经济走势跟踪
Macroeconomic trend monitor
中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心
中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
2016年第74期（总第1685期）2016年10月21日（星期五）
经济热点分析
房价这么涨，到底风险有多大？（二）
[导读：房子确确实实地是涨疯啦！不论是枯燥的房产数据，还是火热的购房购房现场，无不显示着这场盛宴的火爆。而十一节前后的政策发布，则让人们头皮一紧，继而猜测纷纷。可以说，当前最为牵动人心就是房价，不论涨跌，都将影响着千万人的生计和生活。为此，我们将相关的分析整理出来，分两期发布，供大家参考。]
（续上期）
三、房地产调控政策效果将如何？
多个城市出台限购政策为楼市降温
自9月30日至10月8日，自9月30日至10月8日，北京、天津、苏州、郑州、成都、济南、无锡、合肥、武汉、南京、南宁、广州、深圳、佛山、厦门、东莞、珠海、福州、惠州、上海20个城市先后发布新的调控政策，不论从地理跨度或是规格差别，其密度与力度历来罕见。《华尔街日报》指出，这是中国为抑制已推动房价飙涨的购房热潮所采取的新一轮行动。
最新限购措施主要涉及上调购房贷款首付比例以及限制已拥有一或两套房的人士购买更多房产。“十一”前少数二线城市出台了收紧楼市的限购或限贷政策，而北京、苏州、深圳、南京、厦门等城市属于“加码”调控。例如，北京分别将购买首套和二套普通住宅的首付款比例提至35%、50%。至此，北京、深圳、合肥、苏州等城市限购力度恢复到2014年“9?30”之前。
各城市新一轮楼市调控政策中，天津、郑州、成都、济南、无锡、福州等地则同时出台了限购、限贷等措施，且多地采取了“分区调控”模式。例如，天津对已有1套住房的非本市户籍家庭，暂停在市内六区和武清区再购房，同时提高其首套房商贷首付比例至40%。南宁和惠州出台的新政策则未提及限购限贷政策，基本上是从规范市场交易秩序、稳定市场预期等出发。例如，南宁要求房地产开发企业实际销售价格不得高于预售申报价。东莞出台限购政策，除了房价上涨过快等其他城市都有的共性原因外，一个非常特殊的原因是深圳限购升级后，部分刚需购房者和炒房者会转移需求到东莞，进而造成东莞楼市存在交易规模上升、价格攀升等压力。
这种逐个城市接连出台限购的做法中国政府在此前的房地产泡沫出现时也采用过。上一轮楼市限购周期（2014年9月30日前），高峰时期共46个城市发布了限购政策。不过，《华尔街日报》认为，中国政府这次正面临经济全面放缓的考验，制造业等传统的经济增长点失去动能。这让中国更加不愿意采取更广泛的政策，因为这些政策可能导致房地产价格急剧下跌并拖累经济增长。分析师表示，预计中国政府将继续坚持分城施策的原则，从而抑制投机买房。
惠誉评级发布的一份报告称，这种针对不同城市的政策可能是寻求抑制土地价格，或者控制投资者需求。惠誉预计，中国的中央和地方政府将继续推出或调整政策来为过热的房地产市场降温。
调控房产为提振实体经济
路透分析认为，当节节攀升的房价已然成为吸干实体资金的黑洞，并严重背离了年初楼市“去库存”的政策意图时，中国国庆长假期间各地频频出台严厉楼市调控举措也就在意料之中。与此同时，各部委力推的政府和社会资本合作（PPP）模式以及降杠杆等一系列政策也都鱼贯而出，昭显中国欲提振实体经济的决心。
对于已成为全球第二大经济体量的中国而言，GDP增幅仍位居全球优等生之列，但经济结构失衡的深层次问题，地方政府债务的风险隐患，以及去产能如何平稳推进等等，均在考验着中国政府宏观调控的能力。而本轮房价的大涨无疑是经济结构失衡、房地产绑架中国经济的再次体现。尤其是在实体经济疲弱背景下，传统行业产能过剩，以及经历去年股灾洗礼后的中国股市萎靡不振，资金无处可去之下纷纷涌入楼市，从而推升了房地产泡沫。中国金融40人论坛高级研究员管涛就认为，对房地产市场的严厉调控就是一个挤泡沫的过程，越早挤越有利于实体经济。只有经济稳了，金融才会稳，汇率也才会稳。
国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见提到，严密监测和有效防范风险。提高防范风险的预见性、有效性，严密监控降杠杆可能导致的股市、汇市、债市等金融市场风险，防止风险跨市场传染。
在遏制各路资金涌入楼市的同时，按照稳经济先稳投资的政策路径，中国近期连续发布的降杠杆举措中亦明确表示，鼓励多类型实施机构参与开展市场化债转股，鼓励实施机构引入社会资本，发展混合所有制，增强资本实力。
同时发改委和住建部又联合发文，明确提出将从每个省份选择一个具有PPP工作基础、有较好项目储备和发展空间的中小城市进行PPP模式创新工作，并将对符合中央预算内投资、专项建设基金等支持方向的创新项目合理安排资金支持。
调控措施彰显决策层决心
路透认为，房地产调控政策雷厉风行的执行，彰显决策层抑制资产泡沫的决心，市场中燥热的气氛开始降温，预期也有转向，短期内热点楼市降温不可避免。
而挤出的资本是否转而青睐涨幅不大的地区？从这些地区的高库存、相对弱的综合实力来看，或许并不能寄予厚望，这也意味着，随着调控后楼市整体趋缓，连续几个月库存减少的局面或面临挑战。
“政策密集公布后对投资需求也是很大的震慑，接下去会少很多。”中原集团研究中心总监刘渊表示，上涨过快的城市房价还是存下行压力，中原监测显示，深圳的报价在国庆后下调得比较厉害，其它热点城市也值得后续关注。
他指出，这轮政策较严，一方面对购房资格有很多限制，另一方面开盘价格也有约束，有地方规定不许涨价，而开发商此前销售也不错，接下来推盘动力不足，也未必有马上降价的压力，预计四季度楼市成交量会明显下降，尤其是热点城市。
北京市9月30日晚宣布提高首付比例等重量级措施，拉开了地方密集调控的序幕，国庆长假前后共有逾20个城市收紧房地产政策，标志着政策已转向。
节后各方面消息显示，资金面的收紧也是山雨欲来。据财新网报导，中国央行10月12日就房地产调控召集17家商业银行开会，要求各银行强化住房信贷管理，控制好相关贷款风险。监管部门将加强对金融机构住房金融业务的监督检查，加强对银行自律机制的指导，加强宏观审慎评估（MPA）的约束等，以约束商业银行的信贷投放至楼市。
而开发商的融资成本也面临上行风险。华东地区某热点城市股份行风控部人士表示，尽管还没有下文件，但针对开发商的信贷趋紧。“主要是上海不给做土地款融资了，很可能推广到各一二级城市。”
据互联网金融服务平台融360的9月房贷市场报告，9月全国首套房平均利率为4.44%，和上月持平，止住近一年小幅下降趋势，对首套房贷实行优惠利率的银行业机构占比则一年来首次出现下降。房贷市场或许“拐点”初现。
地方政府和机构节后还火速行动填补政策漏洞。深圳市分别对位于深圳10个辖区的20个在售楼盘进行突击检查，发现部分楼盘存在虚假宣传、不正当竞争、价格违法的违法行为，目前已立案处理。媒体一财援引民生银行上海分行相关人士，该行已内部传达，开始对“离婚不到半年”的房贷申请人严查，离婚前若不符合贷款申请资格，则即便其离婚，也对其直接停贷。
据中国指数研究院对十大城市10月3-9日的成交数据，北京、上海成交量价齐跌，杭州环比下跌超五成，苏州成交亦腰斩，不过广州政策维稳为主，银十成色较足，周成交量破3000套。
“现在大家普遍预期楼市会回调，银行对信贷也是稍微有点收紧，包括消费贷这种都没有以前推销的多了。”一位在北京某大型央企负责信托业务的人士表示，消费贷以前很积极，经常跑集团来，因为他们最喜欢国有大集团员工，现在请他们来都不爱来了。
消费贷也是本轮楼市加杠杆的重要工具，有些购房者用消费贷支付部分首付款，以小博大。
为促房地产去库存，去年以来中国连出楼市利好政策，效果逐步开始显现，商品房待售面积连续几月环比减少，然而伴随着这一轮的政策收紧，原本缓慢进行的去库存能否持续仍存变数。
“政策初衷和现在结果有偏差，初衷希望一线二线稳定，三四线去库存，但是目前一二线城市房价迅速上涨，而三四线城市去库存低于预期。”申万宏源李慧勇表示，需要因城施策对房地产政策进行修正，例如，将转移支付和安置人口挂钩，调动地方政府积极性，降低居民安置的负担。
对于本轮调控被挤出的投机资金，是否会进入三四线助力去库存，中原的刘渊认为很难，短炒主要看哪个地方涨的快，看库存，肯定有基本面还不错的城市，但目前看来不具备短期炒作的空间，而且涨得过快的城市就要出政策，也不利于投资进入。
据兴业证券宏观分析师王涵等估算，2016年目前的住宅库存可能包括：4.3亿平方米待售库存、43.1亿平米在建面积（含期房销售）和2亿平米待开发面积（根据待开发土地面积推算），共约50亿平米库存，水平仍然较高。
他们指出，整体来看全国绝大多数的房地产库存仍集中在三四线城市，仍需要政策的进一步发力。而从库销比的角度来看，虽然近期销售不错，但二线城市的可售面积/月销售已经出现反弹迹象，二线城市也面临一定的去库存压力。
本轮调控无疑会对投资需求起到抑制作用，然而在实业尚无明显好转，货币整体宽松利率处于较低水平时，担心财富缩水的有产一族仍对房产有着明显偏好，而房价在历次调控后先调整后上涨的走势，也让他们对基本面良好的城市充满期待。
海通证券房地产分析师涂力磊等综合分析历次调控后的市场反应，表示2006-2008年、2009-2012年两轮周期受刚需和投资影响更大。2012-2014年以及2015年-至今的最近两轮周期则受货币现象、城市圈购买力溢出、刚需转改善影响更多。
从轮动角度看，一线带动二线再带动三线螺旋复苏的能力依旧存在，但力度放缓。以上现象表现为城市圈内部轮动（上海转导至昆山、苏州等）和一、二线（上海转导至杭州、成都、重庆等）城市之间轮动。他们预计伴随大城市圈逐步形成，未来涨价城市区域集中现象属大势所趋。
涂力磊等认为，随着刚性需求的逐步满足，需求向改善、保值等转变，具备经济基础、城市化动力、市场活跃度强的城市会相对更受青睐。后期活跃且具备经济基础的涨价城市预计仍将围绕五大城市圈展开，包括京津冀圈、以上海为核心的长三角圈、以福州厦门为核心的珠三角圈、以广州深圳为核心的广深圈、以武汉为核心的城市圈。
新华社10月13日报导称，一线超大城市因为优质医疗、教育、基础设施资源高度聚集产生的“虹吸效应”圈层正在继续外扩，不仅让长三角、珠三角大城市圈内一二线城市房价快速上涨，京沪周边部分中小城市房价甚至在调控后不降反涨。
“我们出发点是赌房价年涨幅可以维持在10%判断左右，”处于对财富缩水的担心，资深律师王先生在这轮购房热潮中咬牙买了二套，他的综合融资成本大概在年利率5.3%左右，将近300万的总成本，如果判断正确，利息差每年有10万左右。房价年上涨幅度低于5.3%的部分，就是他的亏损。
中国房地产调控必须祭出重拳
对外经贸大学公共政策研究所首席研究员苏培科为FT中文网撰写的文章指出，近日，中国房地产市场迈入非理性疯狂之后，一些地方政府开始着手不动产登记。上海市规划和国土资源管理局9月28日发布消息称：自10月8日起，上海市将全面实施不动产统一登记制度。届时，房地产登记将改为不动产登记，房地产产权证书和登记证明将停止发放，代之以颁发《不动产权证书》和《不动产登记证明》。下一步可能更多的地方政府会效仿上海的做法，但如果不进行全国一盘棋的统计登记，不搞实质性的大数据库和以房反腐，各地的分散登记和想以此来震慑房价上涨，其作用是有限的。
当前，要想拦住失控的房价和迈入险境的房地产，必须要动用重拳，及时构建中国的不动产数据库，以房反腐、审计过去10年的土地出让金，斩断房价飙升的利益链条，让房地产市场回归理性。其次，应该尽快审计过去十年的土地出让金和构建全国性的土地公开交易平台。另外，建议改变目前的土地财政格局。将土地出让程序和出让金账户从地方政府剥离出来，建一个全国性的土地公开交易平台，将收来的土地出让金放入中央财政专设的省级土地出让金账户，由中央财政暂作保管，然后根据地方政府申请的保障房项目、安居工程项目和符合土地出让金使用的项目再专款专用。
四、中国楼市杠杆到底有多大？
招商证券首席地产分析师赵可为英国《金融时报》中文网撰稿对近几个月市场谈论较多的房地产杠杆问题为切入点进行了分析。
他指出，通过分析杠杆的最终目的是为了证明房地产的基本面未来会变向何方或预测何时发生变化。而就目前房地产杠杆水平，一些研究忽略了公积金贷款而低估了杠杆高度。正确的交易杠杆率计算公式应该是：“当期发放贷款/当期住宅销售额（一手房+二手房）”。而近期许多文章计算或引用的方法是把当期“新增”贷款当做“发放”贷款来用，虽一词之差，但如此计算出来的杠杆率将偏小。与当期销售对应的是当期发放贷款，而非扣除了当期偿还贷款的当期新增贷款，因此，我们一般看到的30%左右的交易杠杆率就是使用新增贷款算出来的杠杆率，是低估了杠杆水平的。
赵可计算，中国房地产交易杠杆率自2011年的31%持续上升至2015年的48%，为历史最高水平，接近日本90年代初水平51%，但低于美国/日本历史上最高水平。简而言之，虽然杠杆率在上升，但中国用了不到1倍的交易杠杆。他认为，居民加杠杆的背后是金融机构信用转换及风险定价能力的提升，不考虑这个因素而一味强调杠杆高了，显然是偏颇的。
他认为，中国住房的交易杠杆，整体上并不算高（这与首付政策的锁定和家庭代际财富转移的支撑有关），只是需注意结构问题，主要是第三方或者部分开发商提供的“首付款融资”（尤其指期限较长的），这类绕过首付政策的部分交易在房价波动中风险较大。
另外，简单的跨国别的比较分析，作为不可贸易品的房地产，且城镇化所处的阶段不同，国别比较通常是难以有统计学意义的。
通过国内房市的交易杠杆的平均水平判断政策边际效果，赵可认为，从全局看，未充分利用；对需求边际的影响是打对折的。
真实需求者（首套+改善）购房的交易杠杆平均在30%-40%左右，这意味着投资性购房者的交易杠杆平均在60%-70%以上（全局看，投资购房占比应该不到50%）。对应现实购房场景中，很多投资者全款购房或者只使用了少量的贷款，所以，差别化住房信贷对投资性购房者支付能力的边际影响不大，更多的是影响预期。另外，使用高杠杆的炒客并非主流，且在过去几年的市场和监管环境下已经萎缩。任何市场中，高风险偏好的投资者总是会存在的，就像股票市场中，通常高杠杆的使用者谋取暴利后，会被不断“歌颂”而导致该群体被放大。
赵可进一步从资产负债表和现金流量表两个方面分析了房地产行业的杠杆。
资产负债表方面，使用金融资产（居民部门：通货（现金）+存款+股票+债券+基金）作为分母来观察，显示中国房贷余额/金融资产2004年以来趋势性上升，2014年已达16.3%，高于日本的9.7%，但仍低于美国的21%。另外，剔除金融资产中波动较高的股票和基金，结果显示剔除股票、基金后中国的房贷余额/金融资产（2014年为18.6%）依旧高于日本，但相比美国（2014年为77.8%）而言却极低。
实际上，从保障倍数的角度而言，目前我们5倍以上的覆盖倍数相对健康。而由此引申的、不得不说的一点是，美国次贷危机一直被许多研究说成，过高的的杠杆导致了崩溃，而数据表明，危机时期，剔除基金和股票后，覆盖倍数（保障倍数）已经严重低于1，而过去的平稳期大概在2倍左右，杠杆确实出了问题。
但更多的问题出在结构上，在总量（平均）保障比例低于1的情况下，部分人群的保障比例严重到什么程度几乎是无法想象的。真正了解次贷的人应该清楚，美国的次贷危机实则为“抵押品危机”，通俗说，是“借钱给了不应该借钱的人”，从结构上如果可以剥离不同人群，部分人群的贷款覆盖倍数应该是很低的，而这些低信用的曲线被打包而被掩盖，因此，引起警惕的信息是，在房贷余额/金融资产率高攀的过程中，是否存在层层打包的金融工具掩盖了垃圾级别的债务，也许部分人群的覆盖比例早已严重偏低。而这部分人群，或许又是交易最踊跃的群体，决定了房地产市场变化的弹性，一旦市场发生反向的变化，这些高杠杆就会成为危机的加速器。
目前中介环节的长期限“首付贷”，不正规机构开具的类似于不真实的收入和流水证明等都是当前提供垃圾债的方式。全局来看，目前，美国式的Deregulator是不会有的，中国的数据还算健康，从保障覆盖比例来看，目前并没有触发到临界值，赵可认为这个临界值或者说警戒线是2。
通过分析杠杆来找出危机爆发点，显然是不足的，各个国家城镇化的阶段仍然是一个很关键的变量，75%的城镇化率是否完成决定了房地产业及其产业链是否仍然可以作为经济的支柱，换句话说，房地产的成长性是否还存在，未来城镇化的速度在放缓但边际仍然向上，决定了房市的资本利得仍然重要过分红市场，这是决定了中国的杠杆中枢仍然有提升空间的一个长期因素。
资产负债表作为一个存量指标，其显示的健康的杠杆率蕴藏了中国高储蓄的背景，正是这种背景使得全局上的保障倍数看上去似乎很安全，但从结构上讲，其中或许两成的人正在高杠杆的边缘徘徊，问题不会暴露的根源在于财富和储蓄的代际转移，这是支持目前主力购房人群高杠杆的基础，换句话说，这种代际转移代替了银行的信用转换和流动性转换功能。随着未来储蓄率的摊薄（摊薄比下降更准确），经过1代人之后，未来这种代际转移对于杠杆的支持也将下降。
现金流量表方面，多数研究使用房贷余额/可支配收入，中国2015年住房贷款余额/可支配收入为55%，2004年以来始终高于日本，但低于美国（2014年为72%）。部分研究的结论是中国于2015年住房贷款余额/可支配收入才首次高于日本，这是因为他们在计算分母，即可支配收入时是用“城镇居民+农村居民”合计可支配收入，而国内贷款买房基本集中在城镇，如此计算便拉大了分母，无疑会拉低结果。
赵可认为房贷余额/可支配收入并非是个直观而合适的指标。可以用人均每年房贷还款额/人均可支配收入（即房贷还款占收入比）来观察居民每年所还房贷和收入的关系。中国房贷还款占收入比一直高于日本，小于美国，但当前已接近美国，并且按照现有趋势发展下去接下来三年必将超越美国（但仍低于美国历史平均水平）。（在分析时，作者设定：1）人均每年还贷=（房贷余额*（1+贷款利率）^还款年限）/还款年限，考虑到国别间比较方便和数据的可获得性，贷款利率采用各国的贴现率；2）中国计算该指标时，人均每年还贷和人均可支配收入均只考虑城镇居民；3）在预测中国2016-2020间的房贷还款占收入比时，假定城镇人均可支配收入增速为10%（10-15年均值约10%），假定人均房贷余额增速为15%/20%（根据历史增速而定）两种情况。）
要解释上述结果，就要看看人均房贷“发放额”/人均可支配收入所反映的房贷还款占收入比的边际增长情况。从数据来看，这一指标中国远高于日本，且上行非常快。这反映出，当前中国新增的房贷压力远高于日本20世纪80年代以来的任何一个时点，当前中国居民房贷还款负担累积很快，对存量的摊薄非常迅速。
而支持这种加杠杆的过程的原因，则是高储蓄率背景下的代际转移存在，决定了新购房群体的加杠杆空间，人均每年房贷还款额/人均可支配收入未来仍有上行空间，并且这种代际转移缓释了结构人群加杠杆的风险。拿人均房贷“发放额”/人均可支配收入举例，目前的值仍然不到20%，总量上我们依然并不感觉到危机四伏。
赵可认为，静态的观察杠杆水平的意义非常有限，城镇化空间决定了房市加杠杆的趋势仍在（这里说的是长期趋势而并非当下市场），而高储蓄率背景下的代际转移对冲了加杠杆带来的结构风险。
而国民收入的增长能否支持高房贷，或者说目前的房贷未来能否有经济复苏带来的现金流支持，这些通过仅仅分析目前的房地产杠杆水平显然是无法回答的。从数字的游戏来看，未来住房贷款余额／GDP能否下来，取决于贷款能否下来或者说GDP能否上去。
城镇化突破70%-75%之前，房地产仍然是经济的支柱和领先指标，由于房地产行业上行驱动的加杠杆行为，将会领先经济供需关系的改善，而一旦经济供需改善加速，自然也能看到分母上升，从而对杠杆形成保障。
因此，虽然大家说房地产是个货币现金，但最终，他仍是一个经济现象，逆周期的货币政策催生了货币的活化，激活了房地产的配置价值，从而看到行业复苏，而逆周期货币政策的关键词就是“逆周期”三个字，是源于经济的货币政策。房地产的复苏将进一步驱动经济企稳而稀释地产杠杆，目前为什么杠杆这么引人注目，主要是因为分子和分母的期限错配带来的，因为经济供需关系和收入的变化是滞后于房地产杠杆的变化，这个杠杆独高的空窗期为笔墨提供了素材。
最后，赵可认为，论述杠杆的目的是为了判断行业未来变化的方向，显然，这个目的是难以完成的。换句话说，行业周期的持续性决定交易杠杆攀升的高度，从当前来看，行业供需关系已经步入了小周期同比调整期，因此，价格滞后攀升后也逐步见顶，从货币活化指数观察，房地产的配置也短期见顶，未来6-12个月的调整是可以看到的，因此，交易杠杆也会跟随下降。而从2017年下半年开始，行业供需关系会有第二个小周期改善，届时交易杠杆自然也会滞后提高。
而从上面的几个指标观察，所谓归纳地产行业的资产负债表和现金流量表的结论在于：从全局显示的杠杆水平或者说保障系数来看，中国目前房地产业的杠杆相对健康，而其中的结构性问题在这一代购房群体的背景下，城镇化提供了加杠杆的空间，而高储蓄率背景下的代际转移对结构性问题形成了对冲，对于未来而言，如何识别结构性问题是政策制定的依据。
五、房地产信贷的新挑战
房贷激增带来新挑战
《日本经济新闻》认为，中国的房地产价格持续暴涨，地方政府接连采取了价格调控措施，目的是使价格持续暴涨的房地产市场稳定下来，但目前对互联网金融进行限制还比较难。
济南、无锡和成都降低了部分住宅的贷款利用比例，此外，还有很多像杭州和昆山那样限制购房数量的城市。不过，认为能立即抑制房地产泡沫的观点比较少。限制了住宅贷款的使用，还可以通过互联网金融筹资。另外，通过离婚来规避限购的事例也层出不穷。
在率先导入投机遏制措施的上海等地，效果非常有限。不过，如果一味放任价格暴涨不管，市场环境恶化时将会对金融系统造成巨大打击，需要采取切实有效的对策。
中国银监会审慎规制局副局长王胜邦9月29日接受《日本经济新闻》等部分媒体的采访，就今年急剧增长的房产贷款表示：由于实施了严格管控，目前银行业房地产特别是个人住房抵押贷款一块风险还是比较小的，但作为监管者必须发出一些警示，特别是高房价地区，北京、上海，一些二线城市，要求商业银行应该履行好指责，收集更多证据，防止更多风险出现。
王胜邦在接受采访时说：从其他国家情况来看，房地产，尤其在经济下行期，房产贷款最容易获得信用机构的青睐，主要原因有这几点。一、房地产通常而言价值稳定，除非出现极端情况；二、房地产用途普遍，跟厂房资产专用行不通；三、位置固定，对银行来说监控容易；四、房地产作为固定资产，抵押、登记系统健全，有助于银行规避风险。在中国，经济下行期，制造业没有恢复的情况下，银行更倾向于向房地产贷款。
王胜邦接着表示：从房地产贷款风险角度看，中国对房地产信贷风险监控一直非常严格，如借款人必须满足首付款比率，过去一套房30%，二套房40%，今年配合去库存要求稍微有所降低，但实际执行中这个比例还是不低；二、要求输入比，每月支付本金、利息不能低于收入的50%。整体而言，由于我们有这样严格的要求，进行的动态调整，就目前我们银行业房地产特别是个人住房抵押贷款一块风险还是比较小的，跟国际上相比，我也参与了巴塞尔委员会的工作，更澳洲同时也有很好交流，我们在国际上中国的贷款与价值比率都是比较低的，目前将风险是可控的，但作为监管者必须发出一些警示，特别是高房价地区，北京、上海，一些二线城市，我们要求商业银行在做这样一些业务的时候应该履行好指责，收集更多证据，防止更多风险出现。
中国商业银行的不良债权比例在6月底为1.75%，一些海外专家等认为中国对不良债权的认定不严格。对此，王胜邦也进行了回应。王胜邦表示一些海外媒体、研究机构分析的是潜在风险贷款，这和中国讲的NPL（全称Non-performing Loan）不是一个概念，中国的NPL符合国际惯例。
王胜邦表示：现在商业银行披露这些数据，都是严格按照监管规则、会计准则来披露的，并且接受了国际上知名会计师事务所的审计，它们都要向投资者、市场参与者准确披露信息，我相信，我们披露的不良资产数字应该是真是的，但是媒体、学术机构用的概念不同，讲的是潜在风险，从理论上讲，银行作为社会的信用中介，它的所有资产都是有潜在风险的，但是潜在风险是否能化为不良，重要的判断标准是，风险是否会给银行带来损失，国际规则也是这样规定的。
网贷流向房地产
《日本经济新闻》指出，在中国，通过互联网筹集的资金正在增加，其中一部分流入了房地产，正在成为住宅价格暴涨的原因之一。据民间调查显示，基于互联网金融的房地产相关贷款额1～9月与上一年同期相比翻了一番，达到1400亿元。中国政府提出了抑制房价的措施，但避开监管的融资行为泛滥，调控能否产生效果仍是未知数。
据中国民间调查公司盈灿咨询统计显示，截至8月的贷款额达到1256亿元，增至上年同期（约650亿元）约2倍的水平。有分析认为，9月仍将保持相同增速，该公司副总经理于百程表示达到1400亿元是大概率事件。
日趋得到利用的是通过互联网整合个人之间资金借贷的“点对点（P2P）”的服务。想筹措资金的人在中介公司的网站会提出资金用途、期限和利率，以此向出资者筹集资金。筹措到的资金汇入银行账户。其中以房地产为目的的网贷很多，
盈灿咨询表示700多家提供房地产相关贷款中介服务。
在中国，2015年中期股市泡沫破裂，上证综合指数仅处于去年高点6成左右的水平。由于中国个人投资者的海外投资受到严格限制等原因，资金正在大量流向房地产市场。南京和杭州等城市的住宅价格涨幅达到2成，房地产泡沫已经蔓延至内陆地区。
在中国，住宅贷款比率受到限制，房地产公司等出借首付款的“首付贷”的服务正在普及。当局自今年春季以后，加强了对首付贷的取缔，结果，资金需求的一部分流向了P2P。
经由P2P的房地产相关贷款的平均期限为5个月以上，利率高达11％左右，吸引了受投资难困扰的个人投资者的资金。另一方面，据称借款方有时将P2P贷款作为卖旧房买新房和倒卖时的“过渡性贷款”。很多投资者将通过P2P筹集的资金和银行住宅贷款等组合起来，实际的房地产购买金额超过P2P利用额的可能性很大。
此外，据盈灿咨询统计显示，P2P整体的交易额1～9月达到1.411万亿元，规模膨胀至上年同期的2.4倍。有分析认为，以住宅相关以外名义流向房地产的资金也不在少数，P2P成为房地产泡沫的催化剂之一的可能性很大。另一方面，围绕P2P，通过提出有利的投资方式来筹集数百亿元的诈骗事件也不断发生，中国政府正在加强限制和监视。
六、需系统性看待中国房价与汇率问题
据路透报道，最近“保房价”还是“保汇率”突然成了热议话题。在华融证券首席经济学家伍戈看来，汇率和房价的决定机理不完全相同但也有一定共性，面对高房价和人民币贬值压力，不能简单“头痛医头脚痛医脚”，需要系统性看待和解决。
伍戈认为，房价和汇率问题的根源在于人为设定的经济增长目标可能会有偏差，以及结构性改革相对滞后。倘若政府对经济增长目标有更多容忍，市场会更容易自发出清、去产能；而当前的国内外形势，则决定了货币政策短期仍将按兵不动。
“如果单独来看，房价和汇率这两个价格的决定因素不完全相同；时而二者还表现跷跷板的关系。”伍戈称，“把这个问题提出来是有现实意义的，说明我们不能头痛医头脚痛医脚，要系统性看待和解决资产价格轮动，而不是只依靠资本管制和限购。”
在他看来，房产限购和外汇管制，全是“硬梆梆”带行政性色彩的短期手段。尽管当前房价过快增长，汇率也有一定贬值压力，但当局并不希望房价和汇率急剧变化；在当前经济周期之下，最麻烦的是二者出现剧烈“双杀”。放在大的宏观背景下，最主要的问题还是经济结构扭曲下的“资产荒”。
“如果把房价打下来了，资金或会涌向其他领域。在跨境资本存在宏观审慎管理的情形下，部分有渠道的资金可能会选择外流，而流不出去的资金会不会继续留在房地产领域不好说，或会进债市，或进股市，或进其他价格弹性较大的资产市场，但进入实体经济的还是很少。”他表示。
今年8月以来，中国一二线城市房价加速上涨，而人民币汇率贬值压力也高烧不退。有人担心，中国将面临着“保房价”还是“保汇率”的选择，要么像日本一样舍房价保汇率，要么像俄罗斯一样舍汇率保房价。
伍戈认为，若能对经济增长目标有更多容忍度，不人为设定过高的经济增长目标，或者容忍增长目标波动加大些，那么市场会更容易自发出清并去产能，将有助于系统性解决“房价”和“汇率”的问题。
“经济增长目标是政府最重要的经济指标之一，客观上货币政策、财政政策都在为其服务。”伍戈称，“人为制定较高增长目标的科学性值得商榷。如果这个目标设定出现系统性的偏差，那么副作用就可能会非常大。”
在他看来，现在制造业总体低迷，或与2009年过度刺激以及过高增长目标有很大的关系。彼时全球经济都在调整，而中国通过过度刺激强行熨平经济周期，肯定会产生不少“后遗症”。
“稳增长就是稳就业，由于人口结构和产业结构变迁等原因，现在中国的就业市场暂没突出问题，每年的就业目标都能提前完成，中低端劳动力市场甚至还很紧张。如果现在不让市场自动出清，而仍要实现一个过高的增长目标，科学性值得探讨。一旦经济下行压力大些就刺激，可能引起资产价格高企和轮动，近期刚好又轮动到房地产资产了。”他称。
他指出，今年一季度由于经济有下行压力，希望借助房地产投资等“一臂之力”保持经济增长，信贷相应大增，首付比例也下调，客观上不利于房地产价格的稳定；而当房价涨势过猛，限购等行政性调控便又应声而出，周而复始。
当前市场出现的人民币汇率贬值压力或与高增长目标下的总需求刺激强度有关。国际金融危机爆发之后不久，当全球经济尚处于负增长之际，中国却将经济增速推高到10%左右。
“未来一年国内外会发生很多事情和冲击，我们怎么能预先知道经济增长就一定会达到6.5%或7%？宏观经济是有内生的客观规律的，我们应该尊重之。同时，政府在稳增长和调结构之间似乎也有些阶段性的顾虑或犹豫，在结构性改革还没完全到位的情形下，市场扭曲可能会一环套一环。”他称。
在伍戈看来，尽管货币政策的工具有很多，但大的立场方向只有三个选择：“松”、“紧”、“中性”。而当前国内外的经济形势决定了货币政策既不能继续放松，也不能收紧，或只能暂时按兵不动。
他认为，如果货币政策继续放松，将导致资产价格进一步“火上浇油”。而从汇率角度来看，不管美联储12月是否加息，但是未来趋势还是往加息方向走。如果此时中国再降息，两边的利差进一步收窄，那人民币汇率的贬值压力就会加大。
同时，当前的宏观经济基本面和房地产泡沫也决定了货币政策不宜收紧。他指出，尽管从8、9月的数据来看，经济暂时趋稳，但由于内在动能的缺失，下行压力仍在。在宏观经济的三驾马车中，出口表现一般，消费相对稳定，短期能有所作为的只有投资。
而在投资中，制造业似乎没什么亮点；在抑制房价的调控之下，房地产新开工面积已经在下降；此时唯一能对经济起作用的似乎就是基建。但对于投资基建的资金来源而言，财政其实也不是很宽裕，因为经济下行时收税也比较困难，而且养老账户等的未来压力不小。如果此时货币收紧，似与经济基本面表现不一致。
中国央行最近一次降息是在去年10月24日，将一年期基准贷款利率下调至4.35%；最近一次降准是在今年3月1日，当时将法定存款准备金率普降0.5个百分点至17%。之后央行一直按兵不动，只是在8、9月份相继重启14天期和28天期逆回购操作，平缓市场流动性。
伍戈认为，如果货币政策收紧，对房地产调控也是不利的，因为如果房地产有泡沫，用货币政策简单地直接挤出泡沫也很危险，2008年美国的次贷危机就是前车之鉴。
“次贷危机的很大一个潜在教训或是美联储加息在客观上主动刺破了泡沫，导致资产价格预期一下就有很强的逆转，连带高风险的次贷产品违约，所有的金融机构都受影响。”他称。
同时，由于货币政策是全局性的总量政策，利率一旦上升全国的利率都上升，也不利于三四线城市去库存。
“紧也不能，松也不能，那就只能保持相对中性。而且这个时候不能轻举妄动，不然就可能有更大风险。”伍戈称。
（完）
（整理、编写、责任编辑：王砚峰）
2016年第74期（总第1685期）2016年10月21日（星期五）
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