经济走势跟踪
Macroeconomic trend monitor
中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心
中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
2015年第18期（总第1534期）2015年3月9日（星期一）
[本期要点] 印度经济增速要超越中国？ 欧元区经济开始焕发生机 世界应“适应”长期低油价 中国境外消费去年超过万亿元 中国央行再度降息
经济热点
印度经济增速要超越中国？
[摘要：正在召开的人大12届3次会议上，李克强总理在《政府工作报告》中宣布，将2015年实际经济增长率目标相比2014年下调0.5个百分点，定为“7%左右”；印度财政部2月20日发布的最新的年度经济调查报告显示，假设季风正常，而且印度对有所好转的世界经济增加出口，2015-16年财年的国内生产总值（GDP）有可能增长8.5%，并且面临未来实现两位数增长的历史性机遇。这引发了经济学家对印度经济是否真的会超越中国的讨论。]
印度GDP增速预期超过中国就是个笑话？
自今年1月调整算法后，印度近几个月频现经济增长超过中国的消息，上周还预计2016年GDP增长超过8%。看似“体面”的GDP数据已招致许多批评，连印度政府的首席经济顾问、经济学家Arvind Subramanian也对根据新算法修正的预期感到不解。一些专家称这样的修正值就是个笑话。
华尔街见闻文章提到，今年1月30日，印度调整了GDP的计算方式。计算GDP的基准年份从2005年后移至2012年。生产成本计价也改为市场计价。结果印度2013/2014财年的GDP增速从此前的4.7%大幅上修至6.9%，截止于今年3月31日的2014/2015财年GDP增速将达7.4%。
Subramanian参与的印度财政部经济调查预计，2015/2016财年印度GDP增长将达到8.1%-8.5%。而中国计划将今年GDP增长目标降至7%左右。IMF今年1月预计中国2016年GDP增长6.3%。可是，据路透消息，Subramanian在印度经济调查发布后表示，对修正后的GDP预期感到不解。
2月3日接受印度英文日报《商业标准报》（Business Standard）采访时，Subramanian还表示：“新的GDP增长数据让我困惑。修正后，2012-2013年GDP增长从4.7%升至5.1%，2013-2014年从5%升至6.9%。这意味着2013-2014年GDP增长快了1.9个百分点。”这是“诡异”的数据，“特别是2013-2014年GDP加快增长，这和宏观经济的其他特征不一致”。
摩根士丹利投资管理公司的印度裔新兴市场与全球宏观主管Ruchir Sharma在另一家印度英文报纸《印度时报》上发布博客文章称：“GDP增速大幅上调是个拙劣的笑话，它毁了印度的信誉，让印度的统计局成为全球金融圈的笑柄。”“从企业收入到全国进口、信贷、铁路货运量、汽车销量，所有数据无不预示着，增长低得多。可能更接近原来预测的数据：5%。”
另一位印度经济学家、驻新德里记者Dhiraj Nayyar在彭博网站发布的观点文章称，印度调整GDP让人想起，印度面临和中国同样的数据问题。如果印度真要增长为超级经济大国，就得更努力地打造世界级的统计系统，准确的数据必不可少。
今年1月下旬，印度非营利新闻机构Indiaspend.org发表于《商业标准报》的文章认为，即使根据IMF的预测，印度的经济增速会超过中国，印度的实际GDP总量至少也要到2032年才可能与中国不相上下。
印度经济增速为何快不过中国？
彭博社在近日发表一篇文章，对于印度经济增速将在未来几年超过中国的普遍观点，Tim Worstall并不这样认为。他说，提出有关印度经济增速预计将在未来几年超过中国的观点完全正确，而我对此也完全赞同。眼下，印度政府制定了合理的宏观经济政策，而中国则刚刚结束其高速增长的时代（毫不夸张地说，中国是全球有史以来增速最快的经济体），我们的确预计其增速会大幅放缓。另外，人口形势也是印度占优。印度人口年龄结构更加年轻，这无疑将推动其国内生产总值（GDP）增长。不过，当然，它对真正决定生活方式的人均GDP影响不大。
然而，上述言论实际上都是关于两个国家的长期经济增长。但是，它们并没有像其他许多人想象得那么重要：“更难预测的是，哪个国家将更善于创新。一些迹象指向了印度，因为在财产权得到保障和稳定的总体局势下，民主往往更能孕育成功创业。中国是一种新模式，目前尚不清楚能否孕育出那种鼓励人们冒险、创业和投资的环境。”
借鉴所有针对经济自由等各项国家排名，北欧国家在贸易自由、职业自由、监管负担以及创业自由等方面排名非常高。事实上，如果我们排除高企的税率给这些国家造成的影响，那么它们毫无疑问是全球经济最自由的国家。斯科特•萨姆纳（Scott Sumner）甚至写了一篇学术论文，坚称丹麦就是全球经济最自由的国家。这大致就是那些国家即便有着高税赋，依然能够经济正常运行的原因吧。诚然，他们把从私营经济征得的税收进行了重新分配，但他们已经成功创建一个经典的自由市场，让经济在其上繁荣发展。而我或许可以轻而易举地列举出一批对这一基本情况表示赞同的经济学家。
至于印度和中国，Tim Worstall说，印度经济就是一场关于规章、许可和授权的噩梦。事实上，直到近几年，才有了拉吉牌照（Licence Raj）的说法。中国经济相对无法可依。不过，中国也是相当自由的市场。举例来说，我曾考虑建一座小型加工厂。雇上5名工人，再买一条看门狗，不是多大的事情，你懂的。在欧盟国家，拿到允许动工的牌照大约需要14个月。据我了解，在中国不用14个月我就从还在考虑“这会是一个好主意吗？”已经走到开始生产这一步了。没错，无论是过去还是现在和我自己所想的流程都完全一样。而在印度，只有天知道获得必要的许可要花上多长时间了。
Tim Worstall认为，只要与印度相比，中国保持更加自由的市场，那么我预计，中国的经济增速会继续超越印度。正如我所预计的那样，如果中国保持经济自由，一旦结束追赶式增长并和美国一样致力于技术前沿，其发展甚至就会快过欧洲。我觉得这种观点不会被接受，但是从我实际经商的经验来看事实就是如此，我的所想的会终将发生。即便中国香港、台湾和新加坡的人均GDP与英美处在同一水平上，但前三者在经济上还是要比后两者更加自由。
（综合消息）
国际经济
欧元区经济开始焕发生机
[摘要：最近公布的数据显示，在启动即将启动1万亿欧元的量化宽松之际，命运多舛的欧洲经济终于出现了向好的迹象，企业的盈利率也开始显著提高。]
据路透社报道，就在欧洲央行启动规模超1万亿欧元的量化宽松计划之际，欧元区经济也萌生出数量多于预期、蕴含生机的绿芽。欧洲央行总裁德拉吉表示，将于3月9日首次利用新钞购买公债。欧洲央行曾表示，每月将购买600亿欧元主权债券，直到2016年9月，或者直到通胀率回升到目标水准：接近但低于2%。欧洲央行上调今年的经济增长率预估至1.5%，高于去年12月预估的1.0%。该央行现在预测2016年经济增长1.9%，亦高于先前预测的1.5%。“最新的经济数据，尤其是截至2月的一些调查报告，显示今年年初经济活动出现进一步改善，”德拉吉在记者会上表示。“展望未来，我们预期经济复苏将逐渐扩大范围和增强势头。”
一份对路透调查的分析显示，自年初以来，欧元区最重要的经济报告，以及区内四个最大经济体的数据中，有超过一半高于市场预估，其中许多甚至超过了最高的预估值。目前欧元区通胀率为负0.3%，预计今年为零，2017年升至1.8%，这足够接近欧洲央行的通胀率目标，预示印钞行动不会持续到2016年9月以后。欧洲央行要想让市场相信它的购债计划将取得成效，还需下很大功夫。路透调查的分析师中，只有半数认为购债计划将帮助通胀率升向接近2%的目标水平，半数认为购债计划的持续时间将需要延长。2月份负0.3%的通胀率高于预期，油价已从1月低位反弹，经济增长正在加快，而欧元兑美元隔夜触及11年新低，增强了输入型通胀将会上升的前景。“欧元区经济展望所面临的风险仍然偏于下行，但在近期的货币政策决定和油价下降之后，这种风险已经减小，”德拉吉表示。
尽管围绕希腊退出欧元区的疑虑犹存，乌克兰冲突也没有实质缓和，但这一最新分析表明，对欧洲恐出现通缩螺旋的顾虑过头了。欧洲最大经济体德国的数据改善情况最为突出。德国1月零售销售增长是最高预估值的近两倍，受此扶助，3月4日的欧元区零售销售数据竟比路透调查的预估中值高出九倍。另外两项德国数据--第四季GDP增长率和1月服务业PMI初值也都优于分析师给出的最高估值。
分析师指出，能源价格大幅下滑使得消费者的可支配收入增加，欧元明显回落为主要因素。欧元大幅贬值的部分原因则是受到对欧洲央行购债举措预期的影响。贝伦贝格银行分析师Christian Schulz说道：“在通缩言论甚嚣尘上，希腊和乌克兰危机的大环境下，人们的预期已经放得很低。”“现在来看通缩题材对欧元区来说反倒是个正面因素，因为油价越便宜，意味着消费者的能源支出越少，皮包里的钱就更多了。”虽然美联储和英国央行将油价下滑视为对本国经济的利多，不过欧洲央行则担心那可能会强化通缩预期。而在西班牙，1月制造业和服务业采购经理人指数（PMI）初值均优于预估均值；意大利GDP虽然仍在下滑，但并没有路透调查分析师预估中值体现的那么糟糕。就连欧洲第二大经济体法国，最新公布的工业产出数据亦好于路透调查平均预期，服务业PMI也高于所有预测值。
目前，全球除少数地区外都是通胀放缓的情况。欧元区多数地区的通胀率符合预估或逊于预测。然尽管油价已使得通胀率降至极低水准，时常可见低于零，简单的计算即可看出，一旦油价企稳或开始扳回跌幅，通胀率将会转为上升。除此之外，油价下跌和欧元贬值除非无限期的持续下去，否则对经济活动的提振作用将为时不长。只有当这些因素不存在时，才能更加清楚看出经济复苏是否能持久。
与此同时，全球都在继续大推刺激举措。中国央行自11月以来已二度降息，印度央行3月4日也意外降息，自年初以来，全球各国央行的宽松举措已超过20个。
目前普遍的看法是，欧洲央行的购债计划要么只能刚够将通胀率拉抬至接近但低于2%的目标，要么还需要延长。这项计划主要买进政府公债，每个月斥资600亿欧元，且将持续至2016年9月。但如果就在一连串刺激举措即将上路时，欧元区整体经济有所改善，那么这些看法可能就要为之改观了。
另外，人们期待已久的欧洲复苏迹象，开始在大型跨国企业的获利中显现。最近几周，多家在欧洲销售产品及服务的大型企业公布了全球的获利情况。路透社分析了50多家企业对业绩的评论，有71%的企业表示，它们的欧洲业务从萎缩转为增长，或增长加速，只有16%表示2014年的欧洲经营情况恶化或预期2015年业绩下滑。13%的企业预期今年在欧洲的业务将停滞。
雷诺汽车总裁戈恩（Carlos Ghosn）上个月对投资者表示，欧洲是推动雷诺销售增长的主要力量，“欧洲市场复苏情况超出了我们的预期”。欧洲企业的高管预期今年将保持这种积极势头。低油价将提升消费者的可支配收入，欧洲央行印钞购买政府公债，都是利好因素。分析师认为，投资者尚未完全消化欧盟经济开始转危为安的程度。欧盟去年第四季GDP按年增长1.3%，仅约为美国经济增速的一半。
法国投资银行Natixis的股票分析师佩罗利（Benoit Peloille）表示，“这一情况仍未进入全球投资者的视线，他们在过去几年抛弃欧洲资产，现在仍对欧洲企业的获利趋势抱有疑问。欧洲宏观经济面有所改善，企业已开始从中受益。”英国与德国等欧洲北部国家通常被视为最强劲市场，但许多企业说，欧洲南部国家的经济复苏正推动欧洲大陆整体经济增长。化妆品集团欧莱雅的法国董事米利耶（Christian Mulliez）说，该公司的欧洲业务出现“自2007年以来的最强劲增长，主要归功于南欧市场的好转”。该公司表示，西班牙、葡萄牙和希腊市场的增长情况良好。在已公布的2014年第四季财报，58%的STOXX 600指数成份股企业表示获利增长，不过这个数字中也包含了欧洲以外的业务表现。
总体而言，第四季企业获利料增长19.5%，这将是三年半以来欧洲最佳获利表现。企业高管表示，需求转强是欧洲业绩表现有所起色的主因，加上近几年为了因应经济疲弱而降低成本的举措，让许多公司盈利提升，即便是处于通缩的背景下。
不过，尽管欧洲普遍充满乐观看法，其中也带有谨慎氛围。在旅馆集团中，希尔顿（Hilton）和万豪国际（Marriott International）均表示，欧洲市场的好表现是拜那些提供有限服务的旅馆品牌扩张之赐，如希尔顿旗下的逸林酒店（DoubleTree）、万豪旗下的Courtyard和Residence Inn。而在欧洲几乎只走全方位服务型路线的凯悦酒店集团（Hyatt Hotels Corporation）则指出：“欧陆市场持续面临苦战。”
另外，消费产品集团联合利华在欧洲也面临市场萎缩的情况，因消费者改为选择折扣品和无品牌的商品。该公司总裁波尔曼（Paul Polman）表示，欧洲消费者的习惯已经从根本上转变，“经过这几年的撙节措施，经济实惠的心态已根深蒂固”。雷诺汽车总裁戈恩上个月对投资者表示，欧洲是推动雷诺销售增长的主要力量，“欧洲市场复苏情况超出了我们的预期”。
（综合消息）
世界应“适应”长期低油价
据英国《金融时报》报道，埃克森美孚（ExxonMobil）首席执行官表示，世界应该“适应”一个油价相对疲弱的时期，而美国页岩油生产的适应力超过许多人此前的预期。
雷克斯•蒂勒森（Rex Tillerson）发表上述言论之际，全球最大的上市能源公司表示，今年将削减资本支出12%，这个迹象表明能源业正通过削减成本来应对原油价格暴跌。蒂勒森在纽约的年度分析师会议上表示，油价之所以暴跌，是因为中国和其他地区的需求增长放缓，同时美国供应“就像一列货运列车一样驶来”。他说，这些状况可能会持续。蒂勒森表示：“我认为，人们需要在一段时期适应这种局面。目前有大量的供应，而且我没有看到特别健康的世界经济。”
油价自去年夏季以来下跌约50%，这使得人们预计，如果油价没有迅速反弹的话，近年快速增长的美国产量将很快趋缓，甚至可能下降。但蒂勒森表示，页岩气行业的先例——尽管价格下跌和钻井机数量大幅下降，但页岩气产量继续增长——似乎表明，美国石油产量将比人们所假设的更加强劲。他补充称，在页岩气领域削减成本并提高生产率的公司往往也生产页岩油或“致密”油，这意味着美国石油业将不会被低油价和其他地区的竞争击垮。他说：“我认为你也将会在致密油领域看到一些同样的适应力，因此它将在全球展开竞争。”蒂勒森向分析师们表示，埃克森美孚计划将今年的年度资本支出削减至约340亿美元（之前预期为370亿美元），2016-17年度的资本支出还会略低一些。但他坚持该集团一年前的预测，即到2017年，其产量将达到430万桶石油当量/日，高于去年的400万桶石油当量/日。他的言论进一步表明，石油供应商应对油价暴跌的时间可能比许多高管和分析师预计的更长。
埃克森美孚规划的资本支出削减幅度与美国第二大石油集团雪佛龙（Chevron）拟议的削减幅度相当，但低于英国石油公司（BP）宣布的20%的削减幅度。蒂勒森还暗示，埃克森美孚研究了许多潜在的收购目标，由于油价下跌，这些目标的估值显得更具吸引力。他说：“我们感兴趣且在考虑的目标真的没啥限制。当然有人在接洽我们。”他补充称，埃克森美孚将只会收购它相信能够提高被收购企业盈利能力的目标。预计埃克森美孚天然气产量的下降将持续至2017年，但石油产量今年将增长7%。
（FT，2015.3.4）
国内与港台经济
中国境外消费去年超过万亿元
[摘要：中国去年以来出现了两大相互矛盾的奇景：一、是中国制造业遭遇前所未有的危机，出口下降，产能过剩严重；二是中国消费者海外消费突破万亿元，海外抢购“马桶盖”。这看似矛盾的两大奇景为何同时在中国发生？我们应如何因对？值得我们深思。]
新加坡《联合早报》报道，据中国奢侈品专业研究和顾问机构财富品质研究院今年1月发布的《2014中国奢侈品报告》显示，中国去年的出境旅客人数连续第五年以20%的速度增长，达到1.7亿人；人均境外购物消费额达到632美元，为全球最高。中国出境旅游人数持续增加，中国人境外消费也相应快速增长。中国商务部部长高虎城透露，去年，中国境外消费总额已经超过一万亿元人民币。
去年中国出境旅游人数和境外消费双双暴涨。根据中国奢侈品专业研究和顾问机构财富品质研究院今年1月发布的《2014中国奢侈品报告》显示，中国去年的出境旅客人数连续第五年以20%的速度增长，达到1.7亿人；人均境外购物消费额则达到632美元，为全球最高。
针对境外消费规模的扩大，高虎城在全国人大年会的中外记者会上分析，这背后的主因是价差：首先是中国某些产品有较高的消费税率；其次是国内流通成本过高，物流环节过多；第三是国外品牌商对华的定价政策所致。他指出，今后为了引导国外采购回流，中国将从上述三个方面着手。在他看来，国内外消费市场这两年来出现一个特别有意思的趋势：内部消费越来越个性化和多元化，而在国外购物却呈现单一化和模仿式的消费现象。他相信，随着中国居民消费观念的改变，这种局面将像前些年“你有、我有、人人有”的排浪式、模仿性消费，逐步转向理性、回归正常的状态。
英国《金融时报》中文网专栏作家叶檀对中国消费者海外消费行为进行了较为客观理性的分析。她在文章里说到，春节海南游客多到针插不进，但让当地人失望的是，与用集装箱从日本拉回消费品的热情相比，游客在当地的消费热情不算太高。但海南还算幸运的，根据最新数据，2014年海南全省社会消费品零售总额首超1000亿元，增长12.2%，高于全国0.7个百分点。去年中国社会零售品总额消费增速下降，商务部新闻发言人沈丹阳1月在例行发布会上介绍，2014年全年实现社会消费品零售总额26.2万亿元，同比增长12.0%，扣除价格因素，实际增长10.9%，比上年同期分别放缓1.1个和0.6个百分点。5000家重点零售企业销售额增长6.3%，较上年回落2.6个百分点。对GDP的贡献率倒是维持在高位，全年最终消费对GDP增长贡献率51.2%，比上年提高3个百分点。问题是，网络消费还会维持目前的增长吗？而以往作为重要力量的政府企事业单位消费还能维持吗？
海南官员的烦恼也是中国消费的烦恼，中国消费者愿意消费，却减少了在本土的消费量，中高收入群体消费国际化。政府当然不可能闭关锁国，关上国门不许中国消费者购买日本大米、日本电饭煲。
据《新闻晨报》援引日本当地电视台的节目称，今年春节前后的10天时间，估计有多达45万中国游客在日本花了近60亿元人民币用于购物，从保温杯到名牌包，不少商场货架上被扫荡一空。中国官方公布，今年春节期间中国游客出境游总人数为519万，其中到访日本的比例为8.7%，而上述的45万赴日中国游客的数字，就是按照这个比例来计算的。2014年1到3月中国游客男女老少人均在日消费支持额是25万日元（约1.3万元人民币），按照这个数字来计算，今年春节期间45万赴日中国游客的消费总金额为1125亿日元（约60亿元人民币）。
去年中国出境游总人数超过1亿，如果每个人在境外消费1万元，情况又该如何？《朝日新闻》根据各大连锁店的商品销售数据统计出了中国游客血拼排行榜，从今年2月18日到19日，家电百货店的排行是国际名牌手表、各类平板终端设备、单反相机、电饭煲、美容仪，其他排行还有药妆、巧克力等。
消费是内需的重要组成部分，国内制造产能过剩，消费者却大肆在国外购物，日元、欧元贬值是重要原因，但肯定不是唯一原因。指责中国消费者不爱国、不理性无济于事，如此庞大的消费群体作出同样的选择，说明他们对国内消费品的信心跌到了岌岌可危的地步，重塑消费安全、重构产品诚信体制、重新建立极致工匠精神是生死线，否则中国产能过剩将日趋严重。
日本马桶盖可能是日本企业在中国的工厂代工的，3月1日浙江在线消费频道报道，有赴日消费者买回了中国杭州下沙制造的马桶盖，生产厂家松下电化住宅设备机器（杭州）有限公司成立于2004年，位于杭州下沙，生产加工智能坐便器、电饭煲、洗衣机等产品。松下官方客服处表示，在日本销售的这款马桶盖在中国国内没有同型号出售，是中国国内松下厂家生产出口日本的一个型号，在日本一些大型商场都有出售，专门提供给赴日本消费的中国顾客。这款马桶盖的生产标准完全依据日本的相关标准生产，从质量上来讲要优于中国国内的同品牌产品。消费者购买了“自由行”的马桶盖并不愚蠢，他们购买的是不同的标准与服务等，是更安心的产品质量，是更高的标准与更严厉的监管。
不要以为三鹿奶粉事件已经阴影散去，如果不辅之以严厉的监管，可能十年二十年都不会消退。中国消费者到国外，从购买食品到购买日用品，如奶粉、大米、化妆品、电饭煲等，从食品安全到品牌信任，中国制造处于巨大的信任危机之中，消费者用脚投票，投下的是对很多中国国内企业质量、品牌、监管制度的不信任票，他们无法进行筛选，只能用脚投票。
如果煽情能力大于制度建设能力，迟迟无法筛选出诚信的、视品牌为生命的企业，如果没有为食品安全谢罪的企业家，没有客观的评级标准，中国消费外部化的问题就难以解决。
至于内需的另一面投资，政府不遗余力。中国国家发改委透露，国家发改委2014年共下达中央预算内投资340亿元用于交通基础设施建设，2015年将积极推进重大基础设施项目建设，重点包括中西部铁路、城际铁路等。另据彭博新闻社报道，一位不愿具名的知情人士称，中国国务院去年底已批准总投资额逾10万亿元人民币的七大类基础设施项目，其中今年投资超过7万亿元。据了解，由国家发改委编制的这七大类投资包含400多个项目，今年开工项目预计约300个，旨在通过扩大有效投资稳定当前的经济增长。
2015年是消费过剩产能、艰难转型的一年，投资者往往关注投资量大小，产能开工情况，并购重组情况，而忽视了中国同时面临如下矛盾，满足中高端消费需求的产能不足、不满足的无效产能过多，在措施上需要双管齐下，扶本，是要筛选出满足需求的产能；驱邪，是要驱除无效的过剩产能，让不诚信、无消费者的僵尸企业卷铺盖离开市场。
（综合消息）
中国央行再度降息
[摘要：中国央行2月28日下午宣布再度降息，以提振经济增长。这次降息深层次的背景和中国货币政策的趋向值得我们进一步探究。]
中国人民银行宣布，从3月1日起，将金融机构一年期存款基准利率下调0.25个百分点，至2.5%，将一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.35%。同时，将存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.2倍调整为1.3倍。这是自去年11月下旬中国央行时隔两年首度降息后，在三个月内第二度降息。2月初，中国央行还下调了金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，并同时宣布了针对部分金融机构的额外降准措施，意在帮助金融机构调整结构、加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度。
通缩压力促使央行再降息
瑞银中国首席分析师汪涛认为，本次降息并不意外，因为1月CPI（居民消费价格指数）大幅回落，而2月CPI可能仍很疲弱。1月CPI同比增速回落至0.8%、PPI（生产者价格指数）同比跌幅扩大至4.3%，均创五年新低。虽然春节干扰是压低1月通胀的重要因素，但核心通胀率环比增长势头（经过季调并剔除春节因素后的三个月平均增速）也创下了全球金融危机以来的新低。从高频数据来看，我们估计2月CPI同比增速也仍在1%以下、PPI同比跌幅仍较大，进一步加剧市场对通缩的担忧。
通缩大幅下行推高了实际利率。CPI和PPI均值在去年四季度以来下滑了170个基点、在过去六个月下滑了250个基点。去年11月央行降息后，加权平均名义贷款利率仅下降了20个基点，我们估算的综合融资成本变化更小。因此四季度以来，我们估算实际利率攀升了100多个基点。
实际利率攀升意味着货币条件被动收紧，这与实体经济持续放缓形成鲜明反差，会加剧企业部门债务负担、进一步抑制实体经济。随着工业企业部门利润滑坡（去年四季度规模以上工业企业利润同比下跌6%、主营业务利润同比下跌9%），金融体系风险快速积累，通过放松货币政策来避免货币金融条件过度收紧、防范金融风险已势在必行，而从央行最新的货币政策执行报告及《金融时报》发表的两篇应对通缩的文章也可看出，央行明显提高了对通缩压力的关注。
本次降息有助于降低银行贷款利率和全社会综合融资成本，不过实际贷款利率下调幅度可能不足25个基点，因为存款利率浮动区间进一步上调，意味着这种不对称降息会导致银行净息差收窄。另外，降息还有助于在通缩压力固化之前稳定全社会通胀预期。通过推动名义利率更明显下行、稳定通胀预期，此次降息有望抑制实际利率上升势头、促使其回落，这会缓解实体经济偿债负担、避免银行资产质量下降过快，从而控制金融风险。
虽然本次降息有所帮助，但无法完全扭转迄今为止货币条件的被动收紧。如我们此前所强调的，为了防止实际利率进一步攀升，我们认为央行有必要在2015年下调名义利率100个基点。不过，在各种制约下央行可能仅会下调基准贷款利率50至75个基点。我们预计下次降息的时间可能是二季度，因为通缩压力不减、实体经济活动持续疲弱，使得央行再度出手。除了降息之外，为了冲消因资本外流带来的流动性收缩，我们认为央行还有必要降准和使用其他流动性工具，并放宽贷款额度等信贷限制来保证银行贷款平稳增长。
从保增长的角度来说，我们预计决策层年内还将加大财政政策支持力度、放松房地产相关政策（如降低首付和降低交易环节税费等），并加快推进有利增长的改革。在我们看来，这些是比货币政策更有效的稳增长措施。
中国迎来政策宽松好时机
浦发银行金融市场部高级分析师曹阳认为，“美强欧弱”现扭转，中国迎来政策宽松好时机。
2月后，海外市场投资者风险偏好情绪回升，道琼斯指数创出新高，年初以来德国DAX指数、欧洲斯托克600指数涨幅更分别达到13%和14.3%。我们认为目前欧洲经济复苏、美联储的“耐心”对于中国市场均将是支持性的，这既减缓人民币贬值压力，也一定程度打开了国内降息的窗口。
短周期的“美强欧弱”局面已经出现扭转，2015年后欧洲经济意外指数持续上行，在1月22日欧洲央行推出QE后更是出现加速，在2月25日达到49.3的高点。反观美国该指数同期持续下滑，目前仅为-47.8。
他预计2015年上半年欧洲区经济将延续回升的趋势不会改变，驱动因素依然在于欧洲区信贷条件改善、德国经济复苏和低油价时代的“减税红利”：首先，欧洲区M3增速持续加快，2014年12月M3增速达到3.6%。从国别来看，西班牙、意大利企业贷款利率下行明显，同期仅为2.58%和2.56%，以上均显示企业融资成本下降，信贷可得性增加；其次，受益于欧元汇率低位，德国经济反弹动能较强，2月IFO景气企业景气指数达106.8。德国经济的好转对于周边国家也会有正向的“溢出效应”，最新欧元区2月综合PMI达到53.5；最后，尽管WTI油价出现底点反弹，但力度有限，目前仍在50美元左右震荡，油价下跌既减少欧洲原油净进口金额、改善贸易收支情况，也一定程度增加了居民实际收入，促进消费。根据2013年BP数据，德国、法国、意大利和西班牙等国家占全球原油消费比例达到2.7%、1.9%、1.5%和1.4%，我们预计油价下跌对于这些国家经济帮助较大，而欧元区的最新消费者信心指数在2015年2月达到 -6.7，相比2014年10月底点回升明显。此外，欧洲金融市场尾部风险有限，2月20日希腊新政府推出了国有资产出售、增加税收等改革措施，并与“三驾马车”达成了延长救助计划四个月的协议。尽管希腊政府的改革措施目前只是框架性的，其在7月仍有70亿欧元债务待偿还，届时双方仍需要再度博弈。但基于欧元区各国金融机构流动性改善，5000亿欧元区稳定基金（ESM）的落实，我们认为“希腊问题至多是希腊人民自身的问题，未必是欧元区的问题”，希腊脱欧仅是小概率事件。事实上，国际投资者依然押注希腊将留着欧元区，年初以来彭博希腊主权债券回报达到4.9%，回报率为31种政府债券中最高。
与欧元区不同，我们预计未来一段时间美国经济复苏动能将较2014年2、3季度减缓，而美联储依然会对于加息时点保持足够“耐心”。一方面，美国“消费稳、投资弱”的组合会维持较长时间。目前得克萨斯州制造业信心指数自2014年11月的10.4持续回落，在2015年2月仅为-4.7，相对而言，消费者信心指数依然较高。我们理解国际油价下滑和全球需求不足均抑制企业资本扩张。比如，对于美国大部分页岩油生产企业而言，60美元国际油价对应盈亏平衡线，而目前偏低的油价压制了美国企业的资本开支，此外，CEO经济前景指数从2014年中期的95.4下滑至12月的85.1。另一方面，美联储对应加息时点仍将保持“耐心”，尽管美联储主席叶伦在最新的国会证词表示前瞻性指引的修改意味着经济改善到了一定程度可以立刻在任何一次议息会议上加息，但其依然认为周期性因素依然使劳动力市场恢复较弱，后者仍有进一步改善空间，此外海外，尤其是欧元区、中国经济存在下行风险。从通胀来看，短期内也仍将趋于下降，直到劳动力市场持续改善和低油价等暂时性因素冲击消失后才可能向2%的中期目标值回归。我们认为仅就美国劳动力市场而言，复苏仍需得到更广义层面印证，而非仅是非农就业人数增加。1月劳动力市场就业状况指数的环比增长为（LMCI）为4.9%，相比2014年4季度平均的6.5%有所回落，此外私营部门平均时薪增长并不明显，尽管在2015年1月回升至2.2%，但仍远低于危机前平均3%的增速。实际工资增长疲弱也拉长了产出缺口收窄的时间，因此我们维持美联储首次加息时点仍是今年9月的判断。
结合以上，海外经济、金融环境对于中国经济仍会形成支持：一方面，欧洲经济反弹、美国经济温和复苏将有助中国出口企稳和企业补库存；另一方面，欧洲经济转好将减缓美元升值动能，此外美联储偏向宽松的货币政策仍使全球流动性较为宽裕，后者为国内再度推行宽松政策提供了难得的“黄金窗口期”。目前国内通缩和经济下行风险依然较大。物价方面，预计2月CPI增幅仅在1%左右，PPI跌幅将接近4%。物价走低导致名义营收放缓，促使企业推迟投资；经济方面，最新2月汇丰PMI指数中产成品库存从1月的49.5上升至50.2，显示需求依然较为疲弱，同期就业指数持续下滑至49.3，持续跌破荣枯分水岭。以上均意味着中国央行再度放松货币政策是必要的。
预计在三月两会后，中国央行将降息25个基点，用以降低企业融资成本、减缓高负债率企业财务费用支出；汇率政策方面，基于人民币跨境流动规模扩大以及资本项目逐步开放的大背景，预计人民币汇率波动区间将会扩大，例如单日波动区间可能扩大至3%，以使汇率更多发挥价格调节器作用。此外，央行会重视利率和汇率政策的搭配，着力打造“利率—汇率”价格双走廊框架，以此增加数量型政策工具的弹性，应对内、外流动性变化。
（综合消息）
（编译、整理：李彦松；责任编辑：王砚峰）
2015年第18期（总第1534期） 2015年3月9日（星期六）
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2015年第18期（总第1534期）2015年3月9日（星期一）
[本期要点] 印度经济增速要超越中国？ 欧元区经济开始焕发生机 世界应“适应”长期低油价 中国境外消费去年超过万亿元 中国央行再度降息
经济热点
印度经济增速要超越中国？
[摘要：正在召开的人大12届3次会议上，李克强总理在《政府工作报告》中宣布，将2015年实际经济增长率目标相比2014年下调0.5个百分点，定为“7%左右”；印度财政部2月20日发布的最新的年度经济调查报告显示，假设季风正常，而且印度对有所好转的世界经济增加出口，2015-16年财年的国内生产总值（GDP）有可能增长8.5%，并且面临未来实现两位数增长的历史性机遇。这引发了经济学家对印度经济是否真的会超越中国的讨论。]
印度GDP增速预期超过中国就是个笑话？
自今年1月调整算法后，印度近几个月频现经济增长超过中国的消息，上周还预计2016年GDP增长超过8%。看似“体面”的GDP数据已招致许多批评，连印度政府的首席经济顾问、经济学家Arvind Subramanian也对根据新算法修正的预期感到不解。一些专家称这样的修正值就是个笑话。
华尔街见闻文章提到，今年1月30日，印度调整了GDP的计算方式。计算GDP的基准年份从2005年后移至2012年。生产成本计价也改为市场计价。结果印度2013/2014财年的GDP增速从此前的4.7%大幅上修至6.9%，截止于今年3月31日的2014/2015财年GDP增速将达7.4%。
Subramanian参与的印度财政部经济调查预计，2015/2016财年印度GDP增长将达到8.1%-8.5%。而中国计划将今年GDP增长目标降至7%左右。IMF今年1月预计中国2016年GDP增长6.3%。可是，据路透消息，Subramanian在印度经济调查发布后表示，对修正后的GDP预期感到不解。
2月3日接受印度英文日报《商业标准报》（Business Standard）采访时，Subramanian还表示：“新的GDP增长数据让我困惑。修正后，2012-2013年GDP增长从4.7%升至5.1%，2013-2014年从5%升至6.9%。这意味着2013-2014年GDP增长快了1.9个百分点。”这是“诡异”的数据，“特别是2013-2014年GDP加快增长，这和宏观经济的其他特征不一致”。
摩根士丹利投资管理公司的印度裔新兴市场与全球宏观主管Ruchir Sharma在另一家印度英文报纸《印度时报》上发布博客文章称：“GDP增速大幅上调是个拙劣的笑话，它毁了印度的信誉，让印度的统计局成为全球金融圈的笑柄。”“从企业收入到全国进口、信贷、铁路货运量、汽车销量，所有数据无不预示着，增长低得多。可能更接近原来预测的数据：5%。”
另一位印度经济学家、驻新德里记者Dhiraj Nayyar在彭博网站发布的观点文章称，印度调整GDP让人想起，印度面临和中国同样的数据问题。如果印度真要增长为超级经济大国，就得更努力地打造世界级的统计系统，准确的数据必不可少。
今年1月下旬，印度非营利新闻机构Indiaspend.org发表于《商业标准报》的文章认为，即使根据IMF的预测，印度的经济增速会超过中国，印度的实际GDP总量至少也要到2032年才可能与中国不相上下。
印度经济增速为何快不过中国？
彭博社在近日发表一篇文章，对于印度经济增速将在未来几年超过中国的普遍观点，Tim Worstall并不这样认为。他说，提出有关印度经济增速预计将在未来几年超过中国的观点完全正确，而我对此也完全赞同。眼下，印度政府制定了合理的宏观经济政策，而中国则刚刚结束其高速增长的时代（毫不夸张地说，中国是全球有史以来增速最快的经济体），我们的确预计其增速会大幅放缓。另外，人口形势也是印度占优。印度人口年龄结构更加年轻，这无疑将推动其国内生产总值（GDP）增长。不过，当然，它对真正决定生活方式的人均GDP影响不大。
然而，上述言论实际上都是关于两个国家的长期经济增长。但是，它们并没有像其他许多人想象得那么重要：“更难预测的是，哪个国家将更善于创新。一些迹象指向了印度，因为在财产权得到保障和稳定的总体局势下，民主往往更能孕育成功创业。中国是一种新模式，目前尚不清楚能否孕育出那种鼓励人们冒险、创业和投资的环境。”
借鉴所有针对经济自由等各项国家排名，北欧国家在贸易自由、职业自由、监管负担以及创业自由等方面排名非常高。事实上，如果我们排除高企的税率给这些国家造成的影响，那么它们毫无疑问是全球经济最自由的国家。斯科特•萨姆纳（Scott Sumner）甚至写了一篇学术论文，坚称丹麦就是全球经济最自由的国家。这大致就是那些国家即便有着高税赋，依然能够经济正常运行的原因吧。诚然，他们把从私营经济征得的税收进行了重新分配，但他们已经成功创建一个经典的自由市场，让经济在其上繁荣发展。而我或许可以轻而易举地列举出一批对这一基本情况表示赞同的经济学家。
至于印度和中国，Tim Worstall说，印度经济就是一场关于规章、许可和授权的噩梦。事实上，直到近几年，才有了拉吉牌照（Licence Raj）的说法。中国经济相对无法可依。不过，中国也是相当自由的市场。举例来说，我曾考虑建一座小型加工厂。雇上5名工人，再买一条看门狗，不是多大的事情，你懂的。在欧盟国家，拿到允许动工的牌照大约需要14个月。据我了解，在中国不用14个月我就从还在考虑“这会是一个好主意吗？”已经走到开始生产这一步了。没错，无论是过去还是现在和我自己所想的流程都完全一样。而在印度，只有天知道获得必要的许可要花上多长时间了。
Tim Worstall认为，只要与印度相比，中国保持更加自由的市场，那么我预计，中国的经济增速会继续超越印度。正如我所预计的那样，如果中国保持经济自由，一旦结束追赶式增长并和美国一样致力于技术前沿，其发展甚至就会快过欧洲。我觉得这种观点不会被接受，但是从我实际经商的经验来看事实就是如此，我的所想的会终将发生。即便中国香港、台湾和新加坡的人均GDP与英美处在同一水平上，但前三者在经济上还是要比后两者更加自由。
（综合消息）
国际经济
欧元区经济开始焕发生机
[摘要：最近公布的数据显示，在启动即将启动1万亿欧元的量化宽松之际，命运多舛的欧洲经济终于出现了向好的迹象，企业的盈利率也开始显著提高。]
据路透社报道，就在欧洲央行启动规模超1万亿欧元的量化宽松计划之际，欧元区经济也萌生出数量多于预期、蕴含生机的绿芽。欧洲央行总裁德拉吉表示，将于3月9日首次利用新钞购买公债。欧洲央行曾表示，每月将购买600亿欧元主权债券，直到2016年9月，或者直到通胀率回升到目标水准：接近但低于2%。欧洲央行上调今年的经济增长率预估至1.5%，高于去年12月预估的1.0%。该央行现在预测2016年经济增长1.9%，亦高于先前预测的1.5%。“最新的经济数据，尤其是截至2月的一些调查报告，显示今年年初经济活动出现进一步改善，”德拉吉在记者会上表示。“展望未来，我们预期经济复苏将逐渐扩大范围和增强势头。”
一份对路透调查的分析显示，自年初以来，欧元区最重要的经济报告，以及区内四个最大经济体的数据中，有超过一半高于市场预估，其中许多甚至超过了最高的预估值。目前欧元区通胀率为负0.3%，预计今年为零，2017年升至1.8%，这足够接近欧洲央行的通胀率目标，预示印钞行动不会持续到2016年9月以后。欧洲央行要想让市场相信它的购债计划将取得成效，还需下很大功夫。路透调查的分析师中，只有半数认为购债计划将帮助通胀率升向接近2%的目标水平，半数认为购债计划的持续时间将需要延长。2月份负0.3%的通胀率高于预期，油价已从1月低位反弹，经济增长正在加快，而欧元兑美元隔夜触及11年新低，增强了输入型通胀将会上升的前景。“欧元区经济展望所面临的风险仍然偏于下行，但在近期的货币政策决定和油价下降之后，这种风险已经减小，”德拉吉表示。
尽管围绕希腊退出欧元区的疑虑犹存，乌克兰冲突也没有实质缓和，但这一最新分析表明，对欧洲恐出现通缩螺旋的顾虑过头了。欧洲最大经济体德国的数据改善情况最为突出。德国1月零售销售增长是最高预估值的近两倍，受此扶助，3月4日的欧元区零售销售数据竟比路透调查的预估中值高出九倍。另外两项德国数据--第四季GDP增长率和1月服务业PMI初值也都优于分析师给出的最高估值。
分析师指出，能源价格大幅下滑使得消费者的可支配收入增加，欧元明显回落为主要因素。欧元大幅贬值的部分原因则是受到对欧洲央行购债举措预期的影响。贝伦贝格银行分析师Christian Schulz说道：“在通缩言论甚嚣尘上，希腊和乌克兰危机的大环境下，人们的预期已经放得很低。”“现在来看通缩题材对欧元区来说反倒是个正面因素，因为油价越便宜，意味着消费者的能源支出越少，皮包里的钱就更多了。”虽然美联储和英国央行将油价下滑视为对本国经济的利多，不过欧洲央行则担心那可能会强化通缩预期。而在西班牙，1月制造业和服务业采购经理人指数（PMI）初值均优于预估均值；意大利GDP虽然仍在下滑，但并没有路透调查分析师预估中值体现的那么糟糕。就连欧洲第二大经济体法国，最新公布的工业产出数据亦好于路透调查平均预期，服务业PMI也高于所有预测值。
目前，全球除少数地区外都是通胀放缓的情况。欧元区多数地区的通胀率符合预估或逊于预测。然尽管油价已使得通胀率降至极低水准，时常可见低于零，简单的计算即可看出，一旦油价企稳或开始扳回跌幅，通胀率将会转为上升。除此之外，油价下跌和欧元贬值除非无限期的持续下去，否则对经济活动的提振作用将为时不长。只有当这些因素不存在时，才能更加清楚看出经济复苏是否能持久。
与此同时，全球都在继续大推刺激举措。中国央行自11月以来已二度降息，印度央行3月4日也意外降息，自年初以来，全球各国央行的宽松举措已超过20个。
目前普遍的看法是，欧洲央行的购债计划要么只能刚够将通胀率拉抬至接近但低于2%的目标，要么还需要延长。这项计划主要买进政府公债，每个月斥资600亿欧元，且将持续至2016年9月。但如果就在一连串刺激举措即将上路时，欧元区整体经济有所改善，那么这些看法可能就要为之改观了。
另外，人们期待已久的欧洲复苏迹象，开始在大型跨国企业的获利中显现。最近几周，多家在欧洲销售产品及服务的大型企业公布了全球的获利情况。路透社分析了50多家企业对业绩的评论，有71%的企业表示，它们的欧洲业务从萎缩转为增长，或增长加速，只有16%表示2014年的欧洲经营情况恶化或预期2015年业绩下滑。13%的企业预期今年在欧洲的业务将停滞。
雷诺汽车总裁戈恩（Carlos Ghosn）上个月对投资者表示，欧洲是推动雷诺销售增长的主要力量，“欧洲市场复苏情况超出了我们的预期”。欧洲企业的高管预期今年将保持这种积极势头。低油价将提升消费者的可支配收入，欧洲央行印钞购买政府公债，都是利好因素。分析师认为，投资者尚未完全消化欧盟经济开始转危为安的程度。欧盟去年第四季GDP按年增长1.3%，仅约为美国经济增速的一半。
法国投资银行Natixis的股票分析师佩罗利（Benoit Peloille）表示，“这一情况仍未进入全球投资者的视线，他们在过去几年抛弃欧洲资产，现在仍对欧洲企业的获利趋势抱有疑问。欧洲宏观经济面有所改善，企业已开始从中受益。”英国与德国等欧洲北部国家通常被视为最强劲市场，但许多企业说，欧洲南部国家的经济复苏正推动欧洲大陆整体经济增长。化妆品集团欧莱雅的法国董事米利耶（Christian Mulliez）说，该公司的欧洲业务出现“自2007年以来的最强劲增长，主要归功于南欧市场的好转”。该公司表示，西班牙、葡萄牙和希腊市场的增长情况良好。在已公布的2014年第四季财报，58%的STOXX 600指数成份股企业表示获利增长，不过这个数字中也包含了欧洲以外的业务表现。
总体而言，第四季企业获利料增长19.5%，这将是三年半以来欧洲最佳获利表现。企业高管表示，需求转强是欧洲业绩表现有所起色的主因，加上近几年为了因应经济疲弱而降低成本的举措，让许多公司盈利提升，即便是处于通缩的背景下。
不过，尽管欧洲普遍充满乐观看法，其中也带有谨慎氛围。在旅馆集团中，希尔顿（Hilton）和万豪国际（Marriott International）均表示，欧洲市场的好表现是拜那些提供有限服务的旅馆品牌扩张之赐，如希尔顿旗下的逸林酒店（DoubleTree）、万豪旗下的Courtyard和Residence Inn。而在欧洲几乎只走全方位服务型路线的凯悦酒店集团（Hyatt Hotels Corporation）则指出：“欧陆市场持续面临苦战。”
另外，消费产品集团联合利华在欧洲也面临市场萎缩的情况，因消费者改为选择折扣品和无品牌的商品。该公司总裁波尔曼（Paul Polman）表示，欧洲消费者的习惯已经从根本上转变，“经过这几年的撙节措施，经济实惠的心态已根深蒂固”。雷诺汽车总裁戈恩上个月对投资者表示，欧洲是推动雷诺销售增长的主要力量，“欧洲市场复苏情况超出了我们的预期”。
（综合消息）
世界应“适应”长期低油价
据英国《金融时报》报道，埃克森美孚（ExxonMobil）首席执行官表示，世界应该“适应”一个油价相对疲弱的时期，而美国页岩油生产的适应力超过许多人此前的预期。
雷克斯•蒂勒森（Rex Tillerson）发表上述言论之际，全球最大的上市能源公司表示，今年将削减资本支出12%，这个迹象表明能源业正通过削减成本来应对原油价格暴跌。蒂勒森在纽约的年度分析师会议上表示，油价之所以暴跌，是因为中国和其他地区的需求增长放缓，同时美国供应“就像一列货运列车一样驶来”。他说，这些状况可能会持续。蒂勒森表示：“我认为，人们需要在一段时期适应这种局面。目前有大量的供应，而且我没有看到特别健康的世界经济。”
油价自去年夏季以来下跌约50%，这使得人们预计，如果油价没有迅速反弹的话，近年快速增长的美国产量将很快趋缓，甚至可能下降。但蒂勒森表示，页岩气行业的先例——尽管价格下跌和钻井机数量大幅下降，但页岩气产量继续增长——似乎表明，美国石油产量将比人们所假设的更加强劲。他补充称，在页岩气领域削减成本并提高生产率的公司往往也生产页岩油或“致密”油，这意味着美国石油业将不会被低油价和其他地区的竞争击垮。他说：“我认为你也将会在致密油领域看到一些同样的适应力，因此它将在全球展开竞争。”蒂勒森向分析师们表示，埃克森美孚计划将今年的年度资本支出削减至约340亿美元（之前预期为370亿美元），2016-17年度的资本支出还会略低一些。但他坚持该集团一年前的预测，即到2017年，其产量将达到430万桶石油当量/日，高于去年的400万桶石油当量/日。他的言论进一步表明，石油供应商应对油价暴跌的时间可能比许多高管和分析师预计的更长。
埃克森美孚规划的资本支出削减幅度与美国第二大石油集团雪佛龙（Chevron）拟议的削减幅度相当，但低于英国石油公司（BP）宣布的20%的削减幅度。蒂勒森还暗示，埃克森美孚研究了许多潜在的收购目标，由于油价下跌，这些目标的估值显得更具吸引力。他说：“我们感兴趣且在考虑的目标真的没啥限制。当然有人在接洽我们。”他补充称，埃克森美孚将只会收购它相信能够提高被收购企业盈利能力的目标。预计埃克森美孚天然气产量的下降将持续至2017年，但石油产量今年将增长7%。
（FT，2015.3.4）
国内与港台经济
中国境外消费去年超过万亿元
[摘要：中国去年以来出现了两大相互矛盾的奇景：一、是中国制造业遭遇前所未有的危机，出口下降，产能过剩严重；二是中国消费者海外消费突破万亿元，海外抢购“马桶盖”。这看似矛盾的两大奇景为何同时在中国发生？我们应如何因对？值得我们深思。]
新加坡《联合早报》报道，据中国奢侈品专业研究和顾问机构财富品质研究院今年1月发布的《2014中国奢侈品报告》显示，中国去年的出境旅客人数连续第五年以20%的速度增长，达到1.7亿人；人均境外购物消费额达到632美元，为全球最高。中国出境旅游人数持续增加，中国人境外消费也相应快速增长。中国商务部部长高虎城透露，去年，中国境外消费总额已经超过一万亿元人民币。
去年中国出境旅游人数和境外消费双双暴涨。根据中国奢侈品专业研究和顾问机构财富品质研究院今年1月发布的《2014中国奢侈品报告》显示，中国去年的出境旅客人数连续第五年以20%的速度增长，达到1.7亿人；人均境外购物消费额则达到632美元，为全球最高。
针对境外消费规模的扩大，高虎城在全国人大年会的中外记者会上分析，这背后的主因是价差：首先是中国某些产品有较高的消费税率；其次是国内流通成本过高，物流环节过多；第三是国外品牌商对华的定价政策所致。他指出，今后为了引导国外采购回流，中国将从上述三个方面着手。在他看来，国内外消费市场这两年来出现一个特别有意思的趋势：内部消费越来越个性化和多元化，而在国外购物却呈现单一化和模仿式的消费现象。他相信，随着中国居民消费观念的改变，这种局面将像前些年“你有、我有、人人有”的排浪式、模仿性消费，逐步转向理性、回归正常的状态。
英国《金融时报》中文网专栏作家叶檀对中国消费者海外消费行为进行了较为客观理性的分析。她在文章里说到，春节海南游客多到针插不进，但让当地人失望的是，与用集装箱从日本拉回消费品的热情相比，游客在当地的消费热情不算太高。但海南还算幸运的，根据最新数据，2014年海南全省社会消费品零售总额首超1000亿元，增长12.2%，高于全国0.7个百分点。去年中国社会零售品总额消费增速下降，商务部新闻发言人沈丹阳1月在例行发布会上介绍，2014年全年实现社会消费品零售总额26.2万亿元，同比增长12.0%，扣除价格因素，实际增长10.9%，比上年同期分别放缓1.1个和0.6个百分点。5000家重点零售企业销售额增长6.3%，较上年回落2.6个百分点。对GDP的贡献率倒是维持在高位，全年最终消费对GDP增长贡献率51.2%，比上年提高3个百分点。问题是，网络消费还会维持目前的增长吗？而以往作为重要力量的政府企事业单位消费还能维持吗？
海南官员的烦恼也是中国消费的烦恼，中国消费者愿意消费，却减少了在本土的消费量，中高收入群体消费国际化。政府当然不可能闭关锁国，关上国门不许中国消费者购买日本大米、日本电饭煲。
据《新闻晨报》援引日本当地电视台的节目称，今年春节前后的10天时间，估计有多达45万中国游客在日本花了近60亿元人民币用于购物，从保温杯到名牌包，不少商场货架上被扫荡一空。中国官方公布，今年春节期间中国游客出境游总人数为519万，其中到访日本的比例为8.7%，而上述的45万赴日中国游客的数字，就是按照这个比例来计算的。2014年1到3月中国游客男女老少人均在日消费支持额是25万日元（约1.3万元人民币），按照这个数字来计算，今年春节期间45万赴日中国游客的消费总金额为1125亿日元（约60亿元人民币）。
去年中国出境游总人数超过1亿，如果每个人在境外消费1万元，情况又该如何？《朝日新闻》根据各大连锁店的商品销售数据统计出了中国游客血拼排行榜，从今年2月18日到19日，家电百货店的排行是国际名牌手表、各类平板终端设备、单反相机、电饭煲、美容仪，其他排行还有药妆、巧克力等。
消费是内需的重要组成部分，国内制造产能过剩，消费者却大肆在国外购物，日元、欧元贬值是重要原因，但肯定不是唯一原因。指责中国消费者不爱国、不理性无济于事，如此庞大的消费群体作出同样的选择，说明他们对国内消费品的信心跌到了岌岌可危的地步，重塑消费安全、重构产品诚信体制、重新建立极致工匠精神是生死线，否则中国产能过剩将日趋严重。
日本马桶盖可能是日本企业在中国的工厂代工的，3月1日浙江在线消费频道报道，有赴日消费者买回了中国杭州下沙制造的马桶盖，生产厂家松下电化住宅设备机器（杭州）有限公司成立于2004年，位于杭州下沙，生产加工智能坐便器、电饭煲、洗衣机等产品。松下官方客服处表示，在日本销售的这款马桶盖在中国国内没有同型号出售，是中国国内松下厂家生产出口日本的一个型号，在日本一些大型商场都有出售，专门提供给赴日本消费的中国顾客。这款马桶盖的生产标准完全依据日本的相关标准生产，从质量上来讲要优于中国国内的同品牌产品。消费者购买了“自由行”的马桶盖并不愚蠢，他们购买的是不同的标准与服务等，是更安心的产品质量，是更高的标准与更严厉的监管。
不要以为三鹿奶粉事件已经阴影散去，如果不辅之以严厉的监管，可能十年二十年都不会消退。中国消费者到国外，从购买食品到购买日用品，如奶粉、大米、化妆品、电饭煲等，从食品安全到品牌信任，中国制造处于巨大的信任危机之中，消费者用脚投票，投下的是对很多中国国内企业质量、品牌、监管制度的不信任票，他们无法进行筛选，只能用脚投票。
如果煽情能力大于制度建设能力，迟迟无法筛选出诚信的、视品牌为生命的企业，如果没有为食品安全谢罪的企业家，没有客观的评级标准，中国消费外部化的问题就难以解决。
至于内需的另一面投资，政府不遗余力。中国国家发改委透露，国家发改委2014年共下达中央预算内投资340亿元用于交通基础设施建设，2015年将积极推进重大基础设施项目建设，重点包括中西部铁路、城际铁路等。另据彭博新闻社报道，一位不愿具名的知情人士称，中国国务院去年底已批准总投资额逾10万亿元人民币的七大类基础设施项目，其中今年投资超过7万亿元。据了解，由国家发改委编制的这七大类投资包含400多个项目，今年开工项目预计约300个，旨在通过扩大有效投资稳定当前的经济增长。
2015年是消费过剩产能、艰难转型的一年，投资者往往关注投资量大小，产能开工情况，并购重组情况，而忽视了中国同时面临如下矛盾，满足中高端消费需求的产能不足、不满足的无效产能过多，在措施上需要双管齐下，扶本，是要筛选出满足需求的产能；驱邪，是要驱除无效的过剩产能，让不诚信、无消费者的僵尸企业卷铺盖离开市场。
（综合消息）
中国央行再度降息
[摘要：中国央行2月28日下午宣布再度降息，以提振经济增长。这次降息深层次的背景和中国货币政策的趋向值得我们进一步探究。]
中国人民银行宣布，从3月1日起，将金融机构一年期存款基准利率下调0.25个百分点，至2.5%，将一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.35%。同时，将存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.2倍调整为1.3倍。这是自去年11月下旬中国央行时隔两年首度降息后，在三个月内第二度降息。2月初，中国央行还下调了金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，并同时宣布了针对部分金融机构的额外降准措施，意在帮助金融机构调整结构、加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度。
通缩压力促使央行再降息
瑞银中国首席分析师汪涛认为，本次降息并不意外，因为1月CPI（居民消费价格指数）大幅回落，而2月CPI可能仍很疲弱。1月CPI同比增速回落至0.8%、PPI（生产者价格指数）同比跌幅扩大至4.3%，均创五年新低。虽然春节干扰是压低1月通胀的重要因素，但核心通胀率环比增长势头（经过季调并剔除春节因素后的三个月平均增速）也创下了全球金融危机以来的新低。从高频数据来看，我们估计2月CPI同比增速也仍在1%以下、PPI同比跌幅仍较大，进一步加剧市场对通缩的担忧。
通缩大幅下行推高了实际利率。CPI和PPI均值在去年四季度以来下滑了170个基点、在过去六个月下滑了250个基点。去年11月央行降息后，加权平均名义贷款利率仅下降了20个基点，我们估算的综合融资成本变化更小。因此四季度以来，我们估算实际利率攀升了100多个基点。
实际利率攀升意味着货币条件被动收紧，这与实体经济持续放缓形成鲜明反差，会加剧企业部门债务负担、进一步抑制实体经济。随着工业企业部门利润滑坡（去年四季度规模以上工业企业利润同比下跌6%、主营业务利润同比下跌9%），金融体系风险快速积累，通过放松货币政策来避免货币金融条件过度收紧、防范金融风险已势在必行，而从央行最新的货币政策执行报告及《金融时报》发表的两篇应对通缩的文章也可看出，央行明显提高了对通缩压力的关注。
本次降息有助于降低银行贷款利率和全社会综合融资成本，不过实际贷款利率下调幅度可能不足25个基点，因为存款利率浮动区间进一步上调，意味着这种不对称降息会导致银行净息差收窄。另外，降息还有助于在通缩压力固化之前稳定全社会通胀预期。通过推动名义利率更明显下行、稳定通胀预期，此次降息有望抑制实际利率上升势头、促使其回落，这会缓解实体经济偿债负担、避免银行资产质量下降过快，从而控制金融风险。
虽然本次降息有所帮助，但无法完全扭转迄今为止货币条件的被动收紧。如我们此前所强调的，为了防止实际利率进一步攀升，我们认为央行有必要在2015年下调名义利率100个基点。不过，在各种制约下央行可能仅会下调基准贷款利率50至75个基点。我们预计下次降息的时间可能是二季度，因为通缩压力不减、实体经济活动持续疲弱，使得央行再度出手。除了降息之外，为了冲消因资本外流带来的流动性收缩，我们认为央行还有必要降准和使用其他流动性工具，并放宽贷款额度等信贷限制来保证银行贷款平稳增长。
从保增长的角度来说，我们预计决策层年内还将加大财政政策支持力度、放松房地产相关政策（如降低首付和降低交易环节税费等），并加快推进有利增长的改革。在我们看来，这些是比货币政策更有效的稳增长措施。
中国迎来政策宽松好时机
浦发银行金融市场部高级分析师曹阳认为，“美强欧弱”现扭转，中国迎来政策宽松好时机。
2月后，海外市场投资者风险偏好情绪回升，道琼斯指数创出新高，年初以来德国DAX指数、欧洲斯托克600指数涨幅更分别达到13%和14.3%。我们认为目前欧洲经济复苏、美联储的“耐心”对于中国市场均将是支持性的，这既减缓人民币贬值压力，也一定程度打开了国内降息的窗口。
短周期的“美强欧弱”局面已经出现扭转，2015年后欧洲经济意外指数持续上行，在1月22日欧洲央行推出QE后更是出现加速，在2月25日达到49.3的高点。反观美国该指数同期持续下滑，目前仅为-47.8。
他预计2015年上半年欧洲区经济将延续回升的趋势不会改变，驱动因素依然在于欧洲区信贷条件改善、德国经济复苏和低油价时代的“减税红利”：首先，欧洲区M3增速持续加快，2014年12月M3增速达到3.6%。从国别来看，西班牙、意大利企业贷款利率下行明显，同期仅为2.58%和2.56%，以上均显示企业融资成本下降，信贷可得性增加；其次，受益于欧元汇率低位，德国经济反弹动能较强，2月IFO景气企业景气指数达106.8。德国经济的好转对于周边国家也会有正向的“溢出效应”，最新欧元区2月综合PMI达到53.5；最后，尽管WTI油价出现底点反弹，但力度有限，目前仍在50美元左右震荡，油价下跌既减少欧洲原油净进口金额、改善贸易收支情况，也一定程度增加了居民实际收入，促进消费。根据2013年BP数据，德国、法国、意大利和西班牙等国家占全球原油消费比例达到2.7%、1.9%、1.5%和1.4%，我们预计油价下跌对于这些国家经济帮助较大，而欧元区的最新消费者信心指数在2015年2月达到 -6.7，相比2014年10月底点回升明显。此外，欧洲金融市场尾部风险有限，2月20日希腊新政府推出了国有资产出售、增加税收等改革措施，并与“三驾马车”达成了延长救助计划四个月的协议。尽管希腊政府的改革措施目前只是框架性的，其在7月仍有70亿欧元债务待偿还，届时双方仍需要再度博弈。但基于欧元区各国金融机构流动性改善，5000亿欧元区稳定基金（ESM）的落实，我们认为“希腊问题至多是希腊人民自身的问题，未必是欧元区的问题”，希腊脱欧仅是小概率事件。事实上，国际投资者依然押注希腊将留着欧元区，年初以来彭博希腊主权债券回报达到4.9%，回报率为31种政府债券中最高。
与欧元区不同，我们预计未来一段时间美国经济复苏动能将较2014年2、3季度减缓，而美联储依然会对于加息时点保持足够“耐心”。一方面，美国“消费稳、投资弱”的组合会维持较长时间。目前得克萨斯州制造业信心指数自2014年11月的10.4持续回落，在2015年2月仅为-4.7，相对而言，消费者信心指数依然较高。我们理解国际油价下滑和全球需求不足均抑制企业资本扩张。比如，对于美国大部分页岩油生产企业而言，60美元国际油价对应盈亏平衡线，而目前偏低的油价压制了美国企业的资本开支，此外，CEO经济前景指数从2014年中期的95.4下滑至12月的85.1。另一方面，美联储对应加息时点仍将保持“耐心”，尽管美联储主席叶伦在最新的国会证词表示前瞻性指引的修改意味着经济改善到了一定程度可以立刻在任何一次议息会议上加息，但其依然认为周期性因素依然使劳动力市场恢复较弱，后者仍有进一步改善空间，此外海外，尤其是欧元区、中国经济存在下行风险。从通胀来看，短期内也仍将趋于下降，直到劳动力市场持续改善和低油价等暂时性因素冲击消失后才可能向2%的中期目标值回归。我们认为仅就美国劳动力市场而言，复苏仍需得到更广义层面印证，而非仅是非农就业人数增加。1月劳动力市场就业状况指数的环比增长为（LMCI）为4.9%，相比2014年4季度平均的6.5%有所回落，此外私营部门平均时薪增长并不明显，尽管在2015年1月回升至2.2%，但仍远低于危机前平均3%的增速。实际工资增长疲弱也拉长了产出缺口收窄的时间，因此我们维持美联储首次加息时点仍是今年9月的判断。
结合以上，海外经济、金融环境对于中国经济仍会形成支持：一方面，欧洲经济反弹、美国经济温和复苏将有助中国出口企稳和企业补库存；另一方面，欧洲经济转好将减缓美元升值动能，此外美联储偏向宽松的货币政策仍使全球流动性较为宽裕，后者为国内再度推行宽松政策提供了难得的“黄金窗口期”。目前国内通缩和经济下行风险依然较大。物价方面，预计2月CPI增幅仅在1%左右，PPI跌幅将接近4%。物价走低导致名义营收放缓，促使企业推迟投资；经济方面，最新2月汇丰PMI指数中产成品库存从1月的49.5上升至50.2，显示需求依然较为疲弱，同期就业指数持续下滑至49.3，持续跌破荣枯分水岭。以上均意味着中国央行再度放松货币政策是必要的。
预计在三月两会后，中国央行将降息25个基点，用以降低企业融资成本、减缓高负债率企业财务费用支出；汇率政策方面，基于人民币跨境流动规模扩大以及资本项目逐步开放的大背景，预计人民币汇率波动区间将会扩大，例如单日波动区间可能扩大至3%，以使汇率更多发挥价格调节器作用。此外，央行会重视利率和汇率政策的搭配，着力打造“利率—汇率”价格双走廊框架，以此增加数量型政策工具的弹性，应对内、外流动性变化。
（综合消息）
（编译、整理：李彦松；责任编辑：王砚峰）
2015年第18期（总第1534期） 2015年3月9日（星期六）
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