信度，或许会稍微改善”，“但原始的官方资料，却无助于提供一些探索该国经济发展的线索，特别是对试图要寻找中国经济转折点的经济学家及投资人而言”。
该文指出，最大的一个问题，是中国官方所发布的数据，并没有经过季节性的调整。那意味中国的经济数据，所倚重的即是该国年度的经济增长率，“而该数据依其定义，倾向对于最新的经济变化，作出落后的反应”。和中国相较，美国及其它大多数发达国家，因为官方的数据，都经过季节性的调整，分析师因此得以据此比较每月及每季度的经济变化。
为了要能够清楚中国经济发展的状况，许多外资银行纷纷试图以自己的方式做出经季节调整的经济数据，却也因此突显了“中国经济放缓的速度，可能比官方所发布的数据，快上许多”。
《经济学家》以中国银行的放款为例指出，去年夏季，中国银行的年度放款增长逾 20%。虽然官方的数据，显示今年7月份银行的放款，已放缓到年率15.5%，然而雷曼兄弟的预测却发现，今年5-7月，中国的年度经济增长，经季节性调整后放缓到仅比前三个月增长10%。换言之，“中国去年为了冷却经济而实施的经济措施，已出现效果”。
杂志再拿中国官方发布的数据，和外资所做的估计比较，证明了中国工业生产放缓的情形相当明显。今年7月中国工业生产的年增率，自去年底的18%，放缓到仍旧强劲增长的15.5%。然而，由雷曼兄弟所发布经季节性调整的数据，却显示中国5-7月的工业增长，和前3个月相较，其年增率不及1%。即使雷曼兄弟已作出季节性的调整，中国工业生产的波动依旧过大，有过度夸大中国经济减速之嫌。“但中国的经济增长放缓的程度，确实已超过发布的数据”。
再举一例。该文以数年来，不断在整理中国经季节性调整的GDP数据的摩根大通为例指出，中国今年第二季度的经济增长，由第一季度的年增10.6%，大幅放缓到2.3%。但该银行的专家预期，“中国本季度的经济增长，将重返7.5%的大幅扩张时代”。
（钜亨网，2004.08.27）
中国股市低谷中的希望
中国国内股票市场上周一路无情下滑至五年低点，对于正竭力应付股市根深蒂固问题的监管者而言，此事或许有好的一面，尽管这点目前可能还不明显。
中国证监会已暂停了新股首次公开发行（IPO），也许要暂停到10月初，同时拟定法规，让市场在新股定价上扮演更重要的角色。新股发行价目前由行政命令设定，多数情况下定在一个人为压低的水平，以确保股价在上市日交易中飙升。这一程序扭曲了投资者的优先考虑事项。
自今年4月以来，许多公司的股价都随市场下挫，跌至发行价水平之下，或至少是上市日的收盘价之下，令长线投资者几乎丧失了持股动机。中国证监会正在起草一些规定，可能会采用传统的累计投标询价机制来设定部分新股的发行价，实际上等于确立了全部新股的基准价格。
中国股市的下跌有诸多原因，其中包括中央政府信贷紧缩政策影响的不确定性，以及今年源源不断的新股发行。中央的信贷紧缩政策旨在为一些经济领域降温。
新股发行通常会导致整体指数下跌，因为投资者会抛出现有股票，认购新股。许多分析师对股市下跌表示欢迎，称股价下跌反映了经济及市场所面临的问题。
股市低迷也迫使中国130多家证券公司进行一些非常急需的改革。由于营业额微薄，加之自有交易活动（有时可能是非法的）表现不佳，许多证券公司都债务缠身。最新倒闭的一家证券公司是深圳的汉唐证券，该公司此前曾与德意志银行洽谈组建投行合资企业事宜。据悉，德意志银行至少在6个月前就中断了与这家中国券商的高层会谈，目前正与其它潜在合作伙伴进行谈判。汉唐证券已被一家中国国有资产管理公司接管。
但现在股市深幅下跌，也许足以给监管者一个机会，来解决股市最大的结构性问题：国有股在大多数上市公司股权结构中占据多数。这些非流通的国有股常被称为“法人股”。传统上，这些股票的换手价往往大大低于市价。长期以来，这种差异逐渐损害了流通股的价格，因为它暗示着这些股票的价值应该低得多。但现在有迹象显示，一些公司的流通股和非流通股价格正在趋同。不同类的股票价格越接近，市场就越有可能形成一个公平价格。
驻香港研究中国股市的撰稿人侯伟表示，假如法人股比流通股更有价值，那监管机构就有更大的余地采取行动，来解决国有股比例过大的问题，并在市场上减持国有股。但他表示，到目前为止，中国证监会几乎没有显示任何迹象，表明它将采取决定性行动。“政府想对股市采取何种措施？如果它有数，它当然还没有说，”侯伟说，“最根本的问题是，你如何实现股票全流通。”
（FT，2004.09.09）
（以上信息均采自公开媒体报道，不代表本课题组意见，仅供读者研究参考。）
2004年第68期（总第503期） 2004年9月10日（星期五）
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