经济走势跟踪
The Pursuit of Economic Trends
中国社会科学院经济所与海通证券有限公司
《经济走势跟踪与研究》联合课题组编
2001年第3期（总第438期） 2004年1月9日（星期五）
经济热点
市场未因南方证券问题丧失信心
据《英国金融时报》报道，12月末，在中国政府介入并接管中国南方证券的几个星期前，即将离职的南方证券总裁阚治东接受了一次采访。在采访中，他极其坦率地说，与中国其它100多家券商中的大多数相比，他的公司不见得更糟。“如果南方证券破产，那这个行业中就只有少数几家好的券商（或许能避免同样的命运），”阚治东说。后来，阚治东带着失望离职而去，他未能扭转这家中国第五大券商的命运。
过去五年中，由于管理不善和经常性的违规经营，南方证券已是资源枯竭。为了对公司进行资本重组，艰难的解救工作进行了30个月之久，政府决定接管该公司，标志着解救努力已达到顶点。
虽然官方没有发布正式公告，但据香港媒体报导，南方证券亏损120亿元人民币（合14.5亿美元），从技术层面讲已经资不抵债。但更不明朗的是，接管南方证券的行动，是否标志着监管当局正开始认真行动，准备解决证券行业根深蒂固的问题呢？
在证券行业内，几乎没有人怀疑阚先生的说法：很多券商和南方证券一样危机深重，但是，无论是解决它们错综复杂的问题，还是要使其所有者立即行动起来，都绝非易事。这些券商大部分归省市政府所有。
2001年年中，中国证券市场形势急转直下，漫漫熊市延续至今，证券行业一直未能复苏。当时中国证监会对股票操纵行为进行了严厉打击，此举也为这个牛熊拐点烙下了印记。
证券公司曾是推动股价上涨的主要力量，它们经常动用客户账号里的资金。但由于市场走熊和中国证监会的警惕，最为明目张胆的股票操纵空间被大大缩减。此外，随着市场交易量的萎缩，券商的佣金收入几近干涸，这也让它们遭受重创。
过去六个月来，市场成交已再度开始回升，但是由于佣金收费方面的部分规定有所松动，因而营业额的增加并未带来更多的收入。结果可想而知。2003年11月发布的数据显示，截至2003年9月的一年间，证券行业净亏损34亿元人民币；2002年全年净亏损37亿元。四分之三的证券公司入不敷出。
中国证监会一直在做试探性的努力，希望清理证券行业，过去12个月间，它关闭或暂停了一系列亏损券商的营运。受到影响的券商包括鞍山证券、大连证券、佳木斯证券、新华证券和富友证券等。
和处于泡沫年代的日本证券公司一样，中国的券商也因为它们当初提供的服务而受困。当时它们以高息债券吸纳资金，用于公司的自营交易，并对股票交易给予收益保证。但这些做法在市场低迷的时候是难以为继的。为努力创造业务，南方证券也遵循了上述见不得光的做法，它曾以15%的投资回报引诱投资者，并动用客户的资金来购买房地产，而这种做法违反了证券法的规定。
阚先生是投资银行界的一员老将，也是行业内一位颇有争议的人物，2002年，深圳市政府邀请他掌管南方证券，以重新焕发公司活力。中国证券业协会的资料显示，到阚先生接手公司时，南方证券的净资产价值已从2000年的28亿元人民币缩水至10亿。南方证券2000年已引进了新的股东，但阚先生说，证券行业处于低潮，公司的经营方式必须有所改变，不过这些股东就是听不进这个观点。“（新股东）抱怨说，对于（南方证券面临的）财务风险，公司没有在账目中充分披露。他们决定进一步深查账目，揭露过去的一些问题，”他说。“这样的举动导致客户资金和数量减少，致使融资更加困难。南方证券的问题由此开始。”
南方证券的衰败历时已久，文件记录历历在目，正因如此，公司被深圳市政府、中国证监会和其他机构行政接管后，并未对当地A股市场造成冲击。有关部门也保证正常开市，进一步帮助抑制投资者的恐慌情绪。
美国《商业周刊》的报导认为，南方证券被接管反映中国的金融和产业基础可能不足以支撑其经济迅速扩张。报导指出，中国政府接手中国南方证券，显露出中国金融市场的不稳定性，同时，近期的供电问题显示国内工业基础设备仍未瑧完善。这些实际的问题也许回引发投资人对投资中国大陆有所疑虑。报导说，预计中国将占今年全球扩张比重10%至15%，目前占全球GDP比重为3%。
但道琼斯的报道指出，中国市场对监管当局行政接管南方证券的消息反映平淡，表明市场对中国政府处理金融系统重大问题的能力充满信心。上证综合指数1月5日创下数周来的最大涨幅，收盘上涨51.16点，至1568.35点，涨幅3.4%，为2003年6月以来的最高收盘点位。尽管陷入困境的南方证券成为中国几乎全部金融市场的主要话题，但市场利率基本保持稳定。这表明，作为中国证券市场最大的参与者之一，南方证券被接管一事并未给市场的资金流带来影响。
道琼斯指出，南方证券在中国市场的地位可与摩根士丹利和雷曼兄弟公司在美国市场的地位相媲美。正因为如此，不能确保南方证券能平稳脱困境。然而，市场平静的反映凸现了中国投资者对政府有能力维持金融系统稳定充满信心，尽管有许多外国经济学家认为中国金融系统所存在的问题已经到了非常危险的地步。
市场的信心对中国四大国有银行来说显得尤为重要。这四大银行是中国金融系统的根基。四大银行的存款额高达1.2万亿美元。标准普尔驻香港一位分析师Ryan Tsang说，市场的信心对金融系统来说非常重要。
尽管中国监管当局在过去几年已接管数家证券公司，但从未彻底关闭任何一家。分析师预计，南方证券最终将被并入其他证券公司，尽管目前还不清楚将并入哪一家公司。中国政府曾于去年以类似方式关闭了河北财达证券有限公司和富友证券公司，上述两家证券公司未被披露的问题也因此隐没于无形。此外，另两家大型证券公司，国泰君安和申银万国也均为90年代证券丑闻事件后的合并产物。
新华社援引南方证券行政接管小组组长牛冠兴的话报导称，南方证券目前情况总体平稳，各项业务运行正常，公司并未受到客户指责。在南方证券营业大厅进行交易的许多散户投资者告诉记者，对于负责南方证券重组工作的官方委员会所发布的通知，以及中国证监会与深圳市政府联合发布的公告，他们感到相当满意。人们对于政府此次行动也感到欣慰，因为这次行动一扫他们多年来对公司未来前途的不确定心理，并使他们相信政府行动可能会为南方证券带来稳定前景。
（综合消息）
国际经济
研究显示亚太经济自由度整体下降
由美国传统基金会和《华尔街日报》合编的2004年“经济自由度指数”报告指出，亚洲太平洋区的经济自由度下降。对经济施加限制的国家数目，超过给予公民更大自由的国家。
这是传统基金会和《华尔街日报》 连续第十年联合发表这项指数。这项每年发表一次的研究结果指出，亚太区有16个国家得分下降，但有11个国家改善。三个国家评级不变。研究结果指出，2003年指数的趋势令人欣喜，亚洲经济自由得到提高，本年却出现不受欢迎的逆转。
传统基金会国际贸易经济中心主任迈尔斯、传统基金会总裁傅尔纳和《华尔街日报》“美国版”专栏编辑兼社论版资深撰稿人格兰迪合编这项指数。迈尔斯说：“国家的经济自由度极为重要。国家的经济自由度越高，生活水平就越高。”
亚太区仍是研究不同体系的地区。区内有世界三大最自由经济体系，即香港、新加坡及新西兰。然而，在世界十大最受压制经济体系中，本区也占了六个，即朝鲜、老挝、缅甸、土库曼、乌兹别克和塔吉克。
这项研究指出，在经济自由度方面，香港继续担任完美典范，香港政府对经济的干预甚少，政府开支也较低；因此，香港的“政府干预”得分一向十分良好，本年更有实际改善。
虽然新加坡的政府经济干预较高，但仍取得高分，原因在于政府开支属中等，关税极低，接近0%。亚太区内也有好消息，斐济因提高经济自由度，得以晋身本年十大进步国家。虽然老挝稍有进步，但仍陷于受压制经济问题的困扰。从1995年推出指数以来取得最大进步的国家中，阿塞拜强荣登榜首。
印度尼西亚被列为自2003年指数以来全球十大得分退步国家之一。该国公民须忍受政府的沉重财政负担和政府过份干预，但政府继续对外资设置壁垒，并实施薪酬和价格管制。这项研究指出：“印度尼西亚继续受众多问题困扰，面对亚洲金融危机，该国显得脆弱，不堪一击。”朝鲜在各项变量的得分都很差，无论在亚洲或全球范围内，都名列榜末。这项研究指出：“除非朝鲜决心振兴经济，否则别无他路。”
和去年一样，这项指数的评级反映50个不同经济变量的分析，变量将分成十个类别，即银行与金融、资本流动和外国投资、金融政策、政府财政承担、贸易政策、薪酬和价格、政府经济干预、产权、监管及非常规市场（或黑市）活动等。各国将在每个类别获得一分至五分的评分，一分最佳，五分最差。所得评分将会计算平均值，从而取得整体指数得分。
在全球方面，有75个国家的得分比往年高，69个得分比去年差，11个得分不变。在本年评分的155个国家之中，16个列为“自由”、55个“较自由”、72个“较不自由”、而12个则“受压制”。香港今年的总分为1.34分，连续10年占据了第一位。其后依次为，新加坡（第2位）、新西兰（第3位）、卢森堡（第4位）、爱尔兰（第5位）、爱沙尼亚（第6位）英国（第7位）、丹麦（第8位）、瑞士（第9位）、美国（第10位），朝鲜居最末位（第155位）。
（综合消息）
美国将和“失业型经济复苏”说再见
《华尔街日报》报道，“失业型经济复苏”（jobless recovery）在2004年可能需要改一个新名字了。这是因为不断提高的公司利润和稳步增长的经济可能会促使公司在未来几个月中大幅增加雇佣人数。这是接受《华尔街日报》调查的54位经济学家的一致看法，他们总体上相信到11月份时，美国的失业率将缓慢降至5.5%。这意味着在未来12个月内可能会出现150多万个新的就业机会。尽管5.5%的失业率仍远远高于2000年4月时3.8%的水平，但与2003年夏天达到的6.4%相比已有了显著的下降，这对劳动力市场而言是一种心理上的鼓舞。分析家表示，经济将传达出这样一种信息，即就业人数的增长虽然还谈不上迅速，但会相当不错。
预计经济也不会出现快速增长，2003年下半年势头越来越猛的经济复苏仍保持正轨，而且将继续深化，直至引发就业和企业支出的大幅增长，这一预期令经济学欢欣鼓舞。经济学家一致预测实际国内生产总值（GDP）——对经济产值最广泛的衡量——第一季度折合成年率将增长 4.5%，第二季度将增长4.3%，下半年将增长4%。这一预测在一定程度上低于对刚刚过去的2003年下半年经济增长的估计（去年第三季度GDP猛增了8.2%），但较2001年11月至2003年第三季度开始期间2.6%的增长率有很大提高。而官方认为经济衰退于2001年11月就结束了。
雷曼兄弟的首席美国经济学家哈里斯称，近期前景十分良好，经济将强劲增长。这样的措辞是在预测者中看法倾向于悲观的哈里斯不会轻易使用的。但即使是最悲观的预测者目前也预计今后几个月经济增长率至少将达到3%，最乐观的预测者则认为今后几个月经济增长折合成年率将超过5%。
经济学家们甚至根据自己的预测来投资，接受调查的人中有93%表示，去年增加了个人对股市的投资。一半的受调查者预计，到2004年年底时道琼斯工业股票平均价格指数将突破11000点，高于2003年的收盘点位10453.92点。
许多预测者认为，2004年经济复苏会出现转型。去年，家庭支出在推动经济增长方面发挥了重要作用，纷纷购买汽车、住房及其他耐用消费品，而这一过程又为企业利润的回升作出了贡献。目前，由于企业自身的财务状况得到了恢复，它们将通过增加对新设备的投资、雇佣更多人力以及放慢削减库存的速度来带动2004年的经济增长。多数经济学家表示，企业投资将是2004年经济增长的驱动力。安永（Ernst & Young）的经济学家威尔森说：“我们预计企业支出在今后4个季度中将以两位数的速度增长。”
不仅企业在经过了近年来的利润下滑和会计丑闻后重新站了起来，而且政府的政策也为经济在2004年能有上佳表现做好了准备。据富国银行（Wells Fargo）的经济学家孙文松估计，2004年的财政计划中包括减税1490亿美元，其中大多数将于今年初落实。与此同时，联邦储备委员会（Fed）官员已将短期利率降至40多年来的最低水平，这将使家庭和企业更容易筹资购买新产品和进行投资。
经济学家指出，有多种因素促使他们作出企业将带动经济增长的预测。去年第三季度，公司利润较上年同期增长了25%以上，2004年将继续以15%的速度增长，这将使公司管理人士得到现金流和信心。证交所和金融市场中的避险心理似乎在逐渐消退。例证之一就是，穆迪的首席经济学家朗斯基指出，2003年债务评级被该公司下调的美国公司的数量较上年减少了31%。另外，新年中将有一个巨大的刺激因素促使公司管理人士决定进行投资，因为，除非国会将其延期，否则减税措施将于年底到期，而减税能通过迅速冲销新购进资产的价值来改善公司的现金流。
然而，预测的经济增长模式表明，过去3年中饱受股市崩盘、恐怖袭击、战争及会计丑闻困扰的美国经济的增长之路并不明确。预计，今年第一季度经济将取得最强劲的增长，但在年底前增速将逐渐减慢。继今年头3个月增长4.5%之后，经济增速到年底前将降至3.9%。
一些经济学认为，进入2005年后，经济将开始面临更多逆境。最值得注意的是，接受调查的55位经济学家中有24人表示，他们对美国的两个不断增大的赤字问题忧心忡忡，一个是预算赤字问题，2004年的预算赤字可能突破5000亿美元；另一个是贸易逆差问题，该数据也将超过5000亿美元。这两项赤字使美国在为投资和支出融资方面越来越依赖外国投资者和外国央行。
过去，这种状况并未对美国经济造成重大干扰。事实上，到目前为止，双赤字带来的唯一影响是削弱了美元，而实际上这有助于增加美国出口商在海外市场的竞争力。但有几位经济学家表示，他们担心今天的赤字会在未来给经济带来诸如利率提高和增税等更为严峻的挑战。
尽管人们预计企业支出会有所改善，但对2004年消费者支出的前景人们的共识就大大减少了。像哈里斯这样相对悲观的人士指出，在经济衰退期间或者经济复苏的初期消费者支出始终没有疲软过。去年第三季度消费者支出折合成年率更是惊人地增长了6.9%。哈里斯和其他许多人怀疑，经过2003年这样的支出之后，美国的家庭在2004年对新产品还剩下多少'被抑制'的需求。根据这种观点来看，许多家庭注定将关注于如何减少沉重的债务。
但Comerica Bank驻底特律的经济学家利特曼的观点正相反。利特曼是一位持乐观看法的人，他预计第一季度和第二季度的经济增长率将分别达到5%和4.5%。利特曼一直密切跟踪人们对汽车的支出模式，他说，经通货膨胀因素调整后收入的增加加上低利率使得人们对汽车的购买力达到约25年来的最高水平。他预计，2004年汽车总销量将从2003年的1685万辆增至1730万辆。
另一个值得注意的预测的转变关乎Fed在短期利率方面的政策。过去几个月，Fed的官员竭尽全力向投资者保证，他们计划在“相当长的”一段时间内将短期利率保持在低水平上。经济学家们认为，这个所谓的“相当长的”一段时间将于6月份结束，届时预计Fed将开始逐步调高基准的联邦基金利率。近一半的接受调查的人表示，短期利率已经过低，而近三分之二的人预计，2004年通货膨胀率会有所上升，但几乎没有人认为通货膨胀会显著加剧。
（WSJ，2004.01.05）
IMF警告：美国巨额赤字威胁全球经济
国际货币基金组织（IMF）的经济学家1月7日在一份关于美国预算前景的报告中针对美国持续扩大的预算赤字发出警告。他们说，这种情况若继续下去，将影响到货币市场，抬高利率，进而殃及全球经济。
国际货币基金组织的一个研究小组在对美国财政长期前景的描述中用了“危险”一词，并敦促白宫和美国国会采取措施迅速遏制预算赤字。报告称，虽然自2001年以来降低联邦税和增加政府支出在短期内刺激了全球经济，但美国财政的巨大缺口使世界其他国家和地区面临严重风险。
研究人员称，一个主要风险是美元兑其他主要货币近期的下滑有可能变得“失控”。IMF负责监测美国经济的部门负责人科林斯说，自2002年年初以来，美元对欧元和日元的跌幅已经很大，使欧洲和日本的货币政策制定者们的工作变得更加复杂。外国投资者对美国资产，尤其是美国政府资产的兴趣很可能会随着时间的流逝而降低。这方面的风险很大。 从一定程度来说，过去这一年这样的事情已经发生了，这是美元疲软的原因之一。他说，到目前为止，欧洲和日本的经济复苏还没有因此受到伤害，但是，如果美国的预算赤字再不缩小的话，全球经济都将面临威胁。
（DJ，2004.01.08）
格林斯潘：未戳破股市泡沫是正确的
美国联邦储备委员会主席格林斯潘在美国经济学会（American Economic Association）会议上发表讲话表示，事实证明，美联储未曾试图戳破上世纪90年代股市泡沫的决定已是正确的，而任何新的资产价格泡沫看来一时还不会出现。继他发表这番言论之后，本·伯南克于1月4日作出温和评论，称目前几乎没有通货膨胀迹象，因而利率有可能会继续保持在1%的水平。
格林斯潘在讲话中维护美联储过去的决定：当时，美联储决定在股市泡沫破灭后再大幅减息，而不是在股市泡沫膨胀时试图通过加息来解决。格林斯潘表示，鉴于2001年美国经济衰退并不严重，以及对突发事件表现出的弹性，“至少暂时来看，似乎有充足的证据可以断定，我们这种处理泡沫导致的后果而不是泡沫本身的策略是成功的”。
有人认为，美联储的策略鼓励投资者相信，一旦股市下跌，他们总能得到救助。对此，格林斯潘回答说：“我本人的感觉是，在一段时间内，我们不必太担心真正的泡沫会重新出现。”但他同时表示，在某个时候，某种泡沫会再次出现。
格林斯潘在美国经济学会会议上的主旨讲话，重申了他对美联储相对非结构性货币政策手段的维护，这种手段与一些央行所采取的数值化通胀率目标的正规策略截然相反。格林斯潘一直反对美联储采用一个通胀目标值，同时表示，并无充分证据表明这是一种更好的货币政策手段。
（英国金融时报，2004.01.05）
印度经济全面提速
据《华尔街日报》报道，印度于2003年12月31日公布经济增长数据：2003年7至9月，印度经济大幅增长8.4%，这意味着其全年经济增长率有望达到接近8%的水平，从而成为世界上经济增长最快的国家之一。在亚洲，印度成为7至9月份当季经济增长率仅次于中国的国家。中国经济在该季度增长了9.1%。
印度经济高速增长主要是依赖农业、工业和服务业三大产业的巨大发展。经济学家表示，20世纪90年代中期以来，印度经济还是头一次形成这种齐头并进的局面。
在官方渠道上，印度央行现预计截至3月31日的财政年度，印度国内生产总值将增长6.5%-7%；但印度政府官员已经强烈暗示这个数字是极其保守的估计。也有经济学家预计印度经济的年增长率能达到8%。外国机构投资者受到这些乐观经济预测以及股市繁荣的鼓舞，向印度金融市场注入了60亿美元的资金，这一数额前所未有。
农业是7至9月增速最快的行业，适宜的季风天气是促成农业恢复活力的最主要原因。该季度的农业产值较前一年同期增长了7.4%。但在4月至6月的季度，由于尚未摆脱旱灾的影响，印度农业产值仅较前一年同期微幅增长1.7%。印度经济观测中心（Center for Monitoring Indian Economy）的经济学家Riyaz Khan预计，农业产值在今后两个季度中还会以更快的速度增长，因为雨季的积极影响将会充分显现。印度经济观测中心是一个位于孟买的智囊机构。Riyaz Khan预计截至3月31日结束的财政年度，农业产值将较前一年增长10.7%。大丰收会使印度农民的口袋鼓起来，从而刺激消费需求的增长。
印度工业取得的成绩也十分显著。在消费需求强劲增长的带动下，7月至9月份季度的制造业产值较前一年同期增长了7.3%。印度著名评级机构Crisil的首席经济学家Subir Gokarn说，生产率的提高似乎在一定程度上促进了印度经济的迅猛增长。很多印度制造商都花了几年的时间进行重组，力图提高生产效率。利率的下降使他们大为受益，不过有经济学家预计，利率水平短期内不会再下降，甚至有可能微幅上升。
与此同时，印度的服务业7月至9月当季也较前一年同期增长了11.9%。服务业涉及面广大，是带动印度经济的常青树。
（WSJ，2004.01.02）
国内与港台经济
美林以增速将放缓为由下调中国经济评级
美林1月9日宣布，已将其对中国经济的评级从与全球市场一致降至弱于全球市场，原因是担心中国经济增速放缓。美林同时还上调了对香港经济的评级。
美林预计中国的经济增速会较上年逐步放缓，所以下调了对中国的评级；在这之后，又上调了对香港的评级。美林预计中国2004年国内生产总值（GDP）增幅将从去年的8.5%降至8%，但也指出中国经济硬着陆的风险很低。美林同时预计香港2004年经济增幅将达到6.3%。Chan说，虽然美林上调了对香港经济的评级，但并未高于中性水平，因为香港股票的价格似乎越来越高了。美林预计香港今年的消费者价格和资产价格会双双上扬，银行和地产类股有望从这一趋势中获得最大收益。
美林的分析师说，鉴于H股市场上股票配售和首次公开募股可能达到的水平，即使有新资金流入这一市场，可能也不足以抵消股市的跌幅。
H股市场近期的强劲升势令市场感到担忧。他们担心一些大陆企业会通过在H股市场配售股票来筹集资金。中国铝业股份有限公司就通过这种方式筹集了30.7亿港元的资金。
此外，中国内地企业几项大规模的首次公开募股也将在未来几个月内进行。例如，中国民生银行股份有限公司计划募股筹资10亿美元；国有企业中国网通计划通过首次公开募股筹资20亿美元；平安保险也计划进行首次公开募股，筹集15亿美元资金。美林在最近发布的研究报告中列出5只H股，表示这5只股票的市赢率过高，并对此感到担忧。这5只股票是：青岛啤酒、仪征化纤、南方航空、东方航空和庆铃汽车。
（DJ，2004.01.09）
香港中资股遭到获利盘抛售
在中资股近期急升后，大户纷纷沽货套利。渣打集团1月8日证实，以每股14.75元向基金悉数配售持有的4540万份中银香港股权，套现6.69亿元，获利2.84亿元。渣打银行在中银公开发售股份过程中，是唯一的策略性股东。此外，8日国企指数中最大的成分股中国石油面对强大沽压，单日急挫3.4%，为全日最大成交股份。市场消息，有华资大户拋售中石油当年上市的配售股份。此外，摩根大通1月5日沽售了2931万股中石化，瑞银集团12月30日沽售了457万股北京大唐。
（明报，2004.01.09）
（以上信息均采自公开媒体报道，不代表本课题组意见，仅供读者研究参考。）
2004年第3期（总第438期） 2004年1月9日（星期五）
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市场未因南方证券问题丧失信心
2004-01-09